Управление капиталом, оптимизация его структуры

значении этого показателя кредитный рейтинг предприятия возрастает  и оно

расширяет потенциал  возможного использования  заемного  капитала.  Однако  в

практических условиях  этот  потенциал  часто  остается  невостребованным  в

связи с  тем,  что  при  высоком  уровне  рентабельности  предприятие  имеет

возможность удовлетворять  дополнительную  потребность  в  капитале  за  счет

более высокого  уровня  капитализации  полученной  прибыли.  В  этом  случае

собственники предпочитают инвестировать  полученную  прибыль  в  собственное

предприятие, обеспечивающее высокий уровень отдачи капитала, что при  прочих

равных условиях снижает удельный вес использования заемных средств.

      •   Коэффициент  операционного  левериджа.  Рост  прибыли   предприятия

обеспечивается совместным проявлением эффекта  операционного  и  финансового

левериджа. Поэтому  предприятия с растущим объемом  реализации  продукции,  но

имеющие в силу отраслевых особенностей ее  производства  низкий  коэффициент

операционного левериджа, могут в гораздо большей степени (при прочих  равных

условиях) увеличивать  коэффициент финансового левериджа,  т.е.  использовать

большую долю заемных  средств в общей сумме капитала.

      •  Отношение кредиторов  к  предприятию.  Как  правило,  кредиторы   при

оценке кредитного рейтинга предприятия  руководствуется  своими  критериями,

не совпадающими иногда с критериями  оценки  собственной  кредитоспособности

предприятием. В ряде случаев, несмотря на  высокую  финансовую  устойчивость

предприятия, кредиторы  могут руководствоваться и иными  критериями,  которые

формируют негативный его имидж, а соответственно  снижают  и  его  кредитный

рейтинг. Это оказывает  соответствующее отрицательное  влияние на  возможность

привлечения  предприятием  заемного   капитала,   снижает   его   финансовую

гибкость, т.е. возможность  оперативно формировать капитал  за  счет  внешних

источников [15, c.176].

      •  Уровень налогообложения прибыли.  В условиях низких ставок налога  на

прибыль или использования  предприятием налоговых льгот по  прибыли,  разница

в стоимости собственного  и  заемного  капитала,  привлекаемого  из  внешних

источников, снижается. Это связано с тем, что эффект  налогового  корректора

при  использовании  заемных  средств  уменьшается.  В  этих  условиях  более

предпочтительным  является формирование капитала  из  внешних  источников  за

счет эмиссии акций (привлечения дополнительного паевого  капитала). В  то  же

время при высокой  ставке  налогообложения  прибыли  существенно  повышается

эффективность привлечения  заемного капитала.

      •   Финансовый  менталитет  собственников   и  менеджеров   предприятия.

Неприятие   высоких   уровней   рисков   формирует   консервативный   подход

собственников  и  менеджеров  к  финансированию  развития  предприятия,  при

котором его основу составляет собственный капитал.  И наоборот,  стремление

получить  высокую  прибыль  на  собственный  капитал,  невзирая  на  высокий

уровень рисков,  формирует  агрессивный  подход  к  финансированию  развития

предприятия,  при  котором  заемный  капитал  используется   в   максимально

возможном размере.

      •   Уровень  концентрации  собственного  капитала.  Для   того,   чтобы

сохранить  финансовый  контроль  за  управлением  предприятием  (контрольный

пакет акций или  контрольный объем паевого  вклада),  владельцам  предприятия

не  хочется  привлекать  дополнительный  собственный  капитал   из   внешних

источников, даже, несмотря на  благоприятные  к  этому  предпосылки.  Задача

сохранения финансового  контроля за управлением предприятием  в этом  случае

является критерием  формирования дополнительного  капитала  за  счет  заемных

средств.  С  учетом  этих  факторов  управление   структурой   капитала   на

предприятии  сводится  к двум  основным  направлениям  — 1)   установлению

оптимальных для  данного предприятия пропорций  использования  собственного  и

заемного капитала; 2) обеспечению  привлечения  на  предприятие  необходимых

видов  и  объемов  капитала  для  достижения   расчетных   показателей   его

структуры.

      3. Оптимизация  структуры  капитала  по  критерию  максимизации  уровня

финансовой рентабельности. Для  проведения  таких  оптимизационных  расчетов

используется механизм финансового левериджа.

      4.  Оптимизация  структуры  капитала  по  критерию   минимизации   его

стоимости.  Процесс  этой  оптимизации  основан  на  предварительной  оценке

стоимости  собственного  и  заемного  капитала  при  разных   условиях   его

привлечения  и  осуществлении  многовариантных   расчетов   средневзвешенной

стоимости капитала.

      5. Оптимизация   структуры  капитала  по  критерию  минимизации  уровня

финансовых  рисков.  Учет  фактора  риска  в  процессе  управления  капитала

предприятия  сопровождает   подготовку   практически   всех   управленческих

решений. Концепция  учета фактора риска состоит  в  объективной  оценке   его

уровня с  целью  обеспечения  формирования  необходимого  уровня  доходности

финансовых операций,  связанных  с  использованием  капитала,  и  разработки

системы мероприятий, минимизирующих его  негативные  финансовые  последствия

для хозяйственной  деятельности предприятия [2, c.242-243].

      6.  Формирование  показателя  целевой   структуры   капитала.   Процесс

оптимизации  предполагает  установление  целевой  структуры  капитала.   Под

целевой структурой капитала понимается  соотношение  собственных  и заемных

финансовых средств предприятия, которое позволяет в полной  мере  обеспечить

достижение избранного критерия ее оптимизации. Конкретная целевая  структура

капитала обеспечивает заданный уровень доходности  и  риска  в  деятельности

предприятия, минимизирует средневзвешенную его стоимость  или  максимизирует

рыночную  стоимость  предприятия.  Показатель  целевой  структуры   капитала

предприятия отражает финансовую идеологию его собственников  или  менеджеров

и входит в систему  стратегических целевых нормативов его развития. 
 
 

           2.2. Механизм управления структурой  капитала на основе

                            финансового левериджа 
 

      Одна  из  главных  задач  формирования  капитала  —  оптимизация   его

структуры с учетом заданного уровня его доходности и  риска  —  реализуется

разными методами. Одним  из  основных  механизмов  реализации  этой  задачи

является финансовый левериджа.

      Финансовый леверидж характеризует использование предприятием  заемных

средств,  которое   влияет   на   изменение   коэффициента   рентабельности

собственного капитала.  Иными  словами,  финансовый  леверидж  представляет

собой объективный  фактор, возникающий с появлением заемных средств в объеме

используемого   предприятием    капитала,    позволяющий    ему    получить

дополнительную прибыль  на собственный капитал [9, c.129].

      Показатель, отражающий уровень дополнительно  генерируемой прибыли  на

собственный капитал  при  различной  доле  использования  заемных  средств,

называется эффектом финансового левериджа. Он рассчитывается  по  следующей

формуле:

                  ЭФЛ = (1-СНП)*(КВРА-ПК)*ЗК/СК,       (3)

  где  ЭФЛ   —  эффект  финансового  левериджа,  заключающийся в   приросте

              коэффициента рентабельности собственного  капитала, %;

       СНП — ставка налога на прибыль,  выраженная десятичной дробью;

       КВРА — коэффициент валовой рентабельности активов (отношение валовой

              прибыли к средней стоимости  активов), %;

            ПК  —  средний  размер  процентов   за   кредит,   уплачиваемых

              предприятием за использование  заемного капитала, %;

           ЗК — средняя сумма используемого  предприятием заемного капитала;

           СК — средняя сумма собственного  капитала предприятия. 

      В  данной формуле можно выделить  три основные составляющие:

    1)  Налоговый   корректор  финансового  левериджа (1  — Снп)>  который

показывает в какой  степени проявляется эффект финансового левериджа в связи

с различным уровнем  налогообложения прибыли.

    2)  Дифференциал   финансового   левериджа   (КВРа   -   ПК),   который

характеризует разницу  между коэффициентом валовой  рентабельности активов  и

средним размером процента за кредит.

    3) Коэффициент  финансового  левериджа (ЗК/СК),  который характеризует

сумму заемного капитала, используемого предприятием, в расчете  на  единицу

собственного капитала.

      Выделение   этих  составляющих  позволяет   целенаправленно   управлять

эффектом  финансового  левериджа   в   процессе   финансовой   деятельности

предприятия.

      Налоговый  корректор финансового левериджа практически не  зависит от

деятельности предприятия, так как ставка налога на  прибыль  устанавливается

законодательно. Вместе с тем, в процессе  управления  финансовым  левериджем

дифференцированный  налоговый корректор может быть  использован  в  следующих

случаях:

    а)  если  по  различным  видам  деятельности  предприятия   установлены

дифференцированные  ставки налогообложения прибыли;

    б)  если  по  отдельным  видам  деятельности   предприятие   использует

налоговые льготы по прибыли;

    в)  если  отдельные  дочерние  фирмы   предприятия   осуществляют   свою

деятельность в  свободных экономических зонах  своей  страны,  где  действует

льготный режим  налогообложения прибыли;

    г)  если  отдельные  дочерние  фирмы   предприятия   осуществляют   свою

деятельность в  государствах с более низким уровнем  налогообложения прибыли.

      В  этих случаях, воздействуя на  отраслевую или  региональную  структуру

производства  (а  соответственно  и  на  состав   прибыли   по   уровню   ее

налогообложения),  можно  снизив  среднюю  ставку  налогообложения   прибыли

повысить воздействие  налогового  корректора  финансового  левериджа  на  его

эффект (при прочих равных условиях).