Финансовый рычаг

3

Содержание

Введение

1. Финансовый рычаг: условия действия

2. Расчет эффекта финансового рычага

Заключение

Список литературы

Введение

Величина собственного капитала и темпы его роста, финансовый рычаг в структуре капитала и платежеспособность являются важнейшими характеристиками финансово-экономического состояния предприятия, поскольку по этим показателям обычно судят об экономической привлекательности предприятия или инвестиционного проекта. Не возникает сомнения в том, что эти три показателя являются величинами взаимосвязанными, при этом влияние финансового рычага в структуре капитала на рентабельность собственного капитала и, следовательно, темпы его роста достаточно изучено и подробно описано.

Финансовый рычаг («финансовый леверидж») - это финансовый механизм управления рентабельностью собственного капитала за счет оптимизации соотношения используемых собственных и заемных финансовых средств.

Эффект финансового рычага - это приращение к рентабельности собственных средств, получаемое благодаря использованию кредита, несмотря на платность последнего.

Эффект финансового рычага возникает из-за расхождения между экономической рентабельностью и «ценой» заемных средств. Экономическая рентабельность активов представляет собой отношение величины эффекта производства (т.е. прибыли до уплаты процентов за кредиты и налога на прибыль) к суммарной величине совокупного капитала предприятия (т.е. всех активов или пассивов).

Иными словами, предприятие должно изначально наработать такую экономическую рентабельность, чтобы средств хватило по крайней мере для уплаты процентов за кредит.

Цель работы – анализ эффекта финансового рычага при управлении капиталом.

1. Финансовый рычаг: условия действия

Привлечение заемных средств при определенных условиях позволяет увеличить отдачу вложенных собственных средств, т.е. обеспечить превышение доходности собственного капитала над доходностью актива.

Рассмотрим возможность увеличения отдачи собственного капитала при использовании того же самого актива, т.е. предполагая неизменной доходность актива.

Доходность актива за год есть относительная величина общего дохода, полученного за год владения этим активом[1]:

r = (C1 – C0)/C0

где С1 - денежные потоки, связанные с приобретением и отдачей актива.

Предположим, что активом является недвижимость. Доход будет получен созданием актива за величину С0, например, 350 тыс. долл. и продажей его за 400 тыс. долл.

Доходность недвижимости как актива, приносящего денежный поток С1 = 400, составляет

14,3%: (400 - 350)/350 = 0,143.

Так как инвестор, принимающий решение о создании или покупке актива, является владельцем капитала, доходность этого актива характеризует и отдачу вложенных инвестором денежных средств.

В создание недвижимости инвестор может вложить 100 тыс. долл. собственных средств и 250 тыс. долл. заемных, например, под 10% годовых. Плата за заемный капитал фиксирована (10%), и, следовательно, увеличение общего дохода будет приводить к увеличению денежного потока, получаемого владельцем собственного капитала. Однако владелец собственного капитала рискует, ведь если недвижимость продать не удастся или цена окажется меньше, чем предполагалось, затраты, связанные с заемным капиталом, могут превысить общий доход. Риск должен компенсироваться для инвестора увеличением доходности. Если при 100%-м собственном капитале доходность вложения собственных средств составляла 14,3%, то при вложении только 100 тыс. долл. инвестор на вложенные средства получит доходность 25%: 50 тыс. - (0,1 х 250 тыс.) /100. Даже при незначительном увеличении общего дохода доходность собственного капитала резко возрастет.

Этот эффект носит название финансового рычага (financial leverage). В механике термин «рычаг» обозначает средство достижения большого результата (при подъеме тяжестей) небольшими усилиями. В финансовом менеджменте понятие «рычаг» используется в том смысле, что небольшое изменение некоего фактора (в данном случае увеличение отдачи от актива, например, если удастся продать его дороже, чем за 400 тыс.долл.) приводит к значительному изменению результата (доходности собственных средств).

Общая доходность актива может возрасти на 10% за счет появления новых конкурентных преимуществ, а доходность собственного капитала может при этом возрасти на 20%. Этот результат превышения роста доходности является проявлением действия финансового рычага.

В рассмотренном выше примере стоимость заемного капитала равна 10%. Если бы стоимость заемного капитала была равна 14,3%, то инвестор, не склонный к риску, отказался бы от такой операции, так как для него требуемая доходность превышала бы 14,3%, а ожидаемая доходность составила бы 14,3%: (50 - 0,143 х 250)/100 = 0,143. Инвестор не станет привлекать заемные средства, если плата за них в относительном выражении (стоимость заемного капитала) выше или равна доходности актива. Стоимостью капитала, идущего на создание актива, будет средневзвешенная величина требуемой доходности по собственному и заемному капиталу. В равновесной ситуации (которая устраивает и продавцов и покупателей) на конкурентном рынке доходность актива равна стоимости капитала, обеспечивающего его создание. Если капитал состоит из множества составных элементов (капитал по обыкновенным акциям, привилегированным, облигационный заем, банковская ссуда), то стоимость каждого элемента отлична от доходности актива.

Привлечение заемного капитала имеет смысл, если его стоимость ниже ожидаемой доходности актива. Относительная величина займа (соотношение займа и общего объема капитала) определяется требуемой доходностью владельцев собственного капитала. Чем больше доля заемных средств в общей величине капитала, тем больше риск неполучения чистого денежного потока владельцами собственного капитала и выше требуемая ими доходность. Слишком большая величина заемного капитала повышает и риск кредитора, что также ведет к повышению требуемой им доходности. Таким образом, финансовый рычаг (D/V) ограничен снизу соотношением доходности актива и стоимостью заемного капитала, а верхней границей значения финансового рычага является соотношение доходности актива и общей стоимости капитала[2].

Следует иметь в виду, что стоимость заемного капитала не всегда совпадает с номинальной процентной ставкой, взятой из кредитного договора или проспекта эмиссии облигационного займа (купонный процент). Стоимость заемного капитала определяется как отношение фактической платы корпорации владельцам заемного капитала к рыночной оценке данного капитала. Текущая рыночная оценка может отличаться от величины, зафиксированной в договоре предоставления займа или ссуды, и фактическая величина затрат с учетом налогообложения может оказаться меньше, чем денежный поток, получаемый владельцами заемного капитала.

Конкурентные преимущества позволяют инвестору создавать реальные активы или их комбинации, которые обеспечивают доходность, превышающую стоимость капитала. Финансовый рычаг может измеряться как отношение заемного капитала к собственному как отношение заемного капитала к общей величине капитала:

D/V = D / (D+S)

2. Расчет эффекта финансового рычага

Деятельность организации может финансиро­ваться из различных источников. Если источником финансирования выступает заемный капитал, то у организации возникает эффект финансового рычага или финансового левериджа (от английского слова leverage - рычаг).

В большинстве научных и учебных публикаций по вопросам финансового управления организацией эффект финансового рычага трактуется как возмож­ное изменение чистой рентабельности собственного капитала посредством привлечения заемного капи­тала[3]. Возникновение эффекта финансового рычага можно рассмотреть на простом примере.

Предположим, что некая организация фор­мирует структуру своего финансового капитала и рассматривает целесообразность привлечения заемных средств.

Первый вариант такой структуры не предполагает привлечения кредитных ресур­сов, а второй, напротив, предусматривает нали­чие заемных средств в составе источников фи­нансирования деятельности организации. При этом собственный и заемный капитал находятся в соотношении 1:1. Деятельность организации рентабельна. Финансовым результатом выступает операционная прибыль до выплаты процентов за кредит и налога на прибыль (Earnings before interest and taxes - EBIT). Этот показатель вклю­чает три основных составляющие: чистую при­быль, сумму налога на прибыль и сумму процен­тов по кредитным ресурсам.

Сведения, необходимые для расчета эффекта финансового рычага, представим в табл. 1.

Результаты вычислений, представленные в табл. 1, свидетельствуют о следу­ющем: посредством привлечения заемного капитала организация получила воз­можность увеличения рентабельности собственного капитала на 15,2%, что пред­ставляется весьма важным с точки зрения собственника, поскольку на каждый вложенный рубль собственных средств он получил дополнительно 15,2 копейки чистой прибыли.

Один из способов расчета эффекта финансового рычага, рассмотренный нами на примере, описывается формулой:

Эта формула имеет три составляющие:

­         налоговый корректор финансового рычага - показывает, в какой степени проявляется эффект финансового рычага в связи с различным уровнем налогообложения прибыли;

­         дифференциал - характеризует разницу между уровнем экономической рентабельности активов и средней расчетной ставкой процента по заемным средствам;

­         плечо финансового рычага - характеризует силу воздействия финансового рычага - это соотношение между заемными и собственными средствами.

Выделение этих составляющих позволяет целенаправленно управлять изменением эффекта финансового рычага при формировании структуры капитала.

Российские особенности налогообложения прибыли накладывают определенный отпечаток на расчет эффекта финансового рычага, видоизменяя формулу, а значит, и результаты вычислений[4].

Одной из основных составляющих формулы выступает так называемый диф­ференциал финансового рычага (Rа - Rd) или разница между рентабельностью активов организации и ставкой процента по заемному капиталу. В соответствии с формулой и расчетами, представленными в табл. 1, вся сумма процентов по заемным средствам уменьшает налогооблагаемую прибыль организации. Однако согласно ст. 269 Налогового кодекса Российской Федерации на уменьшение на­логооблагаемой прибыли относится только сумма процентов по банковским кре­дитам (выданным в рублях) в пределах ставки рефинансирования ЦБ, увеличен­ной на коэффициент 1,1. Вся остальная сумма процентов по банковским креди­там, превышающая ставку рефинансирования ЦБ, увеличенную на коэффициент 1,1, относится организацией на прибыль после налогообложения (или на увели­чение убытков). Такая особенность налогообложения прибыли организации в части отнесения сумм процентов по заемному капиталу вносит определенные коррек­тивы в расчет эффекта финансового рычага (табл. 2).

Результаты вычислений, представленные в табл. 2, свидетельствуют о том, что российские особенности налогообложения прибыли в части отнесения про­центов по банковским кредитам уменьшают эффект финансового рычага на 1,37%. В этом случае собственники на каждый рубль вложенных в деятельность организации собственных средств получат уже не 15,2 копейки, а 13,83 копейки дополнительной чистой прибыли. На первый взгляд, такая разница представляется  незначительной. Но чем выше процент кредитования организации, тем ниже будет эффект финансового рычага, получаемый ею посредством привлечения заемных средств.

Расчет эффекта финансового рычага, приведенный в табл. 2, описывается следующей формулой:

Таким образом, если ставка процента по банковскому кредиту превышает ставку рефинансирования ЦБ, увеличенную на коэффициент 1,1, то для расчета эффекта финансового рычага, получаемого организацией посредством привлече­ния заемного капитала, необходимо использовать модифицированную формулу.

Помимо процентов по банковским кредитам свыше ставки рефинансирова­ния, увеличенной на коэффициент 1,1, к обязательным платежам, относимым организацией на уменьшение прибыли после налогообложения, относятся:

­         дивиденды по привилегированным акциям и проценты по облигациям;

­         налоговые платежи, уплачиваемые за счет прибыли после налогообложе­ния;

­         штрафные санкции, подлежащие внесению в бюджет и внебюджетные фонды и понесенные за нарушение исполнения договоров и т.д.

Учет этих платежей также возможен и необходим при расчете эффекта финансового рычага.

Помимо описанного выше способа определения эффекта финансового ры­чага в научных и учебных публикациях по вопросам финансового управления приводится еще один метод расчета данного показателя, согласно которому эф­фект финансового рычага трактуется как возможное изменение чистой рента­бельности собственного капитала организации вследствие изменения операцион­ной прибыли до выплаты процентов за кредит и налога на прибыль. Такая зави­симость описывается формулой:

В соответствии с данным способом расчета эффект финансового рычага организации определяется как коэффициент, показывающий, во сколько раз изменится чистая рентабельность собственного капитала по отношению к изме­нению операционной прибыли до выплаты процентов за кредит и налога на прибыль.

Российские особенности налогообложения прибыли вносят свои коррективы и в данный способ расчета эффекта финансового рычага, следующим образом (преобразуя формулу):

Рассмотрим специфику расчета эффекта финансового рычага на следующем примере. Предположим, что имеется следующая информация о некой организа­ции:

­         заемный капитал составляет 1000 ден. ед.;

­         ставка процента по заемному капиталу - 20%;

­         штрафные санкции - 100 ден. ед.;

­         операционная прибыль до выплаты процентов за кредит и налога на прибыль - 800 ден. ед.

Ставка рефинансирования ЦБ составляет 13%, ставка налога на прибыль - 24%. Организация планирует увеличение операционной прибыли до выплаты процентов за кредит и налога на прибыль на 30%. Необходимо определить, каким образом изменится величина прибыли, остающейся в распоряжении организа­ции.