2.2 Сотстояние российских Фондовых бирж и перспективы развития

      В 2008 году российский рынок акций испытал  самое значительное в абсолютном выражении падение за всю историю  своего существования, начиная с  середины 90-х годов. С майских  максимумов (1966,29 п.) до октябрьских  минимумов (493,61 п.) индекс ММВБ потерял  почти полторы тысячи пунктов, или  около трех четвертей своей стоимости. Потери индекса РТС за тот же период составили немногим менее двух тысяч  пунктов (549,06 п. в октябре против 2498,10 п. в мае), что соответствует  почти 80% от майского значения. Обвал  российского рынка акций происходил на фоне мирового финансового кризиса, снижения мировых рынков, нестабильности на Кавказе и беспрецедентного падения  цен на нефть, он сопровождался массовым уходом с рынка нерезидентов.

      Для развития фондового рынка целесообразно  упростить условия размещения ценных бумаг существующим и новым эмитентам  на фондовой бирже. В настоящее время  в соответствии с Положением о деятельности по организации торговли на рынке ценных бумаг, утвержденным Приказом ФСФР России от 9 октября 2007 г. N 07-102/пз-н, установлены достаточно жесткие требования к эмитентам. Отметим, что в целом требования, предъявляемые к российским эмитентам, соответствуют мировой практике. К примеру, на бирже NASDAQ установлены жесткие требования к эмитентам, в том числе по капитализации и/или объемам выручки и/или прибыли. В то же время у иностранных компаний сохраняется возможность привлекать средства узкой группы инвесторов и без прохождения листинга (ADR первого уровня, размещение по правилу 144а для квалифицированных инвесторов в США). Инфраструктура российского рынка ценных бумаг, ориентированная на торговлю списочными бумагами, в то время как внесписочные бумаги, торговля которыми должна осуществляться дилерами, остается неразвитой. В США внебиржевая, дилерская торговля осуществляется достаточно активно.

     В нашей стране компаниям, впервые  эмитирующим акции путем открытой подписки, предоставлена возможность  размещения акций на фондовых биржах в котировальном списке "И". Однако акции могут быть включены в котировальный список "И" при условии, что капитализация  не ниже 60 млн руб. Такие требования к размеру эмитента призваны защитить инвестора от мелких мошенников, но создают барьеры для привлечения  средств средними компаниями.

     Следует отметить, что на ММВБ для компаний малой и средней капитализации  создан сектор инновационных и растущих компаний (ИРК). Правилами листинга предусматривается, что эмитент  относится к сектору ИРК, если: существенная часть выручки эмитента формируется за счет осуществления  им хозяйственной деятельности в  отраслях, связанных с применением  инновационных и высоких технологий; капитализация эмитента составляет не менее 50 млн руб. и не более 15 млрд руб. За два года в секторе ИРК  были размещены бумаги четырех компаний, а 5 - 7 компаний отложили размещение из-за кризиса.

     В ближайшее время на ММВБ при поддержке  Госкорпорации "РОСНАНО" планируется  создать новый биржевой сектор - Рынок инноваций и инвестиций с целью привлечения инвестиций в компании высоких технологий и  компании малой и средней капитализации.

     В рамках нового сектора будут функционировать 3 сегмента, рассчитанные на компании с  различной степенью зрелости, капитализации  и групп инвесторов. На каждом сегменте предъявляются различные требования к эмитенту в зависимости от типа размещения:

     1) частное, внебиржевое размещение  с использованием информационного  board, направленное на привлечение  финансирования для молодых, быстрорастущих, непубличных компаний, функция биржи  - организовать взаимодействие эмитента  с потенциальным инвестором;

     2) размещение на бирже с использованием  листинга И2 в специальном режиме  переговорных сделок для квалифицированных  инвесторов;

     3) публичное размещение акций по  классической схеме в секторе  ИРК с использованием биржевых  механизмов (сбор заявок, аукцион  и пр.).

     По  нашему мнению, государственное регулирование  должно поспевать за требованиями рынка. Финансовый регулятор (ФСФР России) постоянно  проводит мониторинг интересов профессиональных участников фондового рынка, защищает интересы инвесторов, при этом, на наш  взгляд, следует больше внимания уделять  интересам эмитентов.

     Важно найти оптимальный баланс интересов  эмитента и инвестора, позволяющий, с одной стороны, защищать инвестора, а с другой - создавать условия  для выхода на биржу максимальному  количеству компаний. Показательно, что  многие эмитенты проводят размещение не на российских площадках, а за рубежом (в последнее время не только в  США и Европе, но и в странах  Азии). Это связано не только с  наличием больших объемов доступных  финансовых ресурсов на мировых площадках, но и недостаточной эффективностью российского фондового рынка  и сложностями регулирования (в  соответствии со стандартами сроки  размещения достаточно велики).

     ФСФР  России предпринимает серьезные  усилия для создания надежной инфраструктуры фондового рынка, отвечающей современным  международным требованиям, уменьшения злоупотреблений на финансовых рынках. В частности, в Государственную  Думу внесен законопроект "О противодействии  неправомерному использованию инсайдерской информации и манипулированию рынком", принятый в первом чтении.

     Для развития фондового рынка представляется важным не ужесточать требования к  котировальным спискам, в том  числе устанавливая высокие требования по капитализации и прибыльности компании, объемам торгов ценными  бумагами эмитента, но и обеспечивать эффективную торговлю ценными бумагами, исключающую преднамеренное мошенничество  и использование инсайдерской информации эмитентами, профессиональными участниками  фондового рынка, чиновниками.

     В конце 2008 г. Распоряжениями Правительства  РФ приняты стратегические документы, в которых рассматриваются перспективы  финансового сектора, - Концепция долгосрочного социально-экономического развития Российской Федерации на период до 2020 г. (от 17.11.2008 N 1662-р) и Стратегия развития финансового рынка Российской Федерации на период до 2020 г. (от 29.12.2008 N 2043-р). Эти документы, как и денежно-кредитная политика на 2009 г. и ряд других программных документов, разрабатывались в условиях благоприятной внешнеэкономической конъюнктуры. Мировой финансовый кризис потребовал внесения принципиальных изменений в эти документы, но, несмотря на активные меры по борьбе с кризисом и применение различных антикризисных инструментов государственного регулирования, оперативное внесение изменений в законодательство, федеральный бюджет на 2009 г., пока соответствующие изменения в указанных программных документах не проведены.

     Основная  цель Концепции - превращение России в один из мировых финансовых центров, обеспечение лидирующих позиций на финансовых рынках евразийского пространства, превращение российского рубля в ведущую региональную резервную валюту. В Стратегии эта цель конкретизируется и ставится задача качественного повышения конкурентоспособности российского финансового рынка и формирования на его основе самостоятельного финансового центра.

     Создание  международного финансового центра предполагает выстраивание системы  взаимодействия организаций, привлекающих капитал, и инвесторов из различных  стран, стремящихся к размещению своих средств. Цель - построить эффективную  и конкурентоспособную на мировом  уровне финансовую систему, способную  обеспечить высокий уровень инвестиционной активности в экономике, финансовую поддержку инновационной деятельности. В свою очередь, необходимыми предпосылками  создания финансового центра являются емкий внутренний рынок, высокий уровень человеческого капитала и капитализация фондового рынка, достаточный инновационный потенциал как научно-исследовательских организаций, так и промышленности, привлекательный инвестиционный климат при сбалансированной налоговой нагрузке, макроэкономическая стабильность и устойчивость курса национальной валюты. На данном этапе российская экономика не удовлетворяет этим требованиям.

     Построение  финансового центра затруднено и  из-за недостаточности долгосрочных финансовых ресурсов и их высокой  стоимости. Реальные ставки по рублевым депозитам низкие. Кроме того, все  депозиты являются отзывными, т.е. банки  обязаны возвращать средства со счета  вкладчикам в любой момент. Существующее законодательство не позволяет вводить  безотзывные депозиты, поскольку  в соответствии со ст. 837 части второй ГК РФ по договору банковского вклада любого вида банк обязан выдать сумму вклада или ее часть по первому требованию вкладчика, а условие договора об отказе гражданина от права на получение вклада по первому требованию ничтожно. Внесение изменений в гражданское законодательство расширит базу для формирования долгосрочных ресурсов, но только в условиях стабильной экономики. Если же макроэкономические условия неустойчивы, то новые виды вкладов не только не повысят доверие к банковской системе, но и приведут к оттоку средств из банковской системы.

     Фондовый  рынок напрямую не содержит подобных ограничений. Инвесторы вкладывают деньги в акции на неопределенный срок, и эмитент их не гасит - акции  реализуются путем продажи другим инвесторам. Более того, Федеральный закон от 29.11.2001 N 156-ФЗ "Об инвестиционных фондах" допускает, что в закрытом паевом инвестиционном фонде инвестор гасит паи в соответствии с правилами доверительного управления фондом. Таким образом, как правило, инвестор не может выйти из закрытого ПИФа ранее чем через несколько лет с момента его формирования. Надежным источником долгосрочных финансовых ресурсов являются средства пенсионных фондов, страховых компаний, инвестиционных банков. Именно институциональные инвесторы обладают длинными деньгами и возможностью направлять их в различные масштабные проекты, например на строительство объектов инфраструктуры, требующих устойчивого государственно-частного партнерства и длительных сроков окупаемости. Определенные надежды при привлечении долгосрочных инвестиционных ресурсов возлагаются на инфраструктурные облигации, которые призваны активировать механизмы государственно-частного партнерства (ГЧП) по развитию транспортной, энергетической и коммунальной инфраструктур.

     Следует отметить, что механизмы ГЧП, такие  как концессия, особые экономические  зоны не работают не из-за того, что  нет инфраструктурных облигаций, и  не столько из-за несовершенства законодательства, отсутствия финансирования, а скорее из-за коррупционности российской экономики. Реализация совместных проектов в рамках ГЧП доступна избранным, заранее  определенным компаниям. Любая другая компания столкнется с административными  барьерами, преодоление которых  потребует значительного времени, усилий, а возможно и откатов. Таким  образом, снова наличие современных  институтов и нормативно-правового  регулирования не позволяет воплощаться  в жизнь планам по модернизации экономики  на основе ГЧП.

     Тем не менее регулирование финансовых рынков в России имеет свою специфику  по сравнению с механизмами регулирования  в развитых странах, которое особенно наглядно проявилось в период кризиса. Так, в нашей стране внимание акцентируется  на повышении ликвидности рынка, в первую очередь банковского  сектора, и массивной государственной  поддержке. Аналогичный подход применяется  и в США. В странах Европы приоритеты смещены на совершенствование институтов. Там большее значение придается  совершенствованию рейтингов компаний, независимости, объективности и  прозрачности работы рейтинговых агентств, предоставлению достоверной информации эмитентами, инвестиционными консультантами, аудиторами и юридическими компаниями. К сожалению, в нашей стране этим вопросам уделяется недостаточное внимание. Инфраструктура финансового рынка остается непрозрачной, отличается низкой эффективностью.

     Государственное регулирование рынка ценных бумаг  должно, во-первых, защищать интересы инвесторов, во-вторых, содействовать привлечению  средств в долгосрочные инвестиционные проекты, в-третьих, обеспечивать прозрачность и снижать риски финансовой системы  в целом, в том числе предотвращать  утечку инсайдерской информации. В-четвертых, развитие фондового рынка в нашей  стране должно отвечать современным  западным стандартам.

     Не  вызывает сомнений, что развитый финансовый рынок способен обеспечить предложение  различных финансовых инструментов, стимулировать спрос на финансовые инструменты, что в конечном счете  обеспечит конкурентное ценообразование  на финансовом рынке. При этом стоимость  акций формируется под воздействием спроса и предложения на рынке, и  цены акций в конкретный момент времени  отражают не только фундаментальные  показатели - стоимость материальных активов компании, нематериальные активы (бренды, товарные знаки, ноу-хау и  т.д.) и эффективность ее управления - качество менеджмента, прибыль, выполнение стратегических задач развития, но и психологию инвесторов, текущую  конъюнктуру, которые обычно анализируются  методами технического анализа.

     Модель  капиталистической экономики, основанная на фондовом рынке, не является единственно  возможной. Такая модель принята  в США, Великобритании, ряде европейских  стран. Альтернативные модели основаны на мощном долгосрочном банковском кредитовании - такой подход реализуется в Японии, Корее, отчасти в Германии. Эти  модели отличаются высокой стабильностью  и позволяют финансировать инновационный  рост экономик.