Финансовые методы оценки эффективности инвестиционных проектов

     Вместе  с тем, с задачей обновления парка  оборудования, сокращения удельных расходов, внедрения новых управленческих решений частный сектор справляется, как правило, эффективнее, чем государственный. Именно поэтому, во всем мире проекты в сфере инфраструктуры реализуются с помощью частно-государственного партнерства (далее - ЧГП).

В настоящее время в Российской Федерации наибольшее распространение нашли применение следующие формы государственно-частного партнерства:
1) финансирование из Инвестиционного фонда РФ;
2) концессии;
3) особые экономические зоны;
4) венчурное финансирование.

       Основной принцип концепции ЧГП состоит в том, что государство определяет, в модернизации и возведении каких объектов инфраструктуры оно нуждается, а частные инвесторы выдвигают предложения, которые должны в наибольшей степени соответствовать требованиям государства.

     В международной практике частно-государственное партнерство может принимать различные формы: контрактные отношения, лизинг, соглашения о разделе продукции, совместные предприятия, концессионные соглашения. Формы, в которых реализуется ЧГП, отличаются степенью ответственности, которую государство или частный сектор берут на себя за эксплуатацию и техническое обслуживание объекта, капитальные вложения, коммерческий риск, а также длительностью сотрудничества и тем, кому принадлежит имущество.

     Содержание концессионных отношений предполагет такую форму  партнерства для решения общественно значимых задач, при которой бизнес обладает наибольшей самостоятельностью в хозяйственной деятельности. При этом государство (концедент) принимает на себя часть рисков концессионера, что является одной из главных характеристик концессий. Кроме того, по сравнению с другими формами ЧГП, для концессионного соглашения характерны наиболее длительные сроки реализации, что особенно важно для его использования в отраслях инфраструктуры.

Глава 2 Анализ эффективности инвестиционных инфраструктурных проектов.

2.1 Особенности инвестиционных  проектов в сфере инфраструктуры и принципы оценки их эффективности.

     Ценность  концессионного соглашения для государства  очевидна - это возможность переложить на частного инвестора финансовое бремя или его часть по выполнению государственных функций и соответствующие риски. Заинтересованность бизнеса в концессиях проявляется в том, что концессионер:

•     получает в долговременное владение и пользование государственные активы, часто на льготных условиях платы за концессию;

•     осуществляя инвестиции, имеет определенные гарантии их возврата, так как государство, являясь партнером концессионера, берет на себя определенные риски по обеспечению минимального уровня рентабельности;

•     обладая хозяйственной свободой, может за счет повышения производительности труда, нововведений увеличивать общую прибыльность бизнеса  во время действия срока концессии;

•     за счет партнерства с государством получает гарантированный рынок сбыта для продукции, реализуемой на основе концессионного соглашения.

     Таким образом, именно концессионная форма  привлечения капитала является наиболее эффективной при реализации долгосрочных проектов в сфере инфраструктуры.

     В настоящее время партнерство на основе концессий в сфере инфраструктуры успешно используется более чем в 120 странах мира: как в развитых, так и в развивающихся. По данным исследований, проведенных компанией PriceWaterhouseCoopers среди стран Европейского союза, в 2004-2005 гг. было заключено более 200 сделок в сфере ЧГП на сумму более 52 млрд. долл. Так, например, во Франции степень участия частного сектора во всех инфраструктурных отраслях достаточна велика. Действуют более 20 000 договоров с частными операторами, при этом 75% дорожной сети построено на базе концессий (табл. 2).1

     Таблица 2 Частно-государственное  партнерство во Франции (концессии)

 Практическое  применение концессионного механизма  в РФ определено в Федеральном  законе от 21 июля 2005 г. N 115-ФЗ «О концессионных соглашениях», однако в нем не определено понятие “концессия”, что не соответствует мировой практике, где соответствующие законы базируются на понятии “концессия” (Филиппинский закон “О частном финансировании”, Аргентинский закон “Об общественных работах”, Закон Республики Молдова “О концессиях”, и т.д.). При этом согласно законодательству зарубежных стран концессионное соглашение может заключаться в отношении и объектов недвижимости, и объектов в сфере недропользования, в то время как в российском законодательстве возможность заключения концессионных соглашений распространяется только на инфраструктурные объекты

В работе определены следующие особенности инвестиционных проектов по строительству платных автомагистралей, оказывающие непосредственное воздействие на методику оценки эффективности рассматриваемых проектов:

•     масштаб проекта и потребность в крупных стартовых капиталовложениях, которые невозможно растянуть на длительный срок;

•     поэтапное возведение инфраструктурного объекта;

•     длительный период окупаемости инвестиций;

•     высокий риск неполучения прогнозируемых доходов в связи с наличием альтернативных путей объезда и мало предсказуемой готовностью потребителя платить за доступ к традиционно бесплатному объекту инфраструктуры;

•     влияние на экономику страны в объемах, многократно превышающих доходы, полученные от непосредственной эксплуатации объекта. Например, благодаря новому инфраструктурному объекту может произойти активизация экономической жизни региона, созданы дополнительные рабочие места и др. Иными словами, инвестиционным проектам в сфере транспортной инфраструктуры свойственно мультипликативное воздействие на экономику региона и страны в целом.

2.2 Основные показатели оценки эффективности инфраструктурных инвестиционных проектов.

     Для решения практических вопросов обоснования эффективности инфраструктурных инвестиционных проектов, применяются «Методические рекомендации по оценке эффективности инвестиционных проектов» (далее – «Методические рекомендации»), утвержденные Минэкономики РФ, Минфином РФ и Госстроем РФ 21.06.1999 г. В «Методических рекомендациях» в общем виде представлен метод дисконтированных денежных потоков, который может использоваться в качестве базового подхода к обоснованию эффективности проектов, однако при решении конкретных задач необходимо дополнительно учитывать уникальность каждого инвестиционного проекта.

При использовании метода дисконтированных денежных потоков для оценки инвестиционных проектов строительства объектов дорожной сети, реализуемых на основе концессионного механизма, необходимо принимать во внимание следующие обстоятельства:

      порядок определения сальдо денежного потока, требуемой доходности капитала, объема инвестиций и других показателей меняется в зависимости от того, какой из видов эффективности рассчитывается;

      период прогнозирования денежных потоков определяется параметрами проекта. Для проектов, реализуемых на основе концессий, не рекомендуется, чтобы расчетный период был меньше срока действия концессионного соглашения;

      применение текущих и прогнозных цен при моделировании денежных потоков проектов, реализуемых на условиях концессионных соглашений, нецелесообразно, и расчет показателей следует производить в дефлированных ценах;

      учет влияния рисков, связанных с реализацией проекта на его эффективность;

      обязательный учет возможных косвенных эффектов, порождаемых реализацией проекта.

Для оценки эффективности инвестиционного проекта, являющегося реципиентом косвенных эффектов, возникающих при реализации инфраструктурных инвестиционных проектов (далее – ИИП), в работе метод дисконтированных денежных потоков дополнен финансовой моделью учета косвенных эффектов. Модель рассматривается на примере строительства Западного Скоростного Диаметра в г. Санкт-Петербург, являющегося типичным проектом по возведению платной автомагистрали на основе механизма концессионных соглашений.

Модель позволяет определить наиболее существенные последствия, возникающие при реализации проекта строительства объекта транспортной инфраструктуры. При этом помимо денежных потоков, генерируемых непосредственно проектом, в составе суммарного денежного потока в формализованном виде отражаются притоки или оттоки денежных средств, порождаемые косвенным воздействием проекта на экономику страны.

В качестве критериев финансовой эффективности инвестиционного проекта используются следующие показатели:

      чистая приведенная стоимость;

      внутренняя норма доходности;

      период окупаемости инвестиционного проекта;

      удельная финансовая эффективность инвестиционного проекта.

Под чистый приведенный стоимостью инвестиционного проекта в рамках рассматриваемой проблемы понимаются приведенные к моменту времени «О» с использованием средневзвешенной стоимости капитала прогнозные размеры свободных денежных потоков инвестиционного проекта в период (О, Т) и прав собственности на бизнес в момент времени «Т».
Чистая приведенная стоимость – NPV (Net present Value) определяется по формуле:
,     (1)
где FCFt – свободный денежный поток в период t; 
FCFo – свободный денежный поток на начало реализации инвестиционного проекта; 
WACCt – средневзвешенная требуемая доходность капитала, инвестированного в инвестиционный проект на начало периода t в годовом исчислении; 
VT – оценка стоимости активов, созданный в ходе осуществления инвестиционного проекта на момент времени Т выражается в оценке стоимости прав собственности на бизнес в момент Т; 
Т – момент времени, ограничивающий срок прямого прогнозирования свободных денежных потоков инвестиционного проекта.

Средневзвешенная требуемая доходность капитала, инвестированного в инвестиционный проект, на начало периода t – WACCt –  рассчитывается следующим образом:
,      (2)
где  – средневзвешенная стоимость собственного капитала инвестиционного проекта, включая средства инвестиционного фонда, на начало периода t; 
 – средневзвешенная стоимость заемных источников капитала инвестиционного проекта на начало периода t; 
Е – величина собственного капитала на начало периода t; 
Д – величина заемных источников капитала на начало периода t.
    (3)
где N – число инвесторов-участников инвестиционного проекта на начало периода t, t = 1...Т; 
 – чистая (за вычетом изъятий) сумма инвестиций, осуществленных i-м инвестором-участником на начало периода t с начала реализации инвестиционного проекта (сумма оплаченного уставного капитала, принадлежащего i-му инвестору-участнику на начало периода t); 
е – требуемая i-м инвестором-участником доходность инвестиций на начало периода t.
,   (4)
где N – число кредиторов инвестиционного проекта на начало периода t; 
D – чистая (за вычетом возврата) сумма кредитов, выданных  i-м кредитором на начало периода t (сумма задолженности оператора инвестиционного проекта перед i-м кредитором на начало периода t); 
d – требуемая i-м кредитором процентная ставка по выданным i-м кредитам на начало периода t. 

Инвестиционный проект признается соответствующим критерию финансовой эффективности в случае, если подтвержденное значение показателя чистой приведенной стоимости инвестиционного проекта, рассчитанного с учетом государственной поддержки, положительно и внутренняя норма доходности, рассчитанная с учетом использования государственной поддержки, превышает средневзвешенную стоимость капитала инвестиционного проекта за период.

2.3 Оценка эффективности инвестиционного проекта строительства Западного скоростного диаметра в г. Санкт-Петербург, осуществляемого на концессионной основе

Применение  модели учета мультипликативных  эффектов повышает качество принимаемых  инвестиционных решений, снижая риски  отказа инвесторов от потенциально эффективных проектов. В таблице 3 приведено сравнение основных показателей эффективности, рассчитанных для участников проекта строительства Западного Скоростного Диаметра с учетом и без учета косвенных эффектов:

     Таблица 3 Основные показатели эффективности участников проекта по строительству Западного Скоростного Диаметра в г. Санкт-Петербург.