Финансовые кризисы

Источник: “Financial Times”, 30.1.1998. 

  Новая волна кризиса зародилась после того,  как международные спекулянты сделали объектом своих атак валюту Гонконга -  главного  финансового  центра всего  восточно-азиатского  региона.  20-23  октября  1997  г.   Гонконгский фондовый индекс Хан Сен снизился в общей сложности на  25%.  Вслед за  этим резкие колебания произошли  на  фондовых  рынках  всего  мира:  американский индекс Доу-Джонса снизился 28 октября на 7.2%,  на  бирже  в  Токио  падение составило 4.3, а во Франкфурте-на-Майне - 4.2%. В России котировки  "голубых фишек" (наиболее ликвидных акций)  снизились в конце октября на  20-30%. Кризис, таким образом, впервые  вышел  за  границы  Восточной  Азии  и  стал глобальным.

  В  ноябре эпицентр кризиса  достаточно  неожиданно  перемещается  в   Южную Корею, страну, экономически гораздо более развитую, чем  государства  АСЕАН. Это совпало по времени с кризисом фондового рынка в Гонконге.  В  результате паника началась и среди зарубежных  инвесторов,  вложивших  деньги  в  Южной Корее. 
 

  Таблица 2. Макроэкономические  показатели стран Восточной Азии (%) 

           Источник   "Financial Times", 27 IV 1998. 

  Бум   внутренних  и  внешних  инвестиций  сопровождался   крупномасштабным импортом оборудования и сырья. В результате к середине 90-х годов  у  стран АСЕАН сложились достаточно крупные  негативные  балансы  по  счету  текущих операций.

  Принципиальную  схему развертывания кризиса  можно  представить  следующим образом. Сначала происходит снижение  фондовых  индексов.  Затем,  по  мере роста негативных  настроений  среди  инвесторов,  начинаются  спекулятивные атаки на национальную валюту. Защита ее с помощью высоких процентных ставок обостряет   проблему   внешней    задолженности.    Издержки    поддержания фиксированного курса в конце концов приводят к девальвации, что еще  больше увеличивает  стоимость  обслуживания  внешнего  долга.  Вслед  за  падением валютного курса падают фондовые индексы, теперь уже гораздо более  высокими темпами. В дальнейшем падение курсов акций и валютного курса происходит  по спиралевидной траектории: одно ускоряет другое.

  По  оценкам специалистов МВФ, причинами  кризиса служат:

  -неспособность правительств обуздать перегрев экономики;

  -образование  торговых  дефицитов  и  "мыльных   пузырей"   на   рынках капитальных активов;

  -слишком ортодоксальный подход к фиксированным валютным курсам,  который привел к неумеренным заимствованиям;

  -слабый контроль за банковской системой.

  В  более широком плане глубинные   причины  кризиса  связывают   со  слишком значительной  ролью  государства  в   восточно-азиатских   экономиках,   со взаимо переплетением власти и крупного бизнеса. МВФ фактически  утверждает, что  восточно-азиатские  экономики  в  целом  нездоровы   и   нуждаются   в радикальных структурных реформах.

  Поразительно,  что  это  говорится  о   странах,  еще  недавно  являвшихся мировыми лидерами по  экономическому  росту,  чьи  достижения  неоднократно ставились в пример другим развивающимся государствам. Но еще поразительнее, что  даже  непосредственно  в   предкризисный   период   макроэкономические показатели  азиатских  стран  (за  исключением  сальдо  по  счету   текущих операций) оставались в целом весьма неплохими (см. таблицу 2.)

  Надо  сказать, что до недавнего времени   одним  из  достоинств  азиатского "экономического чуда" считалось умение использовать иностранный капитал для целей национального развития.

  Остается предположить,  что  дело  не  только  в  торговом  дефиците  как таковом, но и в источниках его покрытия.

  Таким  образом, наибольшую  нестабильность  продемонстрировали  именно  те виды иностранных инвестиций, которые особенно поощрялись в последние годы в ходе  финансовой  либерализации.  И,  как  уже  отмечалось,  именно   отток портфельных инвестиций и  кризис  задолженности  местных  фирм  иностранным банкам  выступали  в  качестве  "передаточных  механизмов"   при   развитии азиатского финансового кризиса.

  В  итоге можно предположить, что  фундаментальной  причиной  кризиса   стало нарушение оптимального  баланса  между  степенью  внутренней  либерализации экономик, с одной стороны,  и  степенью  их  открытости  для  краткосрочных иностранных инвестиции  –  с  другой.  Контроль  за  допуском  в  экономику иностранного спекулятивного  капитала  ослаблялся  быстрее,  чем  позволяли объективные условия. И, в конце концов, риски,  связанные с нестабильностью краткосрочных инвестиции, стали перевешивать те макро и  микроэкономические преимущества, которые дает привлечение иностранных кредитов  и  портфельных инвестиции. 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 

2.3 Российский  кризис и его последствие 

Летом 1997 г. ситуация на финансовых рынках  Юго-Восточной  Азии  начала обостряться, но это практически не  сказывалось  на  российской  экономике. Относительная  политическая  устойчивость  в  стране  вместе  с  повышенной деловой активностью российских компаний и  банков  создавала  благоприятное впечатление у западных  инвесторов  по   поводу   перспектив   российской экономики.

    Однако финансовая стабилизация  и бурное развитие  российских  финансовых рынков  происходили   на  фоне  углубления   фундаментальных   экономических проблем: фискального  кризиса, значительного ухудшения состояния платежного баланса и нарастания  предпосылок усиления  нестабильности  экономической политики. Внушало серьезные опасения соотношение краткосрочных обязательств государства,  находящихся у нерезидентов,   и   внешних   резервов   ЦБР, характеризующее курсовой  риск  при  репатриации  прибыли  от  вложений  на российских финансовых рынках.

Начало  кризиса (ноябрь-декабрь 1997 г.). 27 октября 1997 г. падение  индекса Dow Jones Industrial Average достигло рекордной  отметки  554  пункта.  Эту дату можно считать началом  развертывания  финансового  кризиса  в  России, разрушившего все достигнутые к  1997  г.  макроэкономические  результаты  и повлекшего за собой смену курса экономических преобразований.

    Неблагоприятные изменения в мировой конъюнктуре вызвали отток капиталов с российских  финансовых  рынков.  Наиболее  быстро  это   отразилось   на российском рынке акций. За неделю - с 27 октября по  2  ноября  1997  г.  - фондовый индекс упал на 18,5%. В целом за ноябрь индекс РТС-1 опустился  до значения 328,5, то есть падение котировок составило около 32%.

    В  результате  ЦБР  оказался  перед  выбором  политики,  соответствующей условиям финансового  кризиса. ЦБР пришлось выбирать  между плохими  и  очень  плохими решениями.  Первый вариант сводился к защите от атак на рубль путем увеличения процентных ставок на  рынке  государственных  обязательств,  что позволяло избежать потерь международных резервов. Второй вариант заключался в  удержании  процентных  ставок  на  относительно  низком   уровне   путем проведения операций на открытом рынке. 

Таблица 2.Финансирование платежного баланса РФ за 1995—1997 гг. млрд. долл. 

      * “ + ” — снижение, “ - ”  — рост.

      Источник: Расчеты на основе платежных  балансов России, ЦБ России. 

    К сожалению,  в  ноябре  ЦБР   придерживался  второго  варианта,  пытаясь реализовать  политику  удержания  процентных  ставок  за  счет   увеличения принадлежащего ему пакета ГКО.

    Проведение такой политики  ЦБР   представляется  нам  серьезной   ошибкой, которая в значительной мере предопределила дальнейшее развитие кризиса.

    Одним из факторов, демонстрирующих неадекватную реакцию правительства на углубляющийся кризис, явилось отсутствие  разработанной  программы  мер  по сокращению государственных расходов и дефицита государственного бюджета.

     Углубление кризиса (январь 1998 г.) и временная стабилизация  (февраль- апрель 1998 г.). В конце 1997 - начале 1998 гг. кризис в Юго-Восточной Азии начал нарастать.  Это  снова  послужило  причиной  ухудшения  положения  на российских финансовых рынках.

    В  результате  оттока  портфельных   инвестиций  из  России   усилившееся давление  на  рубль  обусловило  в  начале  года  быстрые  темпы  повышения официального обменного курса  доллара  США  и  рост  форвардных  котировок. Попытки ЦБР в январе ускорить темпы обесценения  рубля  привели  к  резкому увеличению процентных ставок на рынке ГКО. Рынок экстраполировал  повышение темпов роста курса и  реагировал  на  это  увеличением  процентных  ставок, компенсирующим снижение доходности, исчисленной  в  валюте.  Такая  реакция рынка подтверждает высказанные  выше  соображения  о  том,  что  проведение девальвации в условиях кризиса доверия при коротком государственном  долге, высокой доле нерезидентов на этом рынке, низком  уровне  валютных  резервов является труднореализуемым решением.

    В  феврале-апреле  1998  г.  на  рынках  наступил  период  относительной стабилизации.  Произошел  также  ряд  дополнительных  событий,   послуживших позитивными сигналами для инвесторов

    Нарастание и кульминация кризиса  (май-август 1998 г)  В середине  мая макроэкономическая ситуация в  России  начала  резко  ухудшаться  Котировки государственных ценных бумаг стремительно падали, определенное  влияние  на такое развитие событий в России  оказали  дальнейший  рост  политической  и экономической нестабильности в Азии (ситуация в Индонезии  и  Индии,  новый виток кризиса в Южной Корее, Таиланде и др.), а  также  ожидание  повышения процентных  ставок  Федеральной  резервной  системой,   что   повысило   бы привлекательность вложений  в  американские  ценные  бумаги.  Однако  более существенное значение имели, по-видимому,  внутренние  российские  события. Наиболее важными событиями из  них,  давших  негативные  сигналы финансовым рынкам были следующие.