Цена собственного капитала

7. Показатель стоимости капитала  является критерием оценки и  формирования соответствующего  типа политики финансирования  предприятием своих активов (в  первую очередь — оборотных). Исходя из реальной стоимости используемого капитала и оценки предстоящего ее изменения предприятие формирует агрессивный, умеренный (компромиссный) или консервативный тип политики финансирования активов.

Процесс оценки стоимости капитала базируется на следующих основных принципах:

1. Принцип предварительной поэлементной  оценки стоимости капитала. Так  как используемый капитал предприятия  состоит из неоднородных элементов  (прежде всего — собственного  и заемного их видов, а внутри  них — по источникам формирования), в процессе оценки его необходимо  разложить на отдельные составляющие  элементы, каждый из которых должен  быть объектом осуществления  оценочных расчетов.

Стоимость функционирующего собственного капитала предприятия в отчетном периоде (CK_фо) определяется по следующей формуле:

(3.1) 

 

где CK_фо — стоимость функционирующего собственного капитала предприятия в отчетном периоде, %;

ЧП_с — сумма чистой прибыли, выплаченная собственникам предприятия                в процессе ее распределения за отчетный период;

 

 

Совершенно очевидно, что если предприятие  не имеет акций или имеет, но не выплачивает по ним дивидендов, или  на его акции отсутствует спрос, то для оценки его СК эта формула  становятся неприменимой, т. к. числитель будет равен нулю.

Стоимость заемного капитала в форме  банковского кредита (СБК) оценивается  по следующей формуле:

 
 
 

(3.2)

где СБК — стоимость заемного капитала, привлекаемого в форме  банковского кредита, %;

ПКб — ставка процента за банковский кредит, %;

Снп — ставка налога на прибыль, выраженная десятичной дробью;

ЗПб — уровень расходов по привлечению банковского кредита к его сумме, выраженный десятичной дробью.

Стоимость заемного капитала, привлекается за счет эмиссии облигаций (СОЗк) определяется по формуле:

 
 
 

(3.3)

где СОЗк — стоимость заемного капитала, привлекаемого за счет эмиссии облигаций, %;

СК — ставка купонного процента по облигации, %;

Снп — ставка налога на прибыль, выраженная десятичной дробью;

ЭЗо — уровень эмиссионных затрат по отношению к объему эмиссии, выраженный десятичной дробью.

2. Принцип обобщающей оценки стоимости  капитала. Поэлементная оценка стоимости  капитала служит предпосылкой  для обобщающего расчета этого  показателя. Таким обобщающим показателем  является средневзвешенная стоимость  капитала (ССК), которая рассчитывается  по формуле:

 
 
 

(3.4)

где ССК – средневзвешенная стоимость  капитала;

Сi — стоимость конкретного элемента капитала;

Yi — удельный вес конкретного элемента капитала в общей сумме

3. Принцип сопоставимости оценки  стоимости собственного и заемного  капитала.

В процессе оценки стоимости капитала следует иметь в виду, что суммы  используемого собственного и заемного капитала, отражаемые в пассиве баланса  предприятия, имеют несопоставимое количественное значение.

Если предоставленный в использование  предприятию заемный капитал  в денежной или товарной форме  оценен по сумме в ценах приближенных к рыночным, то собственный капитал, отражаемый балансом, по отношению  к текущей рыночной стоимости, как  правило, существенно занижен.

Для обеспечения сопоставимости и  корректности расчетов средневзвешенной стоимости капитала, сумма собственной  его части должна быть выражена в  текущей рыночной оценке.

4. Принцип динамической оценки  стоимости капитала.

Факторы, влияющие на показатель средневзвешенной стоимости капитала, весьма динамичны, поэтому с изменением стоимости  отдельных элементов капитала должны вноситься коррективы и в средневзвешенное его значение. Кроме того, принцип  динамичности оценки предполагает, что  она может осуществляться как  по уже сформированному, так и  по планируемому к формированию (привлечению) капиталу.

5. Принцип взаимосвязи оценки  текущей и предстоящей средневзвешенной  стоимости капитала предприятия.  Такая взаимосвязь обеспечивается  использованием показателя предельной  стоимости капитала. Он характеризует  уровень стоимости каждой новой  его единицы, дополнительно привлекаемой  предприятием. Привлечение дополнительного  капитала предприятия как за  счет собственных, так и за  счет заемных источников имеет  на каждом этапе развития предприятия  свои экономические пределы и,  как правило, связано с возрастанием  средневзвешенной его стоимости.

Поэтому динамика показателя предельной стоимости капитала должна быть обязательно  учтена в процессе управления финансовой деятельностью предприятия.

Сравнивая предельную стоимость капитала с ожидаемой нормой прибыли по отдельным хозяйственным операциям, для которых требуется дополнительное привлечение капитала, можно в  каждом конкретном случае определить меру эффективности и целесообразности осуществления таких операций. В  первую очередь это относится  к принимаемым инвестиционным решениям.

6. Принцип определения границы  эффективного использования дополнительно  привлекаемого капитала. Оценка  стоимости капитала должна быть  завершена выработкой критериального показателя эффективности его дополнительного привлечения. Таким критериальным показателем является предельная эффективность капитала. Этот показатель характеризует соотношение прироста уровня прибыльности дополнительно привлекаемого капитала и прироста средневзвешенной стоимости капитала. 

Расчет предельной эффективности  капитала (ПЭК) осуществляется по следующей  формуле:

 (3.5)

где ПЭК— предельная эффективность капитала;

— прирост средневзвешенной стоимости  капитала.

Изложенные принципы оценки позволяют  сформировать систему основных показателей, определяющих стоимость капитала и  границы эффективного его использования.

Среди рассмотренных показателей  основная роль принадлежит показателю средневзвешенной стоимости капитала. Он складывается на предприятии под  влиянием многих факторов, основными  из которых являются:

1.                средняя ставка процента, сложившаяся на финансовом рынке; доступность различных источников финансирования (кредита банков; коммерческого кредита; собственной эмиссии акций и облигаций и т.п.);

·                   отраслевые особенности операционной деятельности, определяющие длительность операционного цикла и уровень ликвидности используемых активов;

·                   соотношение объемов операционной и инвестиционной деятельности;

2.                жизненный цикл предприятия;

3.                уровень риска осуществляемой операционной, инвестиционной и финансовой деятельности.

Учет этих факторов производится в  процессе целенаправленного управления стоимостью собственного и заемного капитала предприятия.

Различают эксплицитную и имплицитную  цену капитала. Это цена, в которой  издержки определяются точно (процентные ставки по кредитам и займам, купонный доход по облигациям и т. п. (явно, explicite)) и неточно (уставный фонд, нераспределенная прибыль, фонды и резервы предприятия, т. е. за пользование капиталом отсутствует фиксированная и прямая плата (неявно, implicite)). Предположим, что цена СК является имплицитной ценой. Для акционерного общества дивиденды- это отток денежных средств (издержки), а для акционеров - это доход. Дивиденды являются трансакционными издержками привлечения капитала на фондовом рынке. Расчет трансакционных издержек предприятия за вычетом затрат, связанных с привлечением заемных источников финансирования (кредиты, займы, выпуск облигаций, оплата лизинговых и факторинговых операций, налоговый кредит, штрафы и пени за просроченную КЗ) позволяет определить затратность процесса создания нормальных условий для функционирования основного производства.

Если трансформировать трансакционные издержки и обозначить их как ТИск, можно получить новую формулу:

 
 
 

(3.6)

где Ц _ск   - цена собственного капитала в отчетном периоде;

                                                                           - средняя величина собственного  капитала в отчетном периоде;

ТИ_ск - трансакционные издержки, связанные с функционированием собственного капитала предприятия.

Ее преимуществами по сравнению  с предыдущим методом расчета являются:

а) возможность избежать дробления  капитала на отдельные компоненты;

б) в случае отсутствия дивидендов цена капитала не будет равна нулю, что в большей степени соответствует  действительности.

Эта формула позволяет оценить в целом риск вложения в СК предприятия. Любой хозяйствующий субъект будет стремиться снизить издержки на привлечение и использование единицы СК, а соответственно и его цену.

 

3 УПРАВЛЕНИЕ СОБСТВЕННЫМ  КАПИТАЛОМ ПРЕДПРИЯТИЯ

3.1 Дивидендная политика  предприятия

Дивиденд (от лат. dividendum — то, что надлежит разделить), доход, периодически (обычно ежегодно) выплачиваемый акционерам на каждую акцию из прибыли акционерного общества.[11]

Инвестиционная политика предприятия  требует определения и проведения предприятием дивидендной политики. Повышенное внимание отечественных  и зарубежных авторов к различным  аспектам дивидендной политики определяется рядом обстоятельств. Основные из них сформулированы Д.-К. Шимом и Д.-Г. Сигелом. Последние отмечают следующее:

·                     во-первых, дивидендная политика оказывает влияние на отношения с инвесторами. Акционеры негативно относятся к компаниям, которые сокращают дивиденды, потому что связывают такое сокращение с финансовыми трудностями компании и могут продать свои акции, влияя на снижение их рыночной цены;

·                     во-вторых, дивидендная политика влияет на финансовую программу и бюджет капиталовложений предприятия;

·                     в-третьих, дивидендная политика воздействует на движение денежных средств предприятия ("компания с плохой ликвидностью может быть вынуждена ограничить выплаты дивидендов");

·                     в-четвертых, дивидендная политика сокращает собственный капитал, так как дивиденды выплачиваются из нераспределенной прибыли.

Теория дивидендной политики многогранна. Все исследователи в той или  иной степени анализируют такие  вопросы, как:

·                     роль дивидендной политики;

·                     влияние дивидендной политики компании на движение ее денежных средств и рыночную цену ее акций;

·                     преимущества и недостатки различных типов дивидендной политики (стабильный размер дивиденда на акцию, постоянный коэффициент выплаты дивиденда, остаточные дивиденды);

·                     финансовые и операционные факторы, влияющие на сумму выплачиваемых дивидендов;

·                     различие между дивидендной политикой и дроблением акций, причины, по которым компания может выкупать свои акции, и финансовый результат таких действий  и другие.

Но прежде всего содержание дивидендной  политики и проблемы ее разработки требуют выявления природы дивидендов. Приобретая акцию предприятия и  становясь, таким образом, его совладельцем, обладатель денежного капитала рассчитывает получить не только требуемую ставку доходности, но и премии, реализуя своеобразный предпринимательский доход. Его  размер зависит от многих факторов: компетентности управляющих, рискованности  выбранной для вложений сферы  деятельности, экономической конъюнктуры  и т.п. В отличие от процента (например, по депозиту в банке или облигациям с фиксированной ставкой дохода) размер дивиденда заранее неизвестен. Поэтому, вкладывая деньги в обыкновенные акции, акционер подвергается известному риску, но при нормальном ходе дел на предприятии вознаграждается за это повышенным доходом.

С теоретических позиций выбор  дивидендной политики предполагает прежде всего решение ключевого вопроса: влияет ли величина дивидендов на изменение совокупного богатства акционеров. Отсюда в теории дивидендной политики выделяются два основных подхода. Первый основывается на остаточном принципе: дивиденды выплачиваются после того, как использованы все возможности эффективного реинвестирования прибыли, что предполагает рост их в перспективе. Основоположники этой теории (Миллер-Модильяни) считают, что величина дивидендов не влияет на изменение совокупного богатства акционеров.[12] То есть дивиденды выплачиваются после того, как профинансированы все приемлемые инвестиционные проекты. Если всю прибыль целесообразно использовать для реинвестирования, дивиденды не выплачиваются. И наоборот, если таких проектов нет, то прибыль в полном объеме направляется на выплату дивидендов.

Для установления важнейших зависимостей между инвестициями, прибылью и дивидендами  Миллер-Модильяни использовали математические модели: рыночная стоимость акционерного общества представляется в их модели как функция от ряда величин: денежной наличности, инвестиционного бюджета  и рыночной ставки процента в определенный момент времени. Главный вывод: рыночная стоимость акционерного общества (рыночная стоимость акций АО) определяется только его инвестиционной политикой.

Суть второго подхода: дивидендная  политика влияет на величину совокупного  богатства акционеров. По мнению М. Гордона, Ван Хорна и других, текущие  дивиденды предпочтительнее будущих, равно как и возможный прирост  собственного капитала.

Такой вывод базируется на принципе минимизации риска. Текущие дивиденды  уменьшают для инвесторов уровень  неопределенности относительно целесообразности и выгодности инвестирования. Кроме  того отмечается, что даже относительно меньшая норма дохода на инвестиционный капитал приводит к возрастанию  цены акционерного капитала.