Ипотечно-инвестиционный анализ

Решение.

Общую стоимость собственности определим делением чистого операционного дохода в году, предшествующем проектируемому периоду, на общий коэффициент капитализации, Для получения общего коэффициента капитализации воспользуемся общей формулой Эллвуда:

RO = 0,0991

Следовательно, стоимость собственности будет равна:

V= 50 000/0,0991 = 504 540.

Рассмотрим механизм формирования денежных потоков при изменении дохода в соответствии с кривой накопления фонда возмещения.

По условию задачи через 10 лет доход увеличится на 20%, что составит

50 000 х 0,2 = 10 000.

До этой величины доход будет расти пропорционально накоплению фонда возмещения при норме отдачи 16%, причем в каждый период увеличение дохода можно представить в виде некой постоянной корректировочной величины, умноженной на обратную величину коэффициента фонда возмещения. В последний год абсолютное увеличение дохода 10 000 определяется как произведение постоянной корректировочной величины на обратную величину коэффициента фонда возмещения 10 года. Следовательно, сумма постоянной корректировочной величины будет равна

10 000 х 0,04102 = 410,2.

Составим схему формирования дохода для данных условий (табл. 3.10).

Таблица 3.10

Здесь:

в графе А — обозначены периоды, в графе В —- постоянная корректировочная величина, в графе С — значения коэффициентов фонда возмещения, в графе D — сумма увеличения дохода, в графе Е — сумма дохода в каждом периоде без учета увеличения, в графе F — сумма дохода в каждом периоде с учетом увеличения.

Зная распределение потока доходов для каждого года, можно со­ставить схему денежных потоков всего проекта для определения стоимости собственного капитала (табл. 3.11).

Таблица 3.11

Настоящая стоимость денежного потока, приходящегося на собственный капитал при 16% норме дисконтирования составляет 81 386.

Кроме причитающейся настоящей стоимости доходов, владелец собственного капитала получит причитающуюся ему часть выгоды от продажи актива:

сумма продажи                                                  504 540 х 1,2 = 605 448

остаток кредита                           (504 540 х 0,7) (1 – 0,1726) = 292 219

остаток на собственный капитал                                                313 229

коэффициент настоящей стоимости                                        0,226684

настоящая стоимость остатка на собственный капитал             71 004

Итого настоящая стоимость выгод, приходящихся на собственный капитал:

81 386 + 7 1004 = 152 390,

что соответствует 30% от стоимости собственности.

Доход, изменяющийся по экспоненте.

Для корректировки общего коэффициента капитализации на экспоненциальное изменение дохода применяют стабилизирующий коэффициент К, который определяется из следующего выражения:

где С — норма изменения дохода;

Sn — коэффициент будущей стоимости;

YE -  норма отдачи собственного капитала;

аn — коэффициент настоящей стоимости единичного аннуитета.

Корректировка общего коэффициента капитализации производится путем замены знаменателя формулы Эллвуда (1 + Δi х J) коэффициентом К.

Предположим, например, что в течение десяти лет доход от конкретной собственности будет ежегодно линейно увеличиваться на 3% при норме отдачи собственного капитала 16%. Величина корректировочного коэффициента К рассчитывается следующим образом:

С учетом полученного коэффициента К определим стоимость собственности в следующем примере (табл. 3.12).

Таблица 3.12

Общий коэффициент капитализации рассчитаем по формуле Эллвуда:

Общая стоимость собственности с учетом дохода в году, предшествующему сроку начала проекта:

50 000 / 0,09517 =525375.

Ставка процента за кредит, срок кредитования и порядок погашения оказывают влияние на величину ипотечной постоянной. Ипотечная постоянная  ИП рассчитывается как отношение годовой ве­личины расходов по обслуживанию долга  РОДг  к первоначально полу­ченной сумме ипотечного кредита  ИПК:

.

Ипотечная постоянная показывает величину обязательных выплат по ипотечному кредиту, включающих как погашение долга, так и сумму причитающихся процентов. Для этих целей ис­пользуются специально рассчитанные карты ипотечных постоянных. Меняя один из параметров (ставку процента за кредит или срок), заемщик может существенно сни­зить величину ежегодных выплат банку, однако это приведет к увеличению общей суммы процентов, которую уплатит заемщик за весь период кредитования.

Для того чтобы ипотечный кредит был полностью погашен, ипотечная постоянная должна быть выше номинальной ставки процента за кредит. Превышение ипотечной постоянной над ставкой процента за кредит обеспечивает выплату основной суммы кредита.

Когда ипотечная постоянная будет меньше размера ставки процента за кредит, выплаты по кредиту не покроют даже проценты по нему. В этом случае невыплаченная часть процентов будет накапливаться вместе с основной суммой ипотечного долга и его остаток будет расти.

Так, например, если инвестор не может платить более 20 копеек на 1 рубль полученного кредита, преду­сматривающего ежемесячное погашение, то срок кредитования при ставке 5% составит 6 лет, при ставке 10% - 7 лет, при ставке 15% - 10 лет.

Например, кредит выдан на 20 лет под 11% с ежемесячным погашением. Ипотечная постоянная в этом случае ИП = 12,39 %.

Ипотечная постоянная используется для определения величи­ны годовых расходов по обслуживанию долга и оценки финансового левериджа. Поскольку доля выплат по кредиту, предостав­ленному на одинаковых условиях, постоянна, сумма годовых рас­ходов по обслуживанию долга зависит от величины займа.

Например, по кредиту, выданному на 25 лет под 12% с ежемесяч­ным погашением, ипотечная постоянная равна 12,64%. Соответст­венно расходы по обслуживанию долга составят (табл. 3.13).

Таблица 3.13

Расходы по обслуживанию долга

Оценка финансового левериджа является важнейшим факто­ром, определяющим эффективность использования инвестором заемных средств. В зависимости от условий, на которых предоставляется кредит, финансовый леверидж может быть оценен как положительный, отрицательный либо нейтральный. Для объективной оценки фи­нансового левериджа следует различать уровни дохода, приноси­мого недвижимостью, и правильно определять соответствующие ставки доходности.

Чистый операционный доход рассчитывается как разница ме­жду действительным валовым доходом и операционными расхода­ми, необходимыми для содержания и управления недвижимостью. Если для приобретения собственности привлекается ипотечный кредит, у инвестора ежегодно появляются расходы, связанные с условиями финансирования: возврат части основного долга и уп­лата причитающихся процентов.

Разница между чистым операционным доходом и расходами по обслуживанию долга является де­нежными поступлениями, отражающими величину дохода, полу­чаемого инвестором.

ДП = ЧОД - РОДг,

где  ЧОД — чистый операционный доход;

РОДг — годовые расходы по обслуживанию долга;

ДП — денежные поступления на собственный капитал инве­стора.

Комбинированное финансирование предусматривает использо­вание собственных средств инвестора и ипотечного кредита. Сум­ма этих источников должна соответствовать стоимости недвижимо­сти.

СтНД = ИПК + СК,

где  СтНД - стоимость недвижимости;

ИПК - ипотечный кредит;

СК - собственный капитал инвестора.

Понятие доходности строится на сравнении размеров полученного дохода с величиной вложенных средств.

Ставка доходности недвижимости рассчитывается как отношение чистого операционного дохода к стоимости недвижимости или сумме ипотечного кредита и собственного капитала инвестора:

.

Ставка доходности на собственный капитал определяется как отношение денежных поступлений к величине собственного капитала, вложенного инвестором в недвижимость:

.

Финансовый леверидж считается нейтральным, если ставка доходности недвижимости равна ставке доходности собственного капитала инвестора, т.е. СДнд  =  СДск. Финансовый леверидж оценивается как отрицательный, если СДнд  >  СДск. Финансовый леверидж является положительным и характеризует эффективное использование заемных средств, если СДнд  <  СДск.

Пример 11. Объекты недвижимости № 1 и № 2 приносят ежегодно одинаковый чистый операционный доход – 150 тыс. руб. и имеют равную стоимость – 1 млн. руб. В каждый объект инвестор вложил одинаковый собственный капитал – по 400 тыс. руб, следовательно, они имеют равную величину ипотечного кредита. Однако, поскольку кредит получен на разных условиях, ежегодные расходы по обслуживанию долга составят по объекту № 1 – 70, а по объекту № 2 – 100 тыс. руб.