Инвестиции  в ценные бумаги всегда сопровождаются необходимостью решения дилеммы: вкладывать деньги в акцию с большим доходом  и большим риском или довольствоваться меньшим доходом, но и меньшим  риском.

       Выбор варианта зависит от характера инвестора, суммы инвестиций и ее доли в общем капитале инвестора.

       Для наших дальнейших рассуждений необходимо ввести очень важное понятие - принцип рыночного равновесия. Данный принцип основан на том, что рынок ценных бумаг является хорошо сбалансированной системой. Это означает, что при нормальном состоянии рынка продавцы ценных бумаг и их покупатели постоянно и активно взаимодействуют и как следствие разрыв между ценами спроса и предложения очень незначителен. Операторы фондового рынка быстро приходят к признанию их равновесных значений. Обеспечивается подобное положение тем, что все обращаемые на рынке ценные бумаги имеются в любое время в продаже и, кроме того, администрацией фондовых бирж предусмотрен ряд административных мер, направленных на уменьшение разрыва в ценах спроса и предложения.

       На  основе принципа рыночного равновесия можно сделать выводы: доходности R_m соответствует минимально возможная степень риска O_m; максимально возможная прибыль, отвечающая риску O_m, достигается при структуре портфеля, идентичного структуре рыночного оборота.

       В силу этого главной задачей инвестора  становится максимальное воспроизведение  в своем портфеле структуры рынка  с периодической ее корректировкой.

       Важнейшим элементом фондового рынка являются гарантированные ценные бумаги с фиксированным доходом, например государственные облигации. Отсутствие риска по этим бумагам влечет за собой и минимальный уровень доходности. В силу этого гарантированные бумаги являются главным регулятором прибылей и рисков.

       Предположим, что значение доходности по гарантированным  бумагам выражает величина Z. В этом случае любой инвестиционный портфель, имеющий бумаги с той или иной степенью риска, даст более высокую прибыль, чем аналогичные по объему инвестиции в гарантированные бумаги. Следовательно, можно заключить, что замена любых ценных бумаг на более прибыльные повышает риск портфеля.

       Из  сказанного вытекает соотношение, известное  под названием линия капитала, связывающего показатели эффективности  и степень риска портфеля, т.е.

       R_p и O_p (R_p ≤R_mср; O_p ≤ O_m):

       R_p = Z + ( (R_mср - Z)/O_m)•O_p,     (5.1)

       где R_p - доходность (эффективность) портфеля акции; Z - гарантированный процент, выплачиваемый по государственным ценным бумагам;  
R_mcp - средняя рыночная доходность акций за период k; О_{m -} среднеквадратичное отклонение рыночных ценных бумаг; О_р - среднеквадратичное отклонение акций портфеля ценных бумаг.

       При R_p = R_mcp и О_р = O_m выражение (5.1) принимает вид:

       R_mcp = Z + ((R_pcp - Z)/O_p)•O_m      (5.2)

       Для дальнейшего анализа структуры  портфеля используем едва ли не самый  главный показатель рынка ценных бумаг - бета-коэффициент (B), рассчитываемый по формуле:

       B = (∑ (R_i - R_icp)×(R_m - R_mcp)) / k : O_m    (5.3)

       Бета-коэффициент оценивает изменения в доходности отдельных акций в сопоставлении с динамикой рыночного дохода. Ценные бумаги, имеющие В выше единицы, характеризуются как агрессивные и являются более рискованными, чем рынок в целом. Ценные бумаги с В меньше единицы считаются более защищенными и остаются менее рискованными, чем рынок в целом. Кроме того, бета-коэффициент может быть положительным или отрицательным. Если он положительный, то эффективность ценных бумаг, для которых рассчитан В, будет аналогична динамике рыночной эффективности, при отрицательном В эффективность данной ценной бумаги будет снижаться.

       Бета-коэффициент также используется для определения ожидаемой ставки дохода. Модель оценки акции предполагает, что ожидаемая ставка дохода на конкретную ценную бумагу равна безрисковому доходу (Z) плюс B (показатель риска), помноженный на базовую премию за риск (R_mcp - Z).

       В качестве показателя R_mcp обычно берется величина, рассчитанная по какому-либо широко известному рыночному индексу (в России используется индекс «АК&М» для акций промышленных предприятий).

       Данная  модель описывается следующей формулой:

       R_icp = Z + (R_mcp - Z)•B_i     (5.4)

       Для того чтобы доход на ценную бумагу соответствовал риску, цена на обыкновенные акции должна снижаться. За счет этого  будет расти ставка дохода до тех  пор, пока она не станет достаточной  для компенсации риска, принимаемого инвестором. На равновесном рынке цены на все обыкновенные акции устанавливаются на таком уровне при котором ставка доходов на каждую акцию уравновешивает инвестору риск, связанный с владением данной бумагой. В этом случае в соответствии с уровнями риска и ставки дохода все акции размещаются на прямой рынка ценных бумаг.

       3 Управление  инвестиционным портфелем

       Процесс управления инвестиционным портфелем  направлен на сохранение основных инвестиционных качеств портфеля и тех свойств, которые соответствуют интересам держателя. Формируя портфель, менеджер должен определить, в каких пропорциях включать в него активы различных категорий, например, акции, облигации и т.п. Такое решение называется решением по распределению средств. Оно зависит от оценок менеджером доходности и риска по данным группам активов и коэффициента допустимости (толерантности) риска клиента. Доходности активов в рамках каждой из групп обычно имеют высокую степень корреляции, поэтому более важно определить категорию актива, который принесет наибольшую доходность в будущих условиях, чем самые лучшие активы внутри каждой категории. Далее менеджер должен выбрать конкретные активы в рамках каждой категории. Такое решение называется решением по выбору активов. Совокупность методов и технических возможностей, применяемых к портфелю, называют стилем (стратегией) управления. Различают активный и пассивный стили управления портфелем.

       3.1 Активный стиль управления портфелем

       Активный  стиль управления. Основная задача активного управления состоит в  прогнозировании размера возможных доходов от инвестированных средств. Менеджер должен быть способен сделать это более точно, чем финансовый рынок, т.е. уметь опережать ход событий, а также претворять в реальность то, что подсказывает ему умозрительный анализ. Соответственно, базовыми характеристиками активного управления являются:

       — выбор ценных бумаг, приемлемых для  формирования портфеля;

       — определение сроков покупки или  продажи финансовых активов.

       При активном управлении считается, что  содержание любого портфеля является временным. Когда разница в ожидаемых доходах, полученная в результате либо удачного, либо ошибочного решения или из-за изменения рыночных условий, исчезает, составные части портфеля или он целиком заменяются другими.

       Активное  управление характеризуется тем, что менеджер:

       — не верит в постоянную эффективность  инвестиций и поэтому часто пересматривает состав и структуру портфеля, иногда весьма существенно;

       — считает, что инвесторы имеют  различные ожидания относительно дохода и риска, и поэтому он, имея более полную информацию, может обеспечить более эффективную, чем в среднем по рынку, структуру портфеля и более высокий доход («побить рынок»).

       Активная  стратегия управления портфелем  предполагает тщательное отслеживание и быстрое приобретение инструментов, соответствующих инвестиционным целям формирования портфеля; максимально быстрое избавление от активов, которые перестали удовлетворять предъявляемым требованиям, т.е. оперативную ревизию портфеля. При этом менеджер (инвестор) сопоставляет показатели дохода и риска по «новому»- портфелю (после ревизии) с инвестиционными качествами «старого» портфеля. Именно при активном управлении особое значение имеет прогноз изменения цен на финансовые инструменты.

       Существуют  четыре основные формы активного  управления, которые базируются на свопинге, что означает постоянные обмен, ротацию ценных бумаг через финансовый рынок:

       1) так называемый подбор чистого  дохода — самая простая форма,  когда из-за временной рыночной  неэффективности две идентичные  ценные бумаги обмениваются по ценам, немного отличающимся от номинала. В итоге реализуется ценная бумага с более низким доходом, а взамен приобретается инструмент с более высокой доходностью;

       2) подмена — прием, при котором  обмениваются две похожие, но  не идентичные ценные бумаги. Например, существует облигация промышленной компании, выпущенная на 10 лет с доходностью 15%, и облигация транспортной компании сроком на 9 лет с доходностью 15%. Допустим, первая облигация продается по цене на 10 пунктов выше, чем вторая. В данной ситуации владельцы облигаций могут расценить возможным «свопировать» облигации промышленной компании, так как 10 пунктов добавочного дохода с продлением срока действия облигации на один год являются довольно существенной прибавкой;

       3) сектор-своп — более сложная форма свопинга, когда осуществляется перемещение ценных бумаг из разных секторов экономики, с различным сроком действия, доходом и т.п. В настоящее время появилось большое количество компаний, которые специально занимаются поиском «ненормальных» инструментов, показатели которых заметно отличаются от средних. При получении заключения, что факторы, вызывающие «ненормальность», могут исчезнуть, указанные фирмы проводят с «ненормальными» ценными бумагами акты купли-продажи;

       4) операции, основанные на предвидении учетной ставки. Идея этой формы заключается в стремлении удлинить срок действия портфеля, когда ставки снижаются, и сократить срок действия, когда ставки растут. Чем больше срок действия портфеля, тем больше цена портфеля подвержена изменениям учетных ставок.

       Приемы  активного управления, применяемого к портфелям, состоящим из разных видов ценных бумаг, различны.

       В рамках активного стиля управления портфелем обыкновенных акций выделяют:

       — стратегию акций роста основана на ожидании того, что компании, прибыль которых растет более быстрыми темпами (выше" средних), со временем принесут больший (выше среднего) доход для инвесторов. Для таких акций, как правило, характерен высокий риск.

       Следует отбирать акции, цена которых на данный момент времени не отражает в достаточной степени высокие темпы роста доходов компании (текущие и ожидаемые);

       — стратегию недооцененных акций, заключающуюся в отборе акций  с высоким дивидендным доходом  или высоким отношением рыночной цены акции к ее балансовой стоимости, или низким отношением цена — доход. Разновидностью данного подхода является фомирование портфеля из акций непопулярных в данный момент времени секторов и отраслей;

       — стратегию компании с низкой капитализацией. Акции небольших по размеру компаний часто приносят более высокий доход, поскольку те обладают большим потенциалом роста, хотя их акции и имеют более высокую степень риска;

       — стратегию market timing — выбор времени  покупки и продажи ценных бумаг  на основе анализа конъюнктуры рынка (покупать, когда цены низкие, и продавать, когда цены высокие). В использовании этой стратегии основная роль принадлежит техническому анализу.

       В отношении портфеля облигаций используются следующие стратегии активного  управления: