Фьючерсные контракты в управлении финансовыми рисками

• арбитраж «фьючерсный рынок – фьючерсный рынок»;
• арбитраж «наличный рынок – фьючерсный рынок».

    С помощью арбитражных операций «фьючерсный  рынок – фьючерсный рынок» биржевые игроки пытаются заработать на разнице  цен одного и того же продукта, например, какао, на двух биржах, скажем LIFFE и NYCSCE, или на разнице цен между двумя продуктами, например, кофе «Арабика» и «Робуста».

    Операция  прямого арбитража между срочным  рынком и спот-рынком является одной  из наиболее распространенных видов  арбитражных операций. Нормальная ситуация, при которой фьючерсные цены выше цен наличного рынка, называется, рынком накладных расходов. Она обусловлена тем, что существуют издержки хранения и финансирования, связанные с наличным товаром. На фьючерсных рынках указанных издержек нет. Следовательно, если бы наличные и фьючерсные цены были одинаковыми, потребители предпочли бы обеспечить свои закупки за счет приобретения фьючерсных контрактов и принятия поставки, поскольку в этом случае им не пришлось бы платить за хранение товаров. Это приводит к повышению цен фьючерсных контрактов по отношению к ценам наличного товара.

    Сумма, на которую фьючерсные цены могут  превышать наличные, ограничивается арбитражными операциями. Если фьючерсные цены поднимаются над наличными  на величину, большую, чем накладные расходы, то у спекулянтов появляется возможность арбитража между наличным и фьючерсным рынками. Они будут покупать наличный товар и одновременно продавать фьючерсные контракты, а затем хранить наличный товар и поставлять его по фьючерсной позиции. Поскольку фьючерсная цена будет выше наличной на сумму, превышающую накладные расходы, спекулянты получат прибыль.

    В отдельные дни операции прямого  арбитража заведомо убыточны. Это  происходит в тот момент, когда  цены на фьючерсном рынке ниже цен на спот-рынке. В такие дни оказывается выгодно проведение операций обратного арбитража  ¹⁸  (12, стр. 16).

    Суть  таких операций заключается в  одновременной продаже товара на спот-рынке и заключении фьючерсного  контракта на покупку на срочном  рынке, при этом разница цен составляет прибыль трейдера.

3. Проблемы развития срочного рынка в России

    Срочный рынок в России имеет большой  потенциал развития. В настоящее  время ведущие биржевые площадки предлагают всё новые и новые  производные финансовые инструменты. Оборот на срочном рынке постоянно растет. Производители и потребители начинают понимать выгоду от работы с данным видом финансовых инструментов, тем более что западные коллеги уже широко используют деривативы как один из ключевых элементов управления рисками.

    В то же время непонятна позиция  государства, которое не торопится  законодательно урегулировать данный сегмент финансового рынка. К  сожалению, до сих пор не созданы  нормальные законодательные условия  осуществления деятельности на этом рынке. Комплексное развитие срочного рынка невозможно без создания соответствующей эффективной законодательной и нормативной правовой базы.

    В течение последних лет законодательная  и нормативная правовая база срочного рынка практически не развивалась  и в результате отличается следующими чертами:

     1) Не определены виды профессиональной  деятельности на срочном рынке,  в том числе дилерская, брокерская, деятельность по доверительному  управлению. Помимо этого, должна  быть выделена деятельность по  организации торговли.

    2) Отсутствует единая терминология срочного рынка. Закон РФ "О товарных биржах и биржевой торговле" оперирует понятиями "стандартные контракты", а нормативно-правовые акты ФКЦБ (теперь уже ФСФР) России - соответственно понятиями "срочные сделки". Иная терминология употребляется в Налоговом кодексе РФ ("финансовые инструменты срочных сделок"). При этом определения срочных сделок противоречат друг другу. Учитывая, что юридические определения срочных сделок имеют принципиальное значение для установления юридических правоотношений в связи с их совершением, отсутствие четкой терминологической основы является существенным препятствием для формирования цивилизованного срочного рынка;

    3) Отсутствует четкое разделение  биржевого (организованного) и  внебиржевого рынков.

    4) Нет порядка правовой защиты участников сделок с производными инструментами. На организованном рынке главную роль в разрешении споров между участниками рынка скорее всего будут играть арбитражные комиссии бирж, на внебиржевом рынке основной упор должен делаться на судебную защиту сделок.

    5) Отсутствуют четкие и непротиворечивые  нормативные требования к порядку  осуществления деятельности на  срочном рынке. До сих пор  не решен вопрос об установлении  единых требований к осуществлению  участниками срочного рынка различных видов деятельности на этом рынке (деятельности по организации торговли, клиринговой деятельности, посреднической (брокерской) деятельности).

        6) Отсутствует единый орган, регулирующий  срочный рынок ¹⁹ (18, б/н).

    Последняя из проблем является одной из важнейших причин недостаточного развития срочного рынка в России. В настоящее время заметную роль в регулировании рынка играют три организации:

 •  КТБ при МАП РФ — лицензирование  биржевой и брокерской деятельности  на рынке стандартных контрактов, в том числе производных на товарные активы;

 •  ФСФР России — регулирование  профессиональной деятельности  и инфраструктуры рынка производных  на ценные бумаги и фондовые  индексы; 

  •   ЦБ России — вопросы, связанные с расчетами на организованном рынке, с обращением срочных контрактов на иностранную валюту, регулированием банковской деятельности на срочном рынке.

    Время появления и первоначального  активного развития российского  рынка производных инструментов совпадает с периодом становления  рыночной экономики в России. Определяющими моментами, характеризующими становление рынка в этот период, являются фактическое отсутствие государственного правового регулирования операций с деривативами и ярко выраженный спекулятивный характер этих операций. В практической реальности регулирование рынка производных инструментов осуществлялось самими организаторами торгов фьючерсами и опционами, то есть биржами. В условиях возникших в августе 1998 г. форс-мажорных обстоятельств биржи не смогли справиться с кризисной ситуацией и вынуждены были одна за другой объявлять об остановке торгов производными инструментами  ²⁰  (13, стр. 3).

    Практика  показала, что биржи были не в  состоянии четко следовать процедурам, которые сами же и разработали, что  было связано либо с наличием конфликта интересов руководства и различных злоупотреблений, либо с некомпетентностью высшего менеджмента бирж и неспособностью своевременно и адекватно реагировать на возникшую кризисную ситуацию. МЦФБ, РБ, СПФБ одна за другой объявили об остановке торгов срочными инструментами.

      К 1998 году кризисные моменты  в стране уже давали о себе  знать. Это также отразилось  на межбанковском рынке, в частности  на операциях банков с форвардными  контрактами на доллар США.  В связи с повышением рискованности  форвардных операций банки начали в больших объемах переносить их на ММВБ, заключая все больше фьючерсных сделок В результате нагрузка на биржевую площадку значительно возросла, суммарная открытая позиция по контракту на доллар США составила около 1 миллиарда долларов. Руководство биржи судорожно пыталось найти пути выхода из угрожающей ситуации: в течение двух недель четыре раза увеличивалась норма депозитной маржи по фьючерсным контрактам. Однако пути выхода искали не там. Основная доля (иногда до 100%) гарантийного обеспечения на бирже была внесена участниками в не денежных активах, а именно ГКО. В результате объявления дефолта по ГКО гарантийное обеспечение операций на срочном рынке ММВБ мгновенно обесценилось и расчеты с участниками стали невозможны.

      Именно приостановка торгов на ММВБ самым негативным образом сказалась на дальнейшем развитии срочного рынка в России. Ведь пострадали в основном банки — крупные институциональные инвесторы, которые в большом количестве были представлены в Секции срочного рынка ММВБ и которые традиционно наиболее консервативно подходят к выбору своих финансовых вложений. Наступила более чем трех-летняя эра недоверия участников к организаторам торгов на срочном рынке и к срочному рынку в целом.

      Единственная российская торговая  площадка — Биржа «Санкт-Петербург» — выдержала испытание кризисом 1998 г . На этой бирже ни на минуту не были остановлены торги срочными инструментами и все расчеты с участниками и контрагентами были осуществлены точно и в срок. Отчасти, этому способствовал не очень большой объем позиций, который к моменту кризиса был открыт на бирже  ²¹ (18, б/н).

    Восстановление  и дальнейшее развитие рынка деривативов  относится к 2001 г. и на настоящий  момент операции с этими инструментами  являются одним из наиболее активно  развивающихся сегментов финансового рынка. Однако правовая неурегулированность и недостаточная востребованность деривативов субъектами реального сектора экономики в качестве инструментов хеджирования по-прежнему остаются основными характеристиками отечественного рынка производных инструментов. Вместе с тем в условиях усиливающейся нестабильности мировых рынков и, в частности, российского финансового рынка необходимость создания высоконадежной и эффективной системы защиты финансовых активов от непредсказуемых ценовых колебаний с помощью деривативов не вызывает сомнений.

    Страхование, базирующееся на инструментах срочного рынка, вносит в рыночную экономику  дополнительные элементы определенности и предсказуемости, причем как на уровне отдельных компаний, так и  на уровне государства. Страхование рыночных рисков необходимо для всех хозяйствующих субъектов, поскольку позволяет осуществлять финансовое планирование своей деятельности, направлять большие средства на развитие.

    Исходя  из мировой практики, срочный рынок  в первую очередь необходим хеджерам, которые могли бы покупать позиции в акциях и хеджировать свои риски через фьючерсные контракты. Но вся история развития срочного рынка в России свидетельствует о том, что присутствие хеджеров на российском рынке – явление нехарактерное, и наиболее активными участниками срочного рынка в настоящий момент являются спекулянты.

    Рынок, состоящий из одних спекулянтов, по определению ограничен, как в  силу малого количества людей, готовых  играть в «биржевую рулетку», так  и в силу слишком частой «ротации кадров». Проигравшие, как правило, выбывают ²² (13, стр. 12).

    Хеджеры – принципиально иная категория  участников торговли производными. Риск их операций на срочном рынке минимален  в силу того, что проигранные по исполнении срочной сделки средства могут быть компенсированы ими на рынке базового актива. А присутствие на рынке участников, готовых проигрывать, означает качественно иное состояние такого рынка.

    Функции, которые срочный рынок выполняет  в современной рыночной экономике, очень важны. С одной стороны, срочные инструменты обеспечивают возможность страхования (хеджирования) ценовых рисков, с другой – они служат средством извлечения повышенной спекулятивной прибыли. Заложенная в природу срочных инструментов возможность торговать «с плечом» привлекает на срочный рынок большое количество мелких и средних спекулянтов, которые привносят на рынок высокую ликвидность ²³ (13, стр. 11). Ликвидность, в свою очередь, необходима уже крупным хеджерам, как финансовым институтам, так и промышленным и торговым компаниям, для страхования их основной деятельности от финансовых рисков. В результате такого противоречивого «сплава» риска и осторожности возникает феномен срочного рынка.

    Несмотря  на трансформации, которые продолжают происходить на финансовых рынках, первичная цель срочных рынков остается неизменной: обеспечить эффективный механизм для управления ценовыми рисками.

    Фьючерсный  контракт предполагает поставку определенного  актива в определенном месте на определенную дату в будущем. Покупая или продавая фьючерсные контракты, устанавливающие цену покупки или продажи базисного актива на определенный момент в будущем, участники рынка способны застраховаться от неблагоприятных ценовых изменений.

    Лиц, покупающих и продающих фьючерсные контракты, можно определить как хеджеров и спекулянтов. Хеджеры участвуют во фьючерсных сделках в основном чтобы уменьшить риск, так как данные лица или производят, или используют актив в рамках своего бизнеса. Спекулянты заключают фьючерсные контракты в целях получения прибыли в короткие сроки. Спекулянты  надеются получить прибыль от скачков цен, которых хеджеры стремятся избегать.

    Везде, где присутствуют хеджеры, которые  нуждаются в снижении ценовых  рисков, присутствуют спекулянты, желающие выборочно принять риски ради прибыли. Взаимодействие хеджеров и спекулянтов, каждый из которых преследует свои собственные цели, помогает обеспечивать активность, ликвидность и конкурентность рынка.