Характеристика ценовых мультипликаторов

       Перечень критериев сопоставимости, приведенный выше, не является  исчерпывающим, и эксперт имеет  возможность самостоятельно дополнять  список дополнительными факторами.  Оценщик редко находит компании  абсолютно идентичные с оцениваемой, поэтому на основе анализа критериев он может сделать один из двух альтернативных выводов:

     •  компания сопоставима с оцениваемой  по ряду характеристик и может  быть использована для расчета мультипликаторов;

     •  компания недостаточно сопоставима  с оцениваемой и не может быть использована в процессе оценки.

       Эксперт должен в письменной  форме объяснить, почему он  сделал данное заключение.

       Итоговый список должен включать  не менее трех аналогичных  компаний. Оценщик может использовать  зарубежные компании в качестве  аналогов, однако в этом случае  необходимо убедиться, что уровень  производства сходен с оцениваемым  российским предприятием, трансформировать  отчетность и скорректировать  расчетную величину ценового  мультипликатора на уровень странового риска.

     Сопоставление финансовых показателей оцениваемой  компании и фирм-аналогов. Сравнительный  подход к оценке предприятия предполагает использование уже существующих в российской практике приемов и  методов финансового анализа. Оценщик  анализирует балансы, отчеты о прибылях и убытках, дополнительную информацию, рассчитывает финансовые коэффициенты. Финансовый анализ является важнейшим  компонентом определения сопоставимости аналогичных компаний с оцениваемым  предприятием. Отличительные черты  финансового анализа при сравнительном  подходе проявляются в следующем:

     во-первых, только по результатам финансового  анализа оценщик принимает решение  о сопоставимости и включении  тех или иных фирм в список компаний-аналогов;

     во-вторых, финансовый анализ позволяет определить место или ранг оцениваемой компании среди аналогов;

     в-третьих, финансовый анализ является основой  для внесения необходимых корректировок, обеспечивающих нужное сходство оцениваемой  компании с аналогами;

     в-четвертых, финансовый анализ позволяет обосновать степень доверия оценщика к конкретному  виду ценового мультипликатора в  их общем числе и в конечном счете определить вес каждого варианта стоимости при выведении итоговой величины.

3. Характеристика  ценовых мультипликаторов

     Основным  инструментом определения рыночной стоимости собственного капитала предприятия  сравнительным подходом являются ценовые  мультипликаторы.

       Ценовой мультипликатор отражает  соотношение между рыночной ценой  предприятия и каким-либо его  показателем, характеризующим результаты  производственной и финансовой  деятельности.

     В качестве таких показателей можно  использовать не только прибыль, но и  денежный поток, дивидендные выплаты, выручку от реализации и некоторые  другие.

       Ценовой мультипликатор рассчитывается  по всем аналогичным предприятиям.

     Для оценки рыночной стоимости оцениваемой  компании выбранная аналитиком величина ценового мультипликатора используется как множитель к ее аналогичному показателю.

     Для расчета ценового мультипликатора  необходимо:

     1. Определить величину капитализации  или рыночную стоимость собственного  капитала компании аналога. Для  этого рыночная цена акции  аналогичной компании умножается  на число акций в обращении.  Это даст нам значение числителя  в формуле. Цена акции берется  на последнюю дату, предшествующую  дате оценки, либо она представляет  среднюю величину между максимальной  и минимальной ценой за последний  месяц.

     2. Вычислить необходимые финансовые  показатели: прибыль, выручку от  реализации, стоимость чистых активов  и другие. Это даст нам величину  знаменателя. В этом качестве  может выступать показатель финансовых  результатов либо за последний  отчетный год, либо за последние  12 месяцев, либо средняя величина  за несколько лет, предшествующих  дате оценки.

     В оценочной практике используются два  типа ценовых мультипликаторов: интервальные и моментные.

     К первому типу можно отнести мультипликаторы:

     1. «Цена/прибыль».

     2. «Цена/денежный поток».

     3. «Цена/ дивидендные выплаты».

     4. «Цена/выручка от реализации».

     К моментным мультипликаторам относят:

     1. «Цена/балансовая стоимость».

     2. «Цена/ чистая стоимость активов».

       Деление ценовых мультипликаторов  на интервальные и моментные  важно с точки зрения используемого  в расчетах числа акций в  обращении. Так при расчете  интервальных ценовых мультипликаторов  необходимо рассчитать среднее  число акций в обращении за  такой же период, какой использовался  при определении конкретного  показателя. Например, если чистая  прибыль рассчитывалась как средняя  величина за три последних  года, то необходимо рассчитать  среднее число акций в обращении  за те же годы.

       Рассмотрим порядок расчета, сферу  и основные условия применения  ценовых мультипликаторов.

     Мультипликаторы «цена/прибыль», «цена/денежный поток»

     Данная  группа мультипликаторов является самым  распространенным способом оценки, т.к. информация о прибыли оцениваемой  компании и предприятий-аналогов является наиболее доступной. Для расчета  мультипликатора может использоваться любой показатель прибыли, который  может быть получен аналитиком в  процессе ее распределения. Поэтому, кроме  показателя чистой прибыли, можно использовать прибыль до налогообложения, прибыль  до уплаты процентов и налогов  и т.д. Основное требование — полная идентичность используемого показателя для аналога и оцениваемой  фирмы, т.е. мультипликатор, исчисленный  на основе прибыли до уплаты налогов, нельзя применять к прибыли до уплаты процентов и налогов. Мультипликатор «цена/прибыль» существенно зависит  от методов ведения бухгалтерского учета, поэтому, если в качестве аналога  выступает зарубежная компания, необходимо привести систему рас­пределения прибыли к единым стандартам. Только после проведения всех необходимых корректировок можно достигнуть необходимого уровня сопоставимости, позволяющего использовать мультипликатор.

     В качестве базы для расчета мультипликатора  можно использовать не только сумму  прибыли, полученную в последний  год перед датой оценки. Оценщик  может использовать среднегодовую величину прибыли, исчисленную за последние пять лет. Оценочный период может быть увеличен или уменьшен в зависимости от имеющейся информации и наличия экстраординарных ситуаций, искажающих основную тенденцию в динамике прибыли.

     Базой расчета мультипликатора «Цена/денежный поток» может служить любой показатель прибыли, увеличенный на сумму начисленной  амортизации. Следовательно, аналитик может использовать несколько вариантов  данного мультипликатора.

     Наиболее  распространенной ситуацией применения мультипликатора «Цена/денежный поток» является убыточность либо незначительная величина прибыли, а также несоответствие фактического полезного срока службы основных фондов предприятия периоду  амортизации, принятому в финансовом учете. Это возможно в случае, когда  стоимость активов будет незначительной, хотя прослужат они довольно долго.

     Мультипликатор  «Цена/дивиденды»

     Данный  мультипликатор может рассчитываться как на базе фактически выплаченных  дивидендов, так и на основе потенциальных  дивидендных выплат. Под потенциальными дивидендами понимаются типичные дивидендные  выплаты, рассчитанные по группе сходных  предприятий на основе сравнения  их фактических дивидендных выплат и чистой прибыли.

     Возможность применения того или иного мультипликатора  данной группы зависит от целей оценки. Если оценка проводится в целях поглощения предприятия, то способность выплачивать  дивиденды не имеет значения, т.к. она может прекратить свое существование  в привычном режиме хозяйствования. При оценке контрольного пакета оценщик ориентируется на потенциальные дивиденды, т.к. инвестор получает право решения дивидендной политики. Фактические дивидендные выплаты важны при оценке миноритарного паке­та акций, поскольку инвестор не сможет заставить руководство компании увеличить дивиденды даже при наличии достаточного роста прибыли.

     Мультипликатор  «Цена/дивиденды» на практике используется достаточно редко, несмотря на доступность  необходимой для расчета информации. Это связано с тем, что порядок  выплаты дохода инвесторам в открытых и закрытых компаниях существенно  различается. В закрытых обществах  собственники могут получать денежную выгоду в виде различных выплат, снижения арендной платы и т.д. Мультипликатор «Цена/дивиденды» целесообразно использовать, если дивиденды выплачиваются достаточно стабильно как в аналогах, так  и в оцениваемой компании, либо способность компании платить дивиденды  может быть обоснованно спрогнозирована. Оценщик должен удостовериться, что  сумма дивидендов рассчитана по годовой  процентной ставке, даже если дивиденды  выплачиваются ежеквартально.

     Мультипликатор  «Цена/выручка от реализации»; «Цена/физический объем»

       Данный мультипликатор используется  довольно редко, в основном  для проверки объективности результатов,  получаемых другими способами.

       Хорошие результаты мультипликатор  «Цена/выручка от реализации»  дает при оценке предприятий  сферы услуг (реклама, страхование,  ритуальные услуги и т.д.). Мультипликатор  «Цена/выручка от реализации»  не зависит от методов ведения  бухгалтерского учета. Несомненным  достоинством данного мультипликатора  является его универсальность,  которая избавляет оценщика от  необходимости проведения сложных  корректировок, применяемых при  расчете мультипликатора «Цена/прибыль».

     Если  целью оценки является поглощение компании, то лучше ориентироваться на мультипликатор «Цена/выручка от реализации», так  как он исключает возможность  повышения цены за счет кратковременного роста прибыли, обеспечиваемого  усилиями финансового менеджера. Однако в этом случае оценщик должен тщательно  изучить стабильность объема выручки  от реализации в будущем. Поскольку  поглощение компании сопровождается, как правило, сменой управленческого  аппарата, это может привести к  полной замене производственного персонала  и падению объемов реализации. Особенность применения мультипликатора  «Цена/выручка от реализации» заключается  в том, что оценщик должен обязательно  учитывать структуру капитала оцениваемой  компании и аналогов. Если соотношение  собственных и заемных средств  существенно отличается, то оценку лучше проводить на основе рыночной стоимости инвестированного капитала.

     Мультипликатор  «Цена/физический объем» является разновидностью мультипликатора «Цена/выручка от реализации». В этом случае цена сопоставляется не со стоимостным, а с натуральным  показателем, который может отражать физический объем производства, размер производственных площадей, количество установленного оборудования, а также  любую другую единицу измерения  мощности.

     Мультипликатор  «Цена/балансовая стоимость»

     Для расчета мультипликатора «Цена/балансовая стоимость» в качестве финансовой базы используется балансовая стоимость  либо всех, либо чистых активов аналогичных  компаний на дату оценки или на последнюю  отчетную дату. Данный мультипликатор относится к так называемым моментным  показателям, поскольку используется информация о состоянии на конкретную дату, а не за определенный отрезок  времени.