Теоретические аспекты агентской проблемы
Автор работы: Пользователь скрыл имя, 11 Декабря 2012 в 12:13, статья
Описание
В статье рассматривается теоретическая основа существования агентских издержек в корпоративной среде. Анализируется логика становления агентской теории корпоративного управления.
Приводятся понятие и классификация агентских издержек. Отдельное внимание уделяется феномену совмещения функций агента и принципала в одном субъекте корпоративных отношений.
В данной работе вводится понятие управления агентскими издержками, а также дается классификация механизмов кор-
поративного управления, снижающих уровень агентских издержек.
Работа состоит из 1 файл
А. В. Либман
ТЕОРЕТИЧЕСКИЕ АСПЕКТЫ АГЕНТСКОЙ ПРОБЛЕМЫ В
КОРПОРАЦИИ
В статье рассматривается теоретическая основа существования
агентских издержек в корпоративной среде. Анализируется логи-
ка становления агентской теории корпоративного управления.
Приводятся понятие и классификация агентских издержек От-
дельное внимание уделяется феномену совмещения функций
агента и принципала в одном субъекте корпоративных отношений.
В данной работе вводится понятие управления агентскими из-
держками, а также дается классификация механизмов кор-
поративного управления, снижающих уровень агентских издержек
В 1932 г. вышла в свет работа А. Берле и Дж. Минза «Современная корпора-
ция и частная собственность» [Berle, Means, 1932], в которой авторы констати-
ровали факт отделения функций управляющих от функций собственников в
компаниях с распыленной структурой акционерного капитала. В 1937 г. Р. Коуз
в своем революционном исследовании «Природа фирмы» [Coase, 1937] указал на
существование трансакционных издержек, издержек по составлению и исполне-
нию контрактов, а также выдвинул теорию о том, что любая фирма существует с
целью минимизации трансакционных издержек, а размеры фирмы зависят от
возможностей экономии на этих издержках. Эти две классические работы по-
ложили начало дальнейшим исследованиям на тему корпоративного управле-
ния и связанных с ним агентских издержек.
СТАНОВЛЕНИЕ АГЕНТСКОЙ ТЕОРИИ КОРПОРАТИВНОГО УПРАВЛЕНИЯ
Устранение акционеров от управления корпорациями является логичным
следствием развития корпоративной формы собственности. Появление и разви-
тие института привлечения внешнего капитала путем эмиссии акций было обу-
словлено второй промышленной революцией, укрупнением производства, гео-
графической экспансией, быстрым ростом промышленности. Наращивание мас-
штабов коммерческих предприятий потребовало привлечения значительных
объемов финансового капитала, что могло быть достигнуто путем объединения
финансовых ресурсов многих экономических субъектов. Рост числа поставщиков
финансового капитала и, как следствие, сокращение доли участия каждого из них
в отдельности привели к тому, что индивидуальное отслеживание качества управ-
ления инвестированным капиталом стало экономически нецелесообразным и до-
рогостоящим мероприятием по причине высоких трансакционных издержек.
Кроме того, большое число поставщиков капитала, обладающих различной ква-
лификацией и распределенных географически, спровоцировало рост издержек,
связанных с процессом принятия решений. Данные предпосылки сделали эконо-
мически оправданным делегирование функций по принятию решений профес-
сиональным менеджерам, отвечающим за оперативное управление капиталом,
сформированным из вкладов участников предприятия [Кадочников, 2001]
Еще одним фактором, обусловившим отделение управления от фи-
нансирования, явилось такое присущее рыночной экономике явление, как раз-
деление труда, специализация. Специализация управленческого труда предпо-
лагает, по крайней мере, частичное отделение управления от финансирования,
даже при наличии единого поставщика капитала. В ситуации со многими источ-
никами финансирования выделение функции оперативного управления является
неизбежным. Иными словами, усложнение производственных процессов ведет к
необходимости высокого уровня компетенции и участия в управлении специа-
листов-менеджеров: появляется техно-структура
1
, противостоящая собствен-
никам капитала предприятия.
В результате разделения функций собственника и управляющего возникает
информационная асимметрия (asymmetric information): ситуация, при которой
управляющие предприятием лучше инвесторов (поставщиков капитала) инфор-
мированы о положении дел в компании. Впервые ученые заговорили об инфор-
мационной асимметрии на потребительском рынке в конце 1960-х гг., а первой
работой в этом направлении явилось исследование Дж. Акерлофа [Akerlof, 1970].
Американский ученый предположил, что на некоторых типах рынка (исследо-
вался рынок подержанных автомобилей) качество конкретного товара известно
только продавцу. Такие товары Акерлоф назвал «лимонами»: их качество нель-
зя понять, не попробовав.
Издержки на получение информации являются одним из основных компо-
нентов трансакционных издержек. Поскольку усилия по получению информации
имеют цену, постольку экономическому субъекту бывает выгодно обходиться
неполной информацией, не тратясь на уменьшение неопределенности. Сама по
себе неполнота информации еще не подразумевает
информационной асимметрии: информация может быть равно неполной для
всех экономических субъектов. Однако чаще всего один класс экономических
субъектов обладает более полной информацией, чем другой, иными словами, ин-
формация распределена асимметрично. На товарных и потребительских рынках
получение информации о качестве стоит дорого; поэтому предпосылка о том, что
покупатели и продавцы располагают одинаковой информацией об участвующих в
сделках товарах, становится неприемлемой. В реальном мире существует много
рынков, на которых получение точной информации в отношении качества прода-
ваемых товаров (предоставляемых услуг) обходится достаточно дорого и даже не
всегда возможно. Одним из таких рынков является рынок корпоративного
управления.
Информационная асимметрия приводит к возникновению явления, извест-
ного как неблагоприятный отбор (adverse selection). В условиях асимметрии ин-
формации поставщик, обладающий лучшей информацией, стремится снизить
качество поставляемых товаров и услуг. Аналогично менеджеры фирмы пытают-
ся минимизировать усилия по управлению в случае недостаточной осведомлен-
ности поставщиков капитала.
Другим важным следствием разделения функций собственника и управ-
ляющего является стремление собственников заключить полный контракт (com-
plete contract) на управление инвестированным капиталом. Под полным контрак-
том подразумевается соглашение, которое предусматривает все возможные вари-
анты развития событий и регламентирует действия менеджеров в различных си-
туациях. Полный контракт экономически нецелесообразен по причине значитель-
ных затрат на его написание и отслеживание. Поэтому на практике применяются
неполные контракты, регламентирующие основные моменты взаимоотношений
поставщиков капитала и управленцев.
Таким образом, отделение управления от собственности и необходимость
делегирования управленческих функций профессиональным менеджерам, ин-
формационная асимметрия и неполнота контрактов порождают агентскую про-
блему в корпорации.
Агентская проблема (agency problem) в корпоративном управлении пред-
ставляет собой противоречие интересов менеджеров и поставщиков капитала, ко-
торое возникает по причине отсутствия стремления менеджеров к максимизации
доходов на инвестированные средства. Согласно теоретическим предпосылкам,
менеджеры, обладающие ограниченной рациональностью (bounded rationality)
2
,
стремятся к увеличению собственного благосостояния за счет инвесторов. Дан-
ное предположение о поведении менеджеров является ключевым и носит назва-
ние управленческого оппортунизма (managerial opportunism) [Williamson, 1985, p.
47]. Задача поставщиков капитала заключается в построении такой системы взаи-
модействия, которая стимулировала бы менеджеров к наиболее эффективному
управлению вложенными средствами в наилучших интересах инвесторов. По оп-
ределению американских ученых, «теория корпоративного управления изучает
способы, с помощью которых поставщики финансового капитала обеспечивают
возвратность произведенных инвестиций» [Shleifer, Vishny, 1997, p. 737].
Вопросы корпоративных отношений в части агентской проблемы в эко-
номической науке исследуются в рамках агентской теории, или теории агент-
ских отношений (agency theory). Примером корпоративных отношений служат
отношения акционера и менеджера, кредитора и получателя кредита и др.
Основные допущения теории агентских отношений представлены в табл.1.
Центральным ядром агентской теории является модель взаимоотношений
«принципал-агент», согласно которой один экономический субъект (принци-
пал) поручает за определенное вознаграждение другому (агенту) действовать
от его имени и в интересах максимизации благосостояния принципала. Агент-
ская теория строится на предположении, что aгенты, нанятые принципалами,
действуют с целью увеличения полезности для себя, а не для принципала. Это
происходит в ситуации, когда последствия экономических действий агентов
ложатся на их плечи не полностью; существенная часть этих последствий при-
ходится на долю принципала, т. е. агент делит риск своей деятельности с
принципалом.
Конфликт интересов агентов и принципалов возникает в условиях инфор-
мационной асимметрии и неполных контрактов. Информационная асиммет-
рия подразумевает, что агент обладает информационным преимуществом по
сравнению с принципалом; его деятельность не поддается прямому контролю со
стороны принципала, а по конечным результатам невозможно судить о качестве
принятых решений. Принципал не в состоянии установить, были ли наруше-
ны агентом взятые на себя обязательства, а также достоверно оценить дей-
ствия агента и их последствия. Поэтому невозможно составить такой контракт,
по которому вознаграждение агента напрямую зависело бы от его усилий. Тем
не менее, если добиться прямой взаимосвязи между действиями агента и дос-
тигнутыми результатами, не всегда доказуемо, в чьих интересах они были со-
вершены. Например, реализация дорогостоящего инвестиционного проекта
может быть осуществлена как с целью получения значительной финансовой
отдачи в будущем, так и с намерением извлечь личную выгоду. Все же если
представить контракт, в котором прописаны все возможные действия агента, их
возможные последствия и указано, в чьих интересах они могут быть соверше-
ны, то полный контракт по-прежнему недостижим по причине высоких затрат
на его составление и отслеживание. Помимо этого, агент, как правило, не обла-
дает достаточным объемом собственных средств для покрытия потенциальных
убытков от принимаемых им решений.
Таблица 1
Основные допущения теории агентских отношений
Допущения об интерактивной среде
Асимметрия
информации
Лучшая осведомленностьоситуации вкорпорации менеджеров-
агентовизнутри,чемсобственников-принципаловизвне,обуслов-
ливаетвысокуюстепеньинформационнойасимметрии
Неопределенность Множествофакторов,влияющихнаагентскиевзаимо-
отношения,объясняютвысокуюстепеньнеопределен-
ности
Сложностьв
измерении
Отсутствиеточныхориентировдляоценкикачества
управленческих услугприводитквысокойстепенислож-
ностивизмерении
Допущенияоповедении
Оппортунизм
Неограниченное стремлениеменеджеров-агентовк удовле-
творениюличныхинтересовзасчеторганизациивущербин-
тересамсобственников-принципалов
Ограниченная
рациональность
Ограниченнаяспособностьчеловеческогоразумакпринятиюоп-
тимальныхуправленческихрешений
Восприятиериска Вследствиедиверсификации портфеля своих активовсобственни-
ки-принципалыболеесклонныкриску,чемагенты-менеджеры
Агентская теория является одним из направлений неоинституциональной
экономической теории. Новая институциональная теория сформировалась в
60-70-е гг. XX в. Предметом исследования стала институциональная структура
производства, что оказалось возможным благодаря проникновению в эконо-
мическую теорию таких понятий, как «трансакционные издержки», «права соб-
ственности», «контрактные отношения». Неоинституциональная теория проти-
вопоставила себя неоклассической доктрине, которой, по мнению О. Уильям-
сона, присуща преимущественно технологическая ориентация (предполагается,
что обмен совершается мгновенно и без издержек, что заключенные контракты
строго выполняются и границы экономических организаций предопределяются
характером используемой технологии). В отличие от этого новая институцио-
нальная теория исходит из организационно-контрактной перспективы — на
первый план выдвигаются издержки, сопровождающие взаимодействие эконо-
мических агентов.
По мнению М. Дженсена, сформировались два подхода к развитию агент-
ской теории, одним из которых является, по его определению, позитивная агент-
ская теория (positive theory of agency), другим — теория отношений принципал-
агент (principle-agent literature) [Jensen, 1983]. Оба подхода исследуют контракт-
ные взаимоотношения между сторонами, стремящимися к максимизации своей
выгоды, и в обоих предполагается, что агентские издержки (издержки взаимоот-
ношений «принципал-агент») минимизируются через достижение компромисса,
посредством составления взаимовыгодных контрактов. Таким образом, в обоих
подходах рассматривается возможность написания «Парето-оптимальных кон-
трактов»
3
. Однако подходы различаются по некоторым ключевым моментам. Ис-
следования теории отношений «принципал-агент» имеют математическую на-
правленность, концентрируются на моделировании и делают акцент на влиянии
предпочтении сторон по контракту, истоках неопределенности и информацион-
ной асимметрии [Harris, Raviv, 1978; Holmstrom, 1979; Ross, 1973; Spence, Zeck-
hauser, 1971]. «Позитивная агентская теория» проповедует нематематический си-
туационный подход и уделяет большое внимание изучению конкретных ситуаций,
влиянию контрактных технологий, физического и человеческого капитала [Fama,
Jensen, 1983; Jensen, Meckling, 1976; Myers, 1977; Smith, Warner, 1979].
В 1992 г. Ч. Хилл и Т. Джонс [Hill, Jones, 1992] сформулировали агентскую
теорию заинтересованных сторон (stakeholder-agency theory), которая фактически
представляет собой совмещение предпосылок агентской теории и теории заинте-
ресованных сторон
4
. Авторы данного подхода считают, что менеджер в своих дей-
ствиях должен руководствоваться не только интересами поставщиков капитала,
но и всех сторон, и рассматривают компанию как сеть контрактов между ме-
неджментом и заинтересованными сторонами.
Таким образом, в результате разделения функций собственника и управ-
ляющего образовалось новое направление в экономической науке — агентская
теория, — которое рассматривает корпоративные отношения через призму мо-
дели «принципал-агент», где агент, обладающий ограниченной рационально-
стью и стремлением извлечь личную выгоду, управляет собственностью, кото-
рую доверяет ему принципал, не имеющий возможности заключения с ним пол-
ного контракта. В ситуации, когда полные контракты между принципалом и
агентом не могут быть составлены, а их исполнение нельзя проконтролировать
без издержек, возникают агентская проблема и связанные с ней агентские из-
держки (agency costs).
ПОНЯТИЕ И КЛАССИФИКАЦИЯ АГЕНТСКИХ ИЗДЕРЖЕК
Агентские издержки представляют собой те потери, которые несет компа-
ния вследствие конфликта интересов собственников и управленцев. Если обра-
титься к терминологии, то эти потери являются именно «издержками», а не
«расходами» и «затратами». По определению В. Ковалева, «расходы есть опла-
ченные или подлежащие оплате активы за исключением денежных средств»;
«затраты есть начисления или расходы, списанные в отчетном периоде с целью
выявления конечного финансового результата» [Ковалев, 2001, с. 149]. Что каса-
ется издержек, то В. Ковалев определяет их как синоним затрат, однако с неко-
торыми отличиями: «Помимо затрат, имеющих стоимостную оценку, издерж-
ки включают также и негативные последствия, стоимостная оценка которых
может отсутствовать вообще либо быть исключительно субъективной». Как
видно из классификации, термин «издержки» в полной мере отражает суть
агентских потерь (рис. 1).
Рис. 1. Классификация агентских издержек
Впервые классификацию агентских издержек предложили М. Дженсен и У
Меклинг [Jensen, Meckling, 1976, p. 310]. Они разделили агентские издержки на три
составляющие. Первая составляющая — это издержки контроля со стороны
принципала (monitoring costs): расходы на написание контрактов и контроль над
их исполнением, усилия по надзору и оценке деятельности агента. Вторая со-
ставляющая — издержки самоограничения со стороны агента (bonding costs):
расходы на гарантию того, что агент не предпримет определенных действий в
ущерб принципалу, в противном случае — компенсирует нанесенные потери.
Помимо издержек контроля принципала и издержек самоограничения агента,
возникает определенное разногласие между решениями, принимаемыми агента-
ми, и оптимальными решениями, которые максимизировали бы благосостояние
принципала. Сокращение благосостояния принципала в этом случае, которое
представляет собой издержки упущенных возможностей, называют издержками
расхождения (residual loss) и относят к третьей составляющей агентских издер-
жек.
Агентские издержки можно разделить также на прямые и косвенные. Прямые
агентские издержки включают издержки контроля и издержки самоограничения.
Примером издержек контроля (над агентом со стороны принципала) являются
расходы на проведение акционерного собрания и содержание Совета директо-
ров. В качестве примера издержек самоограничения (издержек на демонстрацию
агентом его добросовестности) выступают расходы на внутренний аудит ком-
пании, страхование рисков и т. д.
Косвенные агентские издержки — это доходы, потерянные в результате несо-
вершенства контроля над действиями агентов и неполноты контрактов. К кос-
венным издержкам относятся издержки расхождения (издержки упущенных воз-
можностей), которые являются следствием оппортунистических устремлений
агентов и конфликта интересов участников корпорации. В табл. 2 приведена
примерная типология агентских издержек.
Агентские издержки причиняют вред не только корпорации и ее инвесторам,
но в некоторых случаях могут нанести значительный ущерб и всему экономиче-
скому сообществу. «Агентские издержки общества» проявляются в тех огромных
потерях, которые несет общество по причине краха крупных корпораций. Эти
«издержки общества» можно причислить к агентским, поскольку они являются
прямым следствием финансовых махинаций руководителей корпораций. Злоупот-
ребления менеджмента, фальсификация финансовой отчетности, завышение дохо-
дов уже привели к банкротству ведущих мировых компаний, таких как Qwest,
WorldCom, Global Crossing, что повлекло за собой увольнение тысяч служащих,
панику на фондовых рынках и общий спад, рецессию в экономике. Ущерб для
экономики в целом от подобных банкротств огромен и с трудом поддается
оценке. После череды корпоративных скандалов к июлю 2002 г. американские
корпорации за полгода, с января по июль 2002 г., подешевели на 840 млрд долл.
Если сравнить июль 2002 г. с мартом 2000 г. (период пика индексов NASDAQ
Composite и Dow Jones), то инвесторы американских корпораций потеряли астро-
номическую сумму в 6 трлн долл.! [Трудолюбов, 2002].
Таблица 2 Типология агентских издержек
Прямые издержки
Издержки мониторинга
Затраты на организацию проведения Общего собрания акционеров
Затраты на содержание Совета директоров
Затраты на содержание ревизионной комиссии
Затраты на ведение реестра акционеров
Издержки самоограничения
Затраты на внутренний аудит корпорации
Затраты на страхование рисков
Косвенные издержки (издержки расхождения)
Привилегии
менеджмента
Использование средств корпорации в личных целях, чрезмерное
потребление: роскошные офисы, корпоративные самолеты и т. д.
Сопротивление расши-
рению капитальной базы
Противодействие привлечению нового капитала из-за опасения по-
тери влияния
Сопротивление смене
руководства
Противодействие найму нового квалифицированного персонала
из-за опасения потери рабочего места
Сопротивление выгод-
ному слиянию или
ликвидации
Противодействие выгодному слиянию или ликвидации компании
из-за опасения потери рабочего места
Борьба за власть
Борьба за контроль над компанией, отвлекающая от основных
задач управления и препятствующая эффективному функциони-
рованию компании
Трансфертные цены
Использование служебного положения при установлении зани-
женных цен на отпускаемую продукцию и выборе контрагента,
которым является компания, принадлежащая менеджменту
Инвестирование в не-
прибыльные проекты
Осуществление инвестиций в заведомо невыгодные проекты вместо
выплат акционерам с целью извлечения выгод от работы с денеж-
ными потоками
Неоправданный рост
компании
Расширение компании в ущерб интересам собственников (путем
поглощений или организации новых направлений бизнеса), не дос-
тигающее нужной синергии, но увеличивающее значимость и раз-
меры вознаграждения менеджмента
Издержки общества
Потери, которые несет общество (в масштабах государства) в
результате обострения конфликта интересов и, как следствие,
разрушения корпораций
Научные исследования в области агентских издержек позволили глубже
изучить различные аспекты контрактных взаимоотношений и по-новому
взглянуть на теорию организационных структур. Чтобы лучше понять много-
образие форм договорных взаимоотношений, необходимо изучить природу
агентских издержек в различных организациях. Ю. Фама и М. Дженсен разви-
вают теорию построения организаций, основываясь на различиях в сущности
агентских издержек [Fama, Jensen, 1983]. Они считают, что акционерные ком-
пании, частные фирмы, товарищества, паевые фонды, неприбыльные органи-
зации различаются по способу нахождения баланса между выгодами от разде-
ления собственности и управления и агентскими издержками. Анализ агент-
ских издержек использовался при рассмотрении выбора организационной
структуры в страховании [Mayers, Smith, 1981; 1986]. Он также использовался
при исследовании определяющих факторов структуры капитала компании
[Jensen, Meckling, 1976; Myers, 1977], условий выпуска корпоративных об-
лигаций [Smith, Warner, 1979], определяющих факторов лизинговой и фран-
чайзинговой политики компаний [Smith, Wakeman, 1985; Brickley, Dark, 1987],
стимулов развития иерархических структур внутри организаций [Zimmermann,
1979; Fama, Jensen, 1983], определяющих факторов системы вознаграждения
высшего менеджмента корпораций [Smith, Watts, 1982]. Анализ агентских из-
держек сыграл также центральную роль в развитии позитивистской теории
бухгалтерского учета [Watts, Zimmermann, 1986].
Величина агентских издержек вряд ли поддается точному измерению. Отно-
сительно несложно оценить и отследить прямые агентские издержки: затраты
на организацию взаимодействия структуры корпоративного управления и т. д.
Что касается ущерба, наносимого косвенными издержками, то провести его
оценку практически невозможно. Например, каким образом рассматривать за-
траты на строительство современного здания головного офиса корпорации: как
безвозвратные потери или как инвестиции, влияющие на имидж компании и за-
ключение новых контрактов? В условиях развитого фондового рынка наилуч-
шим индикатором косвенных агентских издержек, скорее всего, будет относи-
тельное изменение капитализации компании, учитывающее общие тенденции
рынка. Агентские издержки выражаются в снижении капитализации фирмы,
что приводит к потере вложенных средств собственниками и наносит огромный
ущерб ее репутации. Если компания не является открытой корпорацией или
развитый фондовый рынок отсутствует, то необходимо осуществлять объектив-
ную оценку изменений финансовых показателей компании для определения ее
альтернативных издержек.
АГЕНТ И ПРИНЦИПАЛ В ОДНОМ ЛИЦЕ
Особое внимание в экономической теории уделяется явлению совмещения
функций управляющего и собственника, агента и принципала. Высший менедж-
мент часто владеет долей в управляемой компании в силу исторических причин
либо как элемент компенсационного пакета. Ученые ввели в оборот две гипо-
тезы, предположив две модели поведения менеджера как долевого собственника:
гипотеза о конвергенции интересов (convergence of interests) [Jensen, Meckling,
1976] и гипотеза об «окопавшихся» менеджерах (entrenchment hypothesis) [Morck,
Shleifer, Vishny, 1988].
Стоимость компании, как считают авторы гипотезы о конвергенции ин-
тересов, зависит от структуры акционерного капитала, если компания не ис-
пользует заемные средства для финансирования. Под структурой акционерного
капитала понимается доля крупного акционера, который одновременно является
менеджером компании. В своей работе авторы рассматривают, как влияет продажа
доли в компании, принадлежавшей одному собственнику, на стоимость этой ком-
пании. Уменьшение доли собственности стимулирует к присвоению все большего
количества ресурсов компании в виде личных выгод. Стремление менеджера-
собственника увеличить потребление неденежных благ в случае продажи доли
компании сторонним акционерам побуждает их контролировать его поведение.
Если бы контроль над действиями менеджера ничего не стоил, и в результате про-
дажи доли компании менеджер-собственник не увеличил бы личное потребление
в рамках компании, то продаваемая доля оценивалась бы, исходя из стоимости
компании в руках одного собственника. Однако контроль требует затрат, и рынок,
характеризуемый рациональными ожиданиями, оценит компанию, принадлежа-
щую нескольким собственникам, ниже. Поэтому по мере уменьшения доли соб-
ственника-менеджера в ее капитале компания дешевеет. Внешние акционеры бу-
дут усиливать контроль над менеджером-собственником до тех пор, пока затраты
на контроль не превысят выгод от уменьшения личного потребления менедже-
ром-собственником в рамках компании. В ситуации, когда контроль возможен и
выгоден, компания будет стоить больше, чем в ситуации, когда контроль невоз-
можен, однако меньше, чем когда компания принадлежит одному менеджеру-
собственнику. Таким образом, гипотеза о конвергенции интересов состоит в идее,
что чем большая доля крупного акционера-менеджера в капитале компании, тем
менее выгодно ему отвлекать ресурсы компании на личное потребление.
Однако ученые выдвинули и другую теорию — гипотезу об «окопавшихся»
менеджерах. Эта гипотеза базируется на признании того факта, что среди меха-
низмов, дисциплинирующих менеджмент, наиболее эффективна угроза враж-
дебного поглощения компании. Смысл «окапывания» состоит в том, что обла-
дание менеджерами большой долей в компании затрудняет враждебное поглоще-
ние. Если они «окопались», т. е. сумели завладеть достаточно весомой долей в
компании, то их дисциплина ослабляется: им не угрожает ни потеря работы, ни
утрата социального положения. Кроме этого, существуют опасения, что «ока-
пывание» подталкивает менеджеров к чрезмерной осторожности в принятии
управленческих решений, что может привести к снижению темпов развития
компании. Менеджеры не стремятся к поиску прибыльных проектов, требующих
приложения дополнительных усилий и приобретения новых знаний. Они избе-
гают инвестиций в рискованные предприятия и научные исследования, несмотря
на их возможный потенциал, опасаясь понести личные потери в случае неуда-
чи.
Американские экономисты предприняли попытку проверить, какой из эффек-
тов — конвергенция интересов или «окапывание» — оказывает наибольшее воз-
действие [Morck, Shleifer, Vishny, 1988]. Исследования показали, что разные эф-
фекты характерны для различных уровней концентрации капитала. Авторы ис-
следовали зависимость между значением коэффициента Тобина (Tobin's QY и до-
лей менеджеров в капитале компании. Были проанализированы данные по 370
компаниям из списка Fortune 500. Ученые установили, что при росте доли менед-
жеров от 0 до 5% рыночная стоимость компании растет, затем с ростом доли до
25% — падает, а потом — снова растет. Авторы исследования полагают, что рост
стоимости компании отражает усиление конвергенции интересов, а падение —
усиление «окопанности». Таким образом, согласно данному исследованию, эф-
фект «окопавшихся» менеджеров доминирует для компаний, где доля менеджеров
колеблется между 5 и 25%. Необходимые условия для возможности «окопаться»
сильно коррелируют с увеличением собственности менеджеров от 5 до 25%. Ес-
ли доля менеджеров достигает 25%, то они уже почти полностью «окопались».
Это означает, что уровень «окопанности» при 25% и при любой большей доли
акций в руках менеджеров почти одинаковый, и эффект слияния интересов ме-
неджеров и акционеров начинает доминировать (рис. 2).
В последующем исследовании Дж. Макконнел и Г. Сервес получили (также на
основе данных американских компаний) несколько иные результаты [McConnell,
Servaes, 1990]. Отрицательное воздействие, оказываемое «окапыванием» менедж-
мента, обнаруживается, согласно их расчетам, лишь в ситуациях, когда управ-
ляющему персоналу принадлежит не менее 50-60% всех акций корпорации.
Сходные выводы сделали X. Шорт и К. Кизи, исследовавшие влияние акционер-
ной собственности менеджеров на эффективность функционирования англий-
ских компаний [Short, Keasey, 1999].
5
Q = Р/С — это отношениерыночной капитализации компании Р к стоимостной оценке ее чистых ак-
тивов С, рассчитанной по текущим рыночным ценам. Если
Q > 1, то укомпании появляется стимул к инвестициям; если Q < 1, то компания перестает инвестиро-
вать; дешевлеприобрести активы посредством слияния, а не покупки новых активов.
Рис. 2. Зависимость между значением коэффициента Тобина и долей менедже-
ров в капитале корпорации
Основную причину расхождения результатов данных исследований отметил С.
Коул [Kole, 1995]. Дело в том, что в первоначальном исследовании использовалась
выборка, включающая лишь наиболее крупные фирмы, тогда как статистическая
выборка, которой пользовались авторы последующих исследований, насчитывала
свыше тысячи, в том числе немало «средних» по размеру, компаний. А в компани-
ях, не относящихся к числу крупных, положительную корреляцию между коэф-
фициентом Тобина и долей акционерной собственности, принадлежащей менед-
жерам, можно было наблюдать на широком диапазоне значений. Содержательно
это могло бы интерпретироваться следующим образом: в самых крупных корпо-
рациях, в которых можно наблюдать наибольшую степень распыления акционер-
ной собственности, существенно ниже оказывается и тот «порог», за которым ме-
неджер как владелец акций может реализовать механизмы акционерного контро-
ля.
УПРАВЛЕНИЕ АГЕНТСКИМИ ИЗДЕРЖКАМИ
Поскольку многие компании сталкиваются с агентской проблемой и оппор-
тунистическим поведением менеджмента, актуальной является задача снижения
конфликта интересов и минимизации эффекта агентских издержек. Агентские
издержки, возникающие в процессе корпоративного управления, наносят
большой ущерб компаниям и, как следствие, могут замедлять развитие отрас-
лей и экономики в целом. Агентские издержки необходимо подчинить опреде-
ленной логике, при этом следует и научиться контролировать их величину.
Разработка определенных схем по оптимизации агентских издержек и приме-
нение этих разработок на практике представляют процесс управления агентскими
издержками [Ковалев, Либман, 2001]. Собственно процесс управления подразуме-
вает наличие управляющего субъекта, управляемого объекта и инструментария,
с помощью которого осуществляется управление. В данном случае в качестве
объекта выступают внутрикорпоративное взаимодействие и связанные с ним
агентские издержки. Роль субъекта выполняют две стороны: государственные ор-
ганы и инвесторы корпорации. Государство как институт, призванный защи-
тить граждан от любого произвола, в том числе от произвола менеджмента
компаний, вносит существенный вклад в управление агентскими издержками,
разрабатывая правила, которым подчиняются корпоративные отношения и кото-
рые защищают акционеров и кредиторов корпораций. Сами инвесторы также
стремятся к реализации действенного контроля над своими инвестициями, отсле-
живая деятельность корпоративного менеджмента. Механизмы, используемые
субъектами управления для достижения требуемого эффекта, представляют собой
инструментарий по управлению агентскими издержками.
Управление агентскими издержками фактически сводится к построению
эффективной системы взаимодействия сторон внутри корпорации. Длительное
время считалось, что современные масштабы распыленности капитала не по-
зволяют удовлетворительно решать агентскую проблему. Последние исследо-
вания доказывают, что возможности управленческого оппортунизма ограниче-
ны. В корпорациях действует целый набор внутренних и внешних механизмов
(по направлению воздействия), дисциплинирующих поведение менеджмента в
интересах поставщиков капитала.
К типичным внутренним механизмам относятся:
♦ участие менеджеров в акционерном капитале управляемых корпораций;
♦ увязка вознаграждения менеджеров с состоянием дел в корпорации;
♦ контроль со стороны Совета директоров корпорации;
♦ преобладание крупного акционера в корпорации;
♦ контроль со стороны кредиторов и механизм банкротств.
Шаги по сдерживанию оппортунистического поведения управляющих необя-
зательно ограничиваются рамками самой корпорации. Негативная реакция уча-
стников рынка ставит предел злоупотреблениям менеджмента. Движение курса
акций выявляет некомпетентность управляющих и создает основу для внешних
механизмов контроля:
♦ рынок капитала — падение курса акций ухудшает условия, на которых
руководство корпорации может привлечь дополнительный капитал;
♦ рынок труда — падение курса акций является плохим сигналом не
только для нынешних, но и для будущих работодателей менеджера;
♦ рынок корпоративного контроля — падение курса акций делает
компанию более легким объектом для поглощения, за которым
обычно следует смена руководства.
Внешние механизмы оказывают наибольшее влияние в условиях развитого
фондового рынка. Существование действующего фондового рынка, чувстви-
тельного к положению дел в корпорации, выявляет некомпетентность менедж-
мента и служит одним из основных внешних механизмов контроля, ориентирую-
щих менеджеров на поддержание прибыльности компании на уровне, удовле-
творяющем требованиям фондового рынка.
Большинство исследователей в области корпоративного управления прихо-
дит к следующему выводу: хотя полный контроль за целесообразностью и
обоснованностью управленческих действий менеджеров невозможен, все же
совокупное влияние дисциплинирующих внутренних и внешних факторов по-
зволяет высшему руководству в целом действовать в интересах корпорации и
собственников ее ресурсов [Сафронов, Волков, 2001].
Альтернативное разделение механизмов корпоративного управления на ор-
ганизационно-правовые и экономические учитывает субъект воздействия (госу-
дарство и поставщики капитала) на менеджмент корпорации. Организационно-
правовые механизмы связаны с функционированием отлаженной структуры кор-
поративного управления и наличием законодательства, регулирующего право-
отношения субъектов корпоративного управления. Экономические механизмы
имеют отношение к самостоятельным способам решения проблемы контроля
над эффективностью корпорации самими инвесторами.
Организационно-правовые механизмы, носящие принудительный для участ-
ников корпорации характер, включают:
♦ регулирование корпоративных взаимоотношений со стороны государства,
т. е. принятую законодательством структуру корпоративного управления;
♦ набор законодательных мер по защите прав инвесторов.
Экономические механизмы создают условия, при которых менеджменту эко-
номически невыгодно действовать в ущерб интересам поставщиков капитала.
Среди них:
♦ преобладание крупного акционера в корпорации;
♦ существование рынка корпоративного контроля;
♦ присутствие долгового финансирования в структуре капитала корпора-
ции;
♦ наличие структуры компенсационного пакета высшего менеджмента.
Основные механизмы корпоративного управления, представленные раз-
ной классификацией, можно объединить в матрицу (табл. 3).
Таблица 3
Матрица механизмов корпоративного управления
Внутренние
Внешние
Организационно-
правовые
• структура корпоративного
управления
• законодательство по
защите прав инвесторов
Экономические
• преобладание крупного
акционера в корпорации •
присутствие долга в
структуре капитала • ком-
пенсационный пакет выс-
шего менеджмента
• рынок капитала • ры-
нок труда • рынок кор-
поративного контроля
ЗАКЛЮЧЕНИЕ
В результате развития и усложнения производственных процессов возникла
необходимость широкомасштабного финансирования коммерческих предпри-
ятий, что было достижимо только за счет привлечения средств из различных ис-
точников. Распыленность поставщиков капитала обусловила возникновение
класса профессиональных менеджеров и института корпоративного управле-
ния. Неполнота контрактов между поставщиками капитала и управляющими,
информационная асимметрия и стремление менеджмента к извлечению лич-
ной выгоды привели к возникновению агентской проблемы, являющейся пред-
метом изучения агентской теории. Агентские издержки, возникающие по причи-
не конфликта интересов агентов и принципалов, состоят из издержек монито-
ринга, самоограничения и расхождения, а также делятся по характеру воздейст-
вия на прямые и косвенные, а по объекту воздействия — на падающие на компа-
нию либо на общество в целом. Измерение величины агентских издержек яв-
ляется сложной задачей и для открытой корпорации чаще всего осуществляется
через определение динамики ее капитализации. Основная причина агентской
проблемы кроется в оппортунизме менеджмента корпораций. В ситуации совме-
щения функций управляющего и собственника наблюдают два эффекта: конвер-
генцию интересов, когда компания выигрывает от присутствия менеджера-
собственника, и «окапывание» менеджера, если нанесение ущерба гарантирова-
но. Практика корпоративного управления разработала набор механизмов, кото-
рые заставляют менеджмент действовать в интересах управляемой им компании.
Общепринятая классификация подразделяет механизмы по направлению воз-
действия на поведение менеджмента корпорации на внутренние и внешние.
Возможна и иная классификация с точки зрения субъекта воздействия, вклю-
чающая организационно-правовые и экономические механизмы. При этом раз-
работка и применение механизмов корпоративного управления для снижения
остроты агентской проблемы рассматриваются в качестве процесса управления
агентскими издержками.
Информация о работе Теоретические аспекты агентской проблемы