Организационно-экономическая характеристика предприятия

В том случае, когда t0>0 (приведение осуществляется к более позднему времени), такая процедура называется компаундированием.

Норма дисконта (Е - в процентах  или в долях единицы) является экзогенно задаваемым основным экономическим  нормативом, используемым при оценке эффективности инвестиционных проектов. В отдельных случаях значение нормы дисконта может выбираться различным для разных шагов расчета (переменная норма дисконта). Это может быть целесообразно в случаях переменного по времени риска; переменной по времени структуры капитала при оценке коммерческой эффективности инвестиционных проектов.

При оценке коммерческой эффективности проекта в целом  используется коммерческая норма дисконта, определяемая с учетом альтернативной (т.е. связанной с другими проектами) эффективности использования капитала. Норма дисконта участника проекта отражает эффективность участия в проекте предприятий (или иных участников). Она выбирается самими участниками. При отсутствии четких предпочтений в качестве нее можно использовать коммерческую норму дисконта.

Основными показателями, характеризующими эффект проекта за весь период его реализации, являются чистый недисконтированный доход и чистый дисконтированный доход.

Чистым доходом (другие названия — ЧД, Net Value, NV) называется накопленный эффект (сальдо денежного  потока) за расчетный период:

 

,      (4.2)

 

где φm – эффект (чистый доход, сальдо реальных денег) на m-м  шаге, а сумма распространяется на все шаги  расчетного периода.

Чистый дисконтированный доход (другие названия — ЧДД, интегральный дисконтированный эффект, Net Present Value, NPV) накопленный дисконтированный эффект за расчетный период. ЧДД рассчитывается по формуле:

 

     (4.3)

 

ЧД и ЧДД характеризуют  превышение суммарных денежных поступлений  над суммарными затратами для  данного проекта соответственно без учета и с учетом неравноценности эффектов (а также затрат, результатов), относящихся к различным моментам времени.

Разность ЧД - ЧДД нередко  называют дисконтом проекта, она  отражает влияние дисконтирования  на величину интегрального эффекта.

Процедура метода – NPV:

- Шаг 1. Дисконтируются денежные потоки по шагам, входные и выходные.

- Шаг 2. Суммируются все дисконтированные значения элементов денежных потоков.

- Шаг 3. Производится принятие решения.

Абсолютная величина чистого приведенного дохода зависит от двух видов параметров. Первый характеризует денежные потоки. Ко второму виду следует отнести ставку дисконтирования. При высоком уровне ставки отдельные платежи оказывают малое влияние на NPV. В силу этого различные по продолжительности периодов отдачи варианты могут оказаться практически равноценными по конечному экономическому эффекту. В то же время ясно, что при всех прочих равных условиях проект с более длительным периодом поступлений доходов предпочтительней.

Одним из основных факторов, определяющих величину чистой текущей стоимости проекта, безусловно, является масштаб деятельности, проявляющийся в «физических» объемах инвестиций, производства или продаж. Отсюда вытекает естественное ограничение на применение данного метода для сопоставления различающихся по этой характеристике проектов: большее значение NPV не всегда будет соответствовать более эффективному варианту капиталовложений. Таким образом, при всех достоинствах этот критерий не позволяет сравнивать проекты с одинаковой  NPV, но разной капиталоемкостью. В таких случаях проекты сравниваются не по одному, а по комплексу показателей (в частности, в дополнение используется показатель ИДДК).

Для оценки эффективности ИП за первые k шагов расчетного периода рекомендуется  использовать следующие показатели:

- текущий чистый доход (накопленное сальдо):

 

     (4.4)

 

- текущий чистый дисконтированный доход (накопленное дисконтированное сальдо), определяемый по формуле 4.3.

Показатели доходности включают в себя индексы доходности и показатель внутренней нормы доходности. Индексы доходности характеризуют (относительную) «отдачу проекта» на вложенные в него средства. Они могут рассчитываться  как для дисконтированных, так и для недисконтированных денежных потоков. При оценке эффективности часто используются:

- индекс доходности затрат — отношение суммы денежных притоков (накопленных поступлений) к сумме денежных оттоков (накопленным платежам).

- индекс доходности дисконтированных затрат — отношение суммы дисконтированных денежных притоков к сумме дисконтированных денежных оттоков.

- индекс доходности инвестиций (капиталовложений) (ИД, ИДК, PI) — отношение суммы элементов денежного потока от операционной деятельности к абсолютной величине суммы элементов денежного потока от инвестиционной деятельности. Он равен увеличенному на единицу отношению ЧД к накопленному объему инвестиций К:

 

       (4.5)

 

• индекс доходности дисконтированных инвестиций (ИДД, ИДДК) - отношение суммы дисконтированных элементов денежного потока от операционной деятельности к абсолютной величине дисконтированной суммы элементов денежного потока от инвестиционной деятельности. ИДД равен увеличенному на единицу отношению ЧДД к накопленному дисконтированному объему инвестиций.

При расчете ИД и ИДД  могут учитываться либо все капиталовложения за расчетный период, включая вложения в замещение выбывающих основных фондов, либо только первоначальные капиталовложения, осуществляемые до ввода предприятия  в эксплуатацию (соответствующие показатели будут, конечно, иметь различные значения).При исчислении рассматриваемых индексов с учетом только первоначальных инвестиций их экономическое содержание становится менее прозрачным.

Индексы доходности затрат и инвестиций превышают 1, если и только если для этого потока ЧД положителен. Аналогично индексы доходности дисконтированных затрат и инвестиций превышают 1, если и только если для этого потока ЧДД положителен.

Внутренняя норма доходности (другие названия — ВНД, внутренняя норма дисконта, внутренняя норма рентабельности, Internal Rate of Return, IRR) - положительное число d, при котором чистый дисконтированный доход равен нулю. Т.е. необходимо, чтобы уравнение (1) имело единственный корень:

 

    (4.6)

 

где Финтег – функция, описывающая зависимость ЧДД  от нормы дисконта.

Поскольку для некоторых  проектов это уравнение может  вообще не иметь решения, либо иметь  несколько корней, то показатель ВНД  определен не для всех проектов. Для того чтобы дать корректное определение ВНД, рассмотрим класс "типичных" проектов, для которых установление ВНД никаких сложностей не представляет. Денежные потоки таких проектов устроены следующим образом: в начальный период  времени инвестор осуществляет затраты (денежный поток отрицателен), а затем начинает получать доходы (поток становится положительным). Функция интегрального эффекта «типичных» проектов с ростом d убывает и при больших d отрицательна, но при некоторой норме дисконта Финтег(d) >0. Поэтому график функции Финтег(d) пересекает ось абсцисс в единственной точке «в направлении сверху вниз», а уравнение (2.6) будет иметь один корень – функцию с таким свойством называют правильной. Проектам, где на нескольких первых шагах расчетного периода осуществляются инвестиции, а на последующих – получают доходы, отвечают правильные, хотя и не обязательно монотонно убывающие, функции Финтег(d).

Если притоки и оттоки реальных денег осуществляются в  начале каждого шага, уравнение доходности принимает вид:

 

              (4.7)

 

Основное свойство ВНД, обусловливающее возможность использования  этого показателя для оценки эффективности «типичного» проекта, состоит в том, что ИДЭ проекта положителен при любой норме дисконта, меньшей ВНД, и отрицателен при любой норме дисконта, превышающей ВНД.  Другие свойства: инвариантность при изменении масштаба - при пропорциональном изменении доходов и расходов ВНД не меняется. Это свойство часто используется, когда желательно информировать кого-либо об эффективности проекта, не раскрывая его масштабов. Однородность при изменении шкалы времени - при преобразовании допустимый проект остается допустимым и его ВНД уменьшается в q раз. Инвариантность к одновременной реализации - если проекты F и G допустимы и имеют одинаковую ВНД, то их одновременная реализация тоже допустима и имеет ту же ВНД. Усредняемость - если проекты F, G и F + G допустимы и ВНД у проекта F меньше, чем у G, то ВНД проекта F + G больше, чем у F и меньше, чем у G. Два последних свойства представляются особо важными. Они не позволяют «улучшить» проект, реализовав его совместно с менее доходным, и «испортить» хороший проект, реализовав его совместно с еще более доходным. Поэтому, если инвестор отобрал независимые проекты, ВНД которых лежит в некотором интервале, он может быть уверен, что при их совместной реализации будет обеспечена ВНД, лежащая в том же интервале. Это позволяет децентрализовать принятие решений о независимых проектах, и любое подразделение фирмы, приняв проект с высокой ВНД или отклонив проект с низкой ВНД, будет действовать в интересах фирмы в целом. Таким образом, рассматриваемые свойства гарантируют, что, отобрав любую совокупность независимых проектов с ВНД, превышающей норму дисконта, можно быть уверенным, что их совместная реализация будет эффективной. Наоборот, отказавшись от реализации какой-то совокупности проектов с ВНД, меньшей нормы дисконта, можно быть уверенным в том, что их совместная реализация оказалась бы для него неэффективной.

Показатель ВНД имеет  довольно широкое практическое применение, что можно объяснить следующим  образом. Решения о принятии или  отклонении инвестиционных проектов принимают  обычно те или иные коммерческие структуры (фирмы, банки, фонды и т.п.), располагающие собственными средствами. Сложилось так, что основная масса инвестиций осуществляется сейчас не в сфере реальных, а в сфере финансовых инвестиций, т.е. в форме операций с ценными бумагами. Денежные потоки по таким проектам устроены довольно просто: вначале осуществляются расходы по приобретению ценной бумаги, затем получаются дивиденды (или купонные выплаты) и, возможно, доходы от продажи ценной бумаги или от ее погашения. Для таких проектов ВНД всегда существует и обычно трактуется как доходность ценной бумаги. Естественно, что коммерческая структура хотела бы использовать тот же показатель и применительно к реальным инвестициям, сохранив, по возможности, его смысл и назначение. К сожалению, в полной мере эту идею реализовать не удается, но поползновения в эту сторону продолжаются.

Отметим ряд распространенных ошибок, связанных с применением  ВНД:

1. Если фирма располагает  определенными средствами и может  вложить их в несколько проектов  из имеющегося портфеля, возникает  задача оптимального выбора таких проектов. Оптимальным будет сочетание проектов, обеспечивающее фирме (при его норме дисконта) максимальное значение ИДЭ. Между тем, в ряде случаев отбор проектов производят в порядке убывания ВНД (до тех пор, пока хватает средств), что может привести к неверным решениям.  Этот принцип ранжирования  оправдан именно для финансовых проектов, где, выявив ценную бумагу с наибольшей доходностью, можно обычно приобрести максимально возможное количество таких бумаг, а, если останутся средства, перейти к приобретению ценных бумаг со следующей по величине доходностью. Несоответствие критериев возникло здесь потому, что в отличие от инвестиционных проектов финансовые проекты обычно тиражируемы и делимы, тогда как инвестиционные — уникальны (в инвестиционном портфеле может оказаться несколько "копий" одного и того же проекта, но это скорее исключение, чем правило).

2. Не всегда большое  превышение ВНД над нормой  дисконта свидетельствует об  устойчивости проекта к небольшим  изменениям доходов и расходов. В данном случае необходимо дополнить анализом, как  меняется ЧДД и ВНД при изменении тех или иных параметров проекта. Т.е. высокая ВНД не всегда гарантирует устойчивости проекта.

3. Считается, что при  наличии у уравнения (4.6) нескольких корней иногда можно принять в качестве ВНД один из них. В этой связи квалифицированные специалисты считают, что в случае множественности корней ни один из них не может использоваться для характеристики эффективности проекта

4. Считается, что ВНД,  является той максимальной процентной ставкой, под которую можно брать кредиты. На самом деле это утверждение верно лишь при выполнении следующих условий:

- весь проект осуществляется только за счет займов;

- кредит, необходимый для реализации проекта, может предоставляться несколькими траншами и погашаться в любое время до прекращения проекта;

- избыточные (после расчетов по кредиту) доходы от реализации проекта, если они возникают на каком-то шаге, депонируются (причем ставка депозита совпадает с ВНД) и могут быть использованы для финансирования проекта на следующих шагах;

- изменение размеров получаемых кредитов и вложений на депозиты не влияет на суммы уплачиваемых налогов. Это условие предполагает аддитивность налоговой системы. Если оно выполняется, налог по проекту «с кредитами и депозитами» можно «разложить» на часть, относящуюся к проекту «без кредитов и депозитов», и другую часть, относящуюся к только к кредитным и депозитным операциям.

Ясно, что эти условия  в большинстве случаев не столь  реалистичны, чтобы практически  использовать ВНД как критерий допустимой кредитной ставки. Если же уравнение доходности имеет несколько корней, то при выполнении указанных условий проект может быть реализован при использовании заемных средств под ставку, совпадающую с любым из этих корней. Задача расчета максимальной процентной ставки, приемлемой для фирмы, разумеется, актуальна, однако для ее решения надо построить варианты реализации проекта с разными процентными ставками и отобрать из них те, которые будут финансово реализуемыми для фирмы и одновременно эффективными для всех остальных участников. Решением будет тот из оставшихся вариантов, который отвечает максимальной процентной ставке и при этом обеспечивает фирме неотрицательный ЧДД. Очевидно, что денежные потоки по этому варианту будут весьма далеки от потоков исходного проекта.

Таким образом, ВНД определена не для всех проектов. Так, у проектов с большими инвестициями при эксплуатации или ликвидации созданных по проекту  предприятий, ВНД не существует. В  связи с этим применяют модифицированные нормы внутренней доходности. Но следует отметить, что разумной альтернативы ВНД нет. Поэтому, когда уравнение (4.6) имеет несколько корней или не имеет ни одного, то говорят, что ВНД не существует.

Аналогично: текущая ВНД, определяется как такое число d(k), что при норме дисконта Е=d(k) величина ЧДД(k) обращается в 0, при всех больших значениях Е — отрицательна, при всех меньших значениях Е — положительна. Для отдельных проектов и значений k текущая ВНД может не существовать.