«СОВРЕМЕННОЕ СОСТОЯНИЕ СУБФЕДЕРАЛЬНЫХ И МУНИЦИПАЛЬНЫХ ЗАИМСТВОВАНИЙ»

     Введение

     Российский  рынок субфедеральных и муниципальных займов появился сравнительно недавно, в 1992 году. Основными проблемами, с которыми сталкиваются как федеральные органы власти России, так и органы власти субъектов Федерации и муниципальных образований являются: низкая инвестиционная активность; низкий уровень собираемости налогов; острота социальных проблем. Данные проблемы наряду с уменьшением централизованного финансирования, высокой стоимостью и короткими сроками банковских кредитов, привели к сокращению внутренней ресурсной базы субъектов Федерации и муниципальных образований, что вынудило территориальные органы власти искать дополнительные источники привлечения финансовых ресурсов.

     Как и федеральные органы власти, органы власти субъектов Федерации и  муниципальных образований одним  из основных методов решения финансовых проблем выбирают выпуск ценных бумаг. При этом выпуск субфедеральных и  муниципальных ценных бумаг помогает решить не только проблемы финансирования дефицита территориальных бюджетов, но и является средством привлечения финансовых ресурсов для выполнения инвестиционных (экономических и социальных) программ территориальных органов власти. Это означает, что ценные бумаги субъектов Федерации и муниципальных образований, являясь средством увеличения финансовых возможностей территориальных органов власти, могут выступать важным фактором ускорения социально-экономического развития регионов.  
Субфедеральные и муниципальные ценные бумаги являются инструментом денежно-кредитной и инвестиционной политики на региональном и местном уровнях, а также способствуют перераспределению инвестиций как между центром и регионами, так и между самими регионами. Кроме того, ценные бумаги субъектов Федерации и муниципальных образований выступают в качестве своеобразной альтернативы рынку государственных ценных бумаг федеральных органов власти и канала вовлечения средств населения в активный внутрирегиональный оборот.

     В современных условиях поступления от субфедеральных и муниципальных ценных бумаг стали вторым после налогов методом финансирования расходов территориальных бюджетов, что объясняется более быстрым темпом роста расходов по сравнению с увеличением налоговых поступлении.

     Территориальные органы власти, также как и федеральные органы власти, имеют незначительное количество источников привлечения заемных ресурсов: это бюджетные ссуды (кредиты) вышестоящих бюджетов, кредиты коммерческих банков (банковские кредиты) и выпуск субфедеральных и муниципальных ценных бумаг. Бюджетные (ссуды) кредиты предоставляются из федерального бюджета территориальным органам власти в ограниченном размере и носят краткосрочный характер в связи с тем, что федеральные органы власти сами испытывают недостаток в финансовых ресурсах. Банковские кредиты территориальным органам власти не отличаются от аналогичных кредитов другим предприятиям и организациям, являются довольно дорогим источником привлечения средств и носят краткосрочный характер. Субфедеральные и муниципальные ценные бумаги обычно выпускаются в форме облигаций, реже - векселей. С помощью векселей территориальные органы власти могут привлекать ограниченный размер финансовых ресурсов на короткий срок. Однако, в России выпуск векселей органами власти субъектов РФ и муниципальных образований фактически запрещен федеральным законом от 11.03.1997 N 48-ФЗ «О переводном и простом векселе».

1. Экономическая обусловленность и целесообразность субфедеральных и муниципальных облигационных займов

      
Субфедеральные и муниципальные облигационные займы представляют собой совокупность экономических отношений между территориальными органами власти (органами власти субъектов страны и органами местной власти), с одной стороны, и юридическими и физическими лицами - с другой, при которых территориальные органы власти выступают в качестве заемщиков на рынке ценных бумаг.

     Как экономическая категория субфедеральные и муниципальные облигационные  займы находятся на стыке двух видов денежных отношений - финансов и кредита - и имеют особенности как финансов, так и кредита.  
В качестве звена финансовой системы субфедеральные и муниципальные облигационные займы обслуживают формирование и использование централизованных денежных фондов территориальных органов власти, т.е. территориальных бюджетов и внебюджетных фондов.  
Как один из видов кредитных отношений, субфедеральные и муниципальные облигационные займы предоставляются на условиях возвратности, срочности и платности: через определенный период времени владелец облигаций получает обратно предоставленные взаймы средства вместе с процентами.

     Субфедеральные  и муниципальные облигационные  займы отличаются от других видов  кредита. Как правило, дополнительные финансовые ресурсы, привлекаемые в  результате размещения субфедеральных и муниципальных облигаций для покрытия бюджетного дефицита, не участвуют в кругообороте производительного капитала, в производстве материальных ценностей. Если при предоставлении банковского кредита юридическим лицам в качестве обеспечения обычно выступают какие-то конкретные материальные и финансовые ценности - товары на складе, незавершенное производство и др. (хотя возможно и предоставление бланкового кредита), то при заимствовании финансовых ресурсов территориальными органами власти на рынке ценных бумаг обеспечением займа, как правило, служит имущество данной территориальной единицы или какой-либо ее доход.

     Субфедеральные  и муниципальные облигационные  займы экономически обусловлены. Объективная  необходимость получения заемных  денежных средств территориальными органами власти путем выпуска ценных бумаг обусловлена несоответствием между величиной финансовых ресурсов, которыми они располагают, и потребностями региона. Причем следует отметить, что суммы налоговых поступлений в территориальный бюджет ограничены нормативами отчислений, которые установлены законами. На основании вышеизложенного представляется целесообразным использование территориальным органом власти заемных средств, полученных в результате размещения облигаций, для формирования дополнительных финансовых ресурсов. Использование заемных средств, привлеченных в результате выпуска субфедеральных и муниципальных облигаций, оказывает значительно меньшее негативное влияние на государственные финансы в целом по сравнению с инфляционными приемами финансирования. Заем позволяет переместить спрос от юридических и физических лиц к территориальному органу власти без увеличения совокупного спроса и количества денег в общегосударственном масштабе. Кроме того, при инвестировании заемного капитала в экономические и социальные программы он выступает важным фактором социально-экономического развития региона, а также способствует нормализации денежного обращения благодаря изъятию значительных денежных сумм.

     Успешное  проведение субфедеральных и муниципальных  облигационных займов, реализация региональных социально-экономических проектов за счет инвестирования привлеченных по займу средств повышает авторитет территориальных органов власти у населения и федеральных органов власти, что является важным для повышения социальной стабильности в регионе и организации возможных преференций со стороны федерального правительства.

     2. Особенности субфедеральных и муниципальных облигационных займов и их отличия от других видов ценных бумаг

     Субфедеральные  и муниципальные облигационные  займы имеют следующие особенности:

     1. Как правило, субфедеральные и муниципальные облигации, также как и государственные ценные бумаги федерального правительства, имеют наиболее льготное налогообложение по сравнению с другими ценными бумагами.

     2. На уровне территориальных органов власти облигационные займы достаточно часто имеют четко выраженную целевую направленность в отличие от государственных займов федеральных органов власти, которые, как правило, не имеют конкретного целевого характера. Целевая структура субфедеральных и муниципальных облигационных займов обусловлена тем, что, в отличие от федеральных органов власти, территориальные органы власти имеют незначительный поток бюджетных доходов, что вынуждает их привлекать заемные средства на определенные цели.

     3. Как и любой другой заемщик, территориальные органы власти привлекают средства на заранее определенный срок. Так, Бюджетный кодекс Российской Федерации предусматривает, что долговые обязательства субъектов РФ и муниципальных образований погашаются в сроки, которые определяются условиями заимствований и не могут превышать соответственно 30 и 10 лет.

     4. Значительная роль на рынке  субфедеральных и муниципальных  облигаций отводится мелким инвесторам, и прежде всего населению.  
Например, территориальные органы власти могут использовать заемные средства, мобилизованные путем выпуска ценных бумаг, на благоустройство городских и сельских районов, строительство новой дороги, объектов здравоохранения, культурно-просветительского, жилищно-бытового назначения и т.д.

     С целью определения отличий субфедеральных и муниципальных облигаций от других видов ценных бумаг сравним рынок субфедеральных и муниципальных облигаций с рынками федеральных облигаций и корпоративных долговых ценных бумаг, к которым будем относить долговые инструменты только крупных, известных компаний (так называемые blue chips).

     На  первом месте по надежности и, следовательно, с минимальным уровнем риска  в России обычно находится рынок  федеральных облигаций, на втором - закрепился рынок субфедеральных и  муниципальных облигационных займов, и только за ним - корпоративных инструментов.

       Второе место субфедеральных  и муниципальных ценных бумаг  обусловлено тем, что база для  выпуска облигаций территориальными  органами власти достаточно основательна. В компаниях иногда происходит неконтролируемый выпуск различных финансовых инструментов. Следует отметить, что надежность ценных бумаг находится в прямой зависимости от рейтинга, который имеет эмитент ценных бумаг.

     По  доходности российские субфедеральные и муниципальные облигации обычно занимают второе место, опережая федеральные облигации и уступая по доходности корпоративным облигациям. И это понятно, т.к. уровень доходности по ценным бумагам находится в прямой зависимости от уровня риска по ценным бумагам: чем выше риск, тем выше доходность ценной бумаги.

     В России с точки зрения ликвидности  финансовых инструментов субфедеральные и муниципальные облигации уступают многим. В настоящее время облигации  субъектов Федерации и муниципальных  образований отличаются низкой ликвидностью. Однако это не означает, что они не будут своевременно погашены. Инвестору, купившему данные ценные бумаги, придется держать их в своем портфеле и ждать погашения.  
Следствием низкой ликвидности российского рынка субфедеральных и муниципальных ценных бумаг является его высокая волатильность. Если на рынке низкая ликвидность, то цена финансовых инструментов сильно зависит, например, от появления крупного покупателя или продавца. Следует отметить, что российский вторичный рынок субфедеральных и муниципальных ценных бумаг находится в начальной стадии формирования.  
По уровню риска и доходности ценные бумаги на западных рынках ранжируются примерно так же, как и в России.

     Порядок возникновения обязательств в результате осуществления эмиссии субфедеральных и муниципальных ценных бумаг, исполнения обязательств субъектов РФ и муниципальных образований, а также процедура эмиссии указанных ценных бумаг и особенности их размещения установлены федеральным законом от 29.07.1998 № 136-ФЗ «Об особенностях эмиссии и обращения государственных и муниципальных ценных бумаг»:

       Выпуск субфедеральных и муниципальных  ценных бумаг контролирует Министерство  финансов Российской Федерации.  В регионах за их выпуском, обращением и погашением следят  законодательные и исполнительные  органы власти. Существуют четкие рамки, ограничивающие произвольный выпуск субфедеральных и муниципальных ценных бумаг.

     3. Субфедеральные и муниципальные заимствования в 2009-2010 годах

     3.1. Бюджетные кредиты 

     Рынок субфедеральных и муниципальных  рублевых облигаций (СМО) РФ в 2009 году оказался в сложных условиях, обусловленных кризисными явлениями на внутреннем финансовом рынке, испытал взлет и падение доходностей по облигациям, отток и возвращение эмитентов, радикальное изменение состава участников и их роли. Главная особенность состояла в том, что все эмитенты этого рынка — субъекты РФ (СРФ) и муниципальные образования (МО) — оказались в условиях новой системы межбюджетных отношений. Министерство финансов РФ разработало антикризисные меры для бюджетной системы — оказание помощи бюджетам регионов из федерального бюджета путем выделения дотаций и предоставления кредитов. В результате многие регионы поменяли источник кредита: вместо рынка СМО и банков их кредитором стал Минфин России.  
Минфин России в 2009 году резко увеличил дотации на поддержку сбалансированности бюджетов СРФ (в три раза: с 62,9 млрд. руб. в 2008 г. до 193,4 млрд. руб. в 2009 г.) и объем бюджетных кредитов (в 8,5 раз: с 20 млрд. руб. в 2008 г. до 170 млрд. руб. в 2009 г.). В связи с этим вступил в силу Закон от 9 апреля 2009 г. № 58-ФЗ о внесении изменений в Бюджетный кодекс РФ, который на период до 2013 года снизил ограничения размеров дефицита и долга бюджета СРФ и муниципальных образований. Было приостановлено до 2012 года действие ограничений величины межбюджетных трансфертов местным бюджетам из бюджетов субъектов РФ. Расширены возможности регионов и муниципальных образований по привлечению бюджетных кредитов и увеличен срок этих кредитов до трех лет.  
Объем только бюджетных кредитов в два-три раза превышает среднегодовой прирост рынка СМО за последние годы. Стоимость кредитов, которая составляет ¼ ставки рефинансирования ЦБ РФ, несопоставимо ниже остальных видов заимствований на рынках кредитов и СМО и позволяет снизить расходы регионов на обслуживание долговых обязательств.  
Поэтому бум размещений на рынке корпоративных облигаций, начавшийся в апреле 2009 года, не повлек за собой того же подъема на рынке СМО. Все регионы, кроме имеющих стабильную доходную часть бюджетов, в том числе лидеров рынка СМО по объему долга — Москвы и Московской области, ждали кредиты Минфина России. Объем долга Москвы на 1 ноября 2009 года составил 232 млрд. руб., Московской области на 1 июня 2009 года — 155 млрд. руб. Облигационный долг остальных регионов на порядок меньше.

     3.2. Займы Москвы 

     Москва  должна была решать свои долговые проблемы, связанные с финансированием  инвестиционной программы, как и  прежде, самостоятельно на рынке СМО, а для Московской области рынок  СМО закрыт из-за снижения кредитоспособности региона еще в конце 2008 года с ВВ+ до уровня SD. Московская область на покрытие госдолга получала дотации по специальной квоте Правительства РФ.  
В результате основным событием года на рынке СМО стал беспрецедентный объем заимствования Москвы — 115 млрд. руб. Первичный рынок СМО в условиях кризиса в течение трех первых кварталов 2009 года практически превратился в рынок одного эмитента. Москва с января 2009 года провела 14 аукционов по размещению восьми выпусков облигаций разной длины и завершила свою деятельность на рынке СМО в конце сентября, полностью выполнив программу заимствований в объеме 115 млрд. руб. с эффективной ставкой 15,33 %.