Теоретичні  основи злиттів та поглинань компаній

     Міжнародні  злиття та поглинання (mergers & acquisitions, M&A), особливо за участі гігантських транснаціональних корпорацій (ТНК), що витрачають великі кошти у прагненні захопити фірми в інших державах, є одним з найбільш видимих аспектів глобалізації. Нині подібні угоди – одна з найочевидніших форм прямих іноземних інвестицій; за об’ємами залучених коштів вони набагато випереджають інвестиції у нові підприємства. У різних галузях компанії перетворюються у холдинги, купуються активи, проводиться реорганізація й укрупнення компаній.

     У той же час, коли більшість угод M&A підписуються між розвинутими країнами, збільшується їх роль і для країн, що розвиваються (в значній мірі у формі поглинання, оскільки злиття з місцевими фірмами являється поки що доволі рідкісною практикою). Найбільш активно ці процеси розгортаються у країнах Західної Європи й США, найменш – у Азії та Латинській Америці [1].

      Дослідженнями тенденцій на світовому ринку  M&A займаються міжнародні агенства й консалтингові групи, здебільшого Група корпоративних фінансів КПМГ, компанія Dealogic, аудиторсько-консалтингові фірми Pricewaterhouse Coopers, Ernst&Young и др. Також у цій сфері опубліковано багато робіт відомих західних і вітчизняних аналітиків. Аналізуючи тенденції останніх років, варто відмітити дослідження О. Руднєва, Д. Стафеєва, В. Сичова, А. Кокшарова, а також таких західних вчених, як П. Гуімарес, Д. Вудворд, О. Фігуейрідо, С.Лалл.

      Міжнародні  угоди злиття та поглинання здійснюють значний вплив на країни, що приймають  і найчастіше призводять до реструктуризації їх економік. Вони також можуть сприяти  зміні позицій придбаного підприємства на світових і місцевих ринках і  об’єднанню міжнародних виробничих, інноваційних і маркетингових мереж. Крім того, у процесі поглинання можливий розрізнений розпродаж  активів фірми, що придбається, так званий «демонтаж активів». Більшість індустріальних країн не підтримують ідею захоплення національних підприємств або їх власності іноземними компаніями. Однак країни, що розвиваються більш вразливі через неконкурентоспроможність їх фірм на міжнародному ринку і більш зацікавлені у розвитку підприємництва у країні. Все ж більшість ТНК прагнуть проникнути на нові ринки шляхом злиття та поглинання місцевих компаній, в той час, коли обмеження такої діяльності може суттєво  перешкоджати припливу іноземних інвестицій в національну економіку [1].

      Основними гравцями на ринку M&A виступають великі ТНК. Об’єднуючись та поглинаючи своїх сусідів, вони концентрують в своїх руках економічну владу, стають здатними впливати не лише на окремі ринки, а й на діяльність окремих держав.

      Численні  дослідження, присвячені феномену злиттів  та поглинань, представляють різні  мотиви, що спонукають компанії до M&A. Виходячи з прагнень компаній до максимізації прибутку, більшість мотивів можна розділити на наступні групи:

      1) мотиви зменшення відтоку ресурсів (перш за все грошових, тобто  витрат підприємства);

      2) мотиви збільшення/ стабілізації  притоку ресурсів;

      3) нейтральні по відношенню до  руху ресурсів мотиви [2].

      Аналіз  впливу транскордонних M&A на стан економіки країни показує, що M&A забезпечують більш швидко капіталом національні підприємства, відіграють позитивну роль за державної політики реструктуризації пріорітетних галузей економіки, ефективність M&A залежить від мотивів і факторів самої угоди [3].

      За  останні роки, у порівнянні з останніми  десятиліттями, коли більшість компаній вимушені були підписувати подібні  угоди під тиском, зараз сторони  намагаються домовлятися про  злиття і поглинання «мирним» шляхом, що призводить до розвитку нових інструментів і технологій при здійсненні M&A-операцій.

      Неможна недоцінювати роль новітніх технологій, що дозволили розміщувати складові виробництв  у різних країнах, зберігаючи при цьому прямі організаціонні та інформаціонні контакти, здійснювати  пряме управління товарними і  фінансовими потоками. Все це забезпечило  компаніям можливість подальшого розвитку.

      На  сьогоднішній день M&A представляє життєво важливу стратегію розвитку компаній, при цьому вміння успішно використовувати інформаційні технології гарантує життєдіяльність компанії в умовах жорсткої конкуренції як на міжнародних, так і на національних ринках. Подальший розвиток вже неможливо уявити без узгодженної взаємодії існуючих і нових інформаційних систем, супроводжуючих бізнес-процеси компаній [1].

      Таким чином, для визначення економічних  процесів укрупненя бізнесу та капіталу, що відбуваються на макро- та микроекономічному  рівнях, використовується термін «злиття  та поглинання» (M&A). Злиття та поглинання компаній мають свої особливості  в різних країнах та регіонах світу. Важливу роль у сучасній хвилі  злиттів та поглинань відіграють прогресуюча глобалізація світової економіки та прискорення технічного прогресу. 
 
 
 
 
 
 

   Злиття  і поглинання компаній: технології та результати

   Угоди по злиттях і поглинаннях  серед компаній зарекомендували  себе в міжнародній  практиці як один з  головних інструментів стратегії форсованого розвитку бізнесу. Усі угоди по злиттях і поглинаннях можна розділити на дві великі групи: дружні і недружні. Під дружніми поглинаннями розуміють угоди, у яких обидві сторони - і поглинач (acquirer), і компанія, що поглинається, (target) зацікавлені у здійсненні угоди чи як мінімум не протидіють їй. При цьому сторони дійшли згоди в істотних умовах угоди, включаючи вартість компанії, що поглинається, а також порядок розрахунків.

    
З класичної точки зору поняття злиття і поглинання нерівнозначні. Злиття - це, як правило, об'єднання рівних між собою компаній і створення конгломерату на однакових умовах. Проте слід визнати, що в усьому світі те, що формально називається злиттям, насправді часто є поглинанням, оскільки одна компанія фактично отримує контроль над іншою.

   Як  відбувається злиття?

   Воно  має місце в тому випадку, коли на основі двох компаній утворюється одна. У разі поглинання компанія, що поглинається, зазвичай перестає існувати як самостійна юридична особа, переносячи всі бізнес-процеси в рамки структури поглинача, або стає стовідсотковою (чи майже стовідсотковою) «дочкою» того, хто її поглинув. Такі приклади особливо характерні для телекомунікаційної індустрії, де бізнес часто будується навколо ліцензій на надання телекомунікаційних послуг. Ліцензії видаються конкретній юридичній особі, і ні її правонаступник, ні компанія, що утворилася в результаті злиття, ні материнська компанія юридичної особи не можуть перевести «на себе» ліцензії, видані «дочці». Тому, щоб зберегти ліцензії компанії, що поглинається, поглиначу не залишається нічого іншого, окрім того, як зберегти компанію, що поглинається, у власній холдинговій структурі.

   Основні причини поглинання

   Ініціатором процесу може бути як поглинач, так  і власник (власники) компанії, що поглинається. У міру формування великих корпорацій, а також приходу міжнародних гравців на вітчизняний ринок конкуренція в багатьох галузях значно посилилася. За таких умов невеликі підприємства починають розуміти, що вже не можуть успішно конкурувати на ринку. Це пов'язано з такими факторами, як зовсім інший рівень доступу до ринку капіталів (і, як наслідок, принципові розбіжності в бюджетах на той чи інший напрям розвитку), економія на масштабі (коли питомі витрати на одиницю продукції для великих корпорацій зазвичай нижчі, ніж для невеликого бізнесу). У цій ситуації в акціонерів і менеджменту компанії є кілька альтернатив, основні з яких - фінансування розвитку за рахунок залучення інвестиційних ресурсів для того, щоб можна було вийти на рівень, який дозволяє конкурувати зі світовими «монстрами», або продаж компанії поглиначу (стратегічному інвестору) і подальший розвиток бізнесу вже всередині великого холдингу.

   Види  угод по злиттях і  поглинаннях

   З одного боку, невелика компанія розуміє, що наодинці вона не виживе, і намагається знайти того, хто, по-перше, зацікавлений у поглинанні подібної компанії, а по-друге, готовий запропонувати прийнятні умови як щодо оцінки, так і в плані збереження профілю і співробітників компанії, що поглинається. 
З іншого боку, відбувається і зворотний процес. Існують великі компанії, яким не вистачає певної ланки. Зазвичай це вертикально інтегровані структури. Наприклад, ви володієте великою нафтовою компанією. У вас є нафтове родовище, але вам хочеться не просто видобувати і продавати нафту, але й переробляти її. Ви купуєте нафтопереробний завод, починаєте робити і продавати споживачам уже не саму нафту, а нафтопродукти, що дає можливість отримати додатковий прибуток. Якщо ви розвиватимете виробничий процес і далі, побудувавши ще й роздрібну мережу бензоколонок, то додасться нова ланка - отже, прибуток знову збільшиться. Вертикально інтегровані компанії вигідні тим, хто дозволяє своїм акціонерам не тільки максимізувати прибуток, володіючи усім виробничим і збутовим процесом, але й менше залежати від кон'юнктури ринку. Так працює вертикальна інтеграція. Відповідно, угода злиття і поглинання (придбання НПЗ чи мережі бензоколонок нафтовидобувною компанією) – типовий приклад вертикальної інтеграції. 
Горизонтальна інтеграція відбувається за наступним сценарієм. У вас є, скажімо, лісопереробний комбінат. Ви розумієте, що, узявши під контроль ще один конкуруючий комбінат, підвищите потужності й обсяг переробки, але при цьому накладні витрати, пов'язані з діяльністю холдингу (адміністративні і маркетингові витрати, витрати відділу продажів, юридичного відділу і т.п.), не збільшаться. Отже, при поглинанні компаній, аналогічних вашій, дохідна частина у вас зростає значно швидше, ніж видаткова, тому поглинання однотипних підприємств (тобто горизонтальні поглинання) теж вигідні. Однак, при цьому не слід забувати про те, що процес інтеграції поглиненої компанії в структуру поглинача не завжди проходить без ускладнень. 
Диверсифікованість бізнесу через угоди поглинання здійснюється шляхом купівлі компаній, що працюють як у суміжних галузях, так і в напрямках, не пов'язаних з вашою сферою бізнесу. В ідеальному варіанті нове придбання повинно компенсувати слабкості і підкреслити сильні сторони компанії-поглинача. Наприклад, ви виробник морозива. Відомо, що цей товар користується підвищеним попитом лише з травня по вересень, але при цьому у вас є холодильні пристрої на території, що охороняється, і відповідні витрати ви несете впродовж року. Як підвищити ваші доходи і зробити їх більш рівномірними? Одним із рішень може стати поглинання компанії, що займається торгівлею замороженими напівфабрикатами, що користуються попитом весь рік. Один із прикладів такого вдалого поєднання напрямків бізнесу – об’єднання виробника морозива та заморожених напівфабрикатів. 
Однак крім сезонних коливань існують також інші, що спостерігаються протягом чотирьох-/п'ятирічних циклів у деяких галузях. Якщо, наприклад, поглянути на целюлозно-паперову промисловість, можна помітити, що кожні чотири-п'ять років відбувається значний обвал цін на готову продукцію, папір. Тому, якщо ви власник холдингу з виробництва паперу, що протягом року-двох у межах галузевого циклу має негативні грошові потоки, зазнає збитки і бере кредити, вам бажано освоїти випуск ще якої-небудь продукції, що допоможе під час кризи стабілізувати грошовий потік.  
Негативною стороною такої діяльності можуть бути підвищені ризики, пов'язані з розподілом фінансових і людських ресурсів. Так, кадровий склад компанії, що буде займатися не тільки нафтою, але й пошуком інших сфер збільшення капіталу, може виявитися корумпованим, куплені підприємства – неефективними, а угоди – непрофесійними і недалекоглядними.

   Як  оцінюється компанія, що поглинається?

   Щоб почати переговори з потенційним  поглиначем, акціонери самі оцінюють власний бізнес, і поглинач оцінює для себе бізнес, що поглинається. Треба сказати, що так само фонди прямих інвестицій оцінюють компанії, в акції яких передбачається інвестувати кошти.  
Існує кілька методів оцінки. 
1. Метод оцінки за дисконтованими грошовими потоками. Будується план розвитку, скажімо на п'ять років, на основі якого розраховуються грошові потоки, що генеруються компанією, і дисконтуються виходячи з ризиків, можливих для країни в цілому, визначеній галузі промисловості і конкретного підприємства. Отримана величина збільшується на приведену дисконтовану вартість грошових потоків, що генеруються компанією в післяпрогнозному періоді. Склавши кілька варіантів розвитку бізнесу, можна уявити вартість компанії (бізнесу).

    
2. Метод угод, які можна порівняти. Якщо ми продаємо, наприклад, мережу аптек, то за точку відліку можна взяти підприємство, що має приблизно однакову кількість аптек на вітчизняному ринку чи на ринку, аналогічному за рівнем ризику. Потрібно розглянути такі показники, як вартість 100%-вого акціонерного капіталу і всіх довгострокових запозичень компанії, співвіднесену з річним виторгом у доларах за останні 12 місяців, чи показник прибутку до процентних витрат, оподаткування й амортизації (EBITDA), або показник кількості торгових метрів площі та ін. Усі ці показники можна побудувати в таблицю й обчислити середній коефіцієнт для мережі аптек на вітчизняному ринку за всіма угодами, що були укладені протягом декількох років, порівнявши їх: а) за видом діяльності, б) за ризикованістю роботи в регіонах, на які мережа розповсюджується, в) за розміром (мережі аптек не повинні істотно відрізнятися одна від одної). Якщо в Україні не було аналогічних угод або важко знайти достовірну інформацію про них, можна проаналізувати аналогічні угоди з мережами аптек в інших регіонах, на інших ринках, що розвиваються і вважаються настільки ж ризикованими, і застосувати їхні коефіцієнти до вітчизняного бізнесу. 
3. Метод оцінки за активами. Якщо ваше підприємство зупинено чи виторг від нього мізерний, але у вас є земля, інфраструктура, стіни і верстати, що за ринковими цінами коштують відносно дорого, можна оцінювати підприємство не за грошовими потоками, не методом порівняння угод, а саме за вартістю активів. Якщо активи підприємства коштують 2 млн дол., оцінка всього бізнесу складає 2 млн дол., навіть якщо виторг нульовий і є витрати на утримання всієї інфраструктури.