Оценка стоимости коммерческого банка

     Если  бы по котировкам нескольких банков можно  было бы определять среднеотраслевой (или даже более дифференцированно  – по группам банков разной размерности) коэффициент P/E ratio, то цену акции оцениваемого j-го банка Pj можно было бы определить по формуле:  

     Pj= P/E х EPSj,  где     ( 2 )

     EPSj -  чистая прибыль j-го банка  за год, приходящаяся на одну  акцию j-го банка в обращении. 

     Например, P/E= 5, а годовая чистая прибыль j-го банка EPS=200млн руб, число акций  в обращении –10 млн шт. Рыночная цена одной акции этого банка 100 руб и расчетная рыночная стоимость акционерного (собственного) капитала равна 1 млрд руб.

     Наряду  с коэффициентом P/E ratio, используются также коэффициенты P/BV, P/Sales и другие. Если известно среднеотраслевое значение отношения цены акции к балансовой стоимости (P/BV)ж) и  балансовая стоимость  акции (BVj) оцениваемого банка, то рыночная стоимость акционерного капитала  (Ve j)этого банка будет равна Vej = P/BVх BVj х N.

     Ж) BV – балансовая стоимость акции  равна отношению чистых активов  банка к числу акций, находящихся  на руках акционеров (в обращении).

     В таблицах 1, 2, 3 приведены данные по финансовым институтам США, позволяющие использовать сравнительный подход к оценке их стоимости [3].

     Анализ  данных по отечественным банкам (по состоянию на 1 ноября 2003г) (рис.1.) показывает, что показатели ROA и ROE тесно коррелированны и  ROA= 20%ROE  при допущении, что  в расчетах ROE и ROA использовался  одинаковый показатель прибыли [2]. В  среднем ROE составляет от 5%   до 20%, а ROA -  от  1% до 4%.

     Доходный  подход  основан на прогнозировании  денежных потоков банка в перспективе  и их приведении к настоящему (или  будущему) моменту времени. Для банков растущих, созданных на базе новых  технологий обслуживания клиентов (Интернет-бэнкинг, телефонный бэнкинг,  виртуальные  банки) этот подход к оценке бизнеса  банка в целом и его акций  является наиболее адекватным.

     Основными методами, используемыми при доходном подходе, являются методы DCF (discounted cash flow), метод капитализации, метод добавленной  экономической стоимости (EVA) и др. Важным принципом использования  метода дисконтированных денежных потоков (DCF) является разграничение задач :

     1)оценки  рыночной стоимости бизнеса или  компании (банка) в целом, основанной  на прогнозировании и дисконтировании  свободного денежного потока (FCF), генерируемого деятельностью банка с определенной структурой активов и пассивов; и

     2) оценки рыночной стоимости акционерного (собственного) капитала банка ,  основанной на прогнозировании  и дисконтировании остаточного  денежного потока “к акционерам”(FCFE). Различные виды денежных потоков  и их структура рассмотрены  в [5,6].

     В общем виде формула определения  рыночной стоимости актива (бизнеса) методом DCF имеет известный вид:

      (3)  

     Где  CF  - денежный поток, генерируемый  активом (бизнесом), в t-ый момент времени,  i    - ставка дисконтирования.

     При условии  (допущении) стабильности (роста  или снижения) величины денежного  потока в долгосрочном периоде формула (2.3.) принимает вид:

     V= CF/I (4)

       где I –ставка капитализации.  Ставка капитализации отличается  от ставки дисконтирования тем,  что ставка дисконтирования используется  при расчетах для  неограниченного   времени, а ставки капитализации  соответствует ограниченному времени   работы объекта оценки. CF – среднегодовой  денежный поток.       

     Метод расчета рыночной стоимости объекта  оценки с использованием формулы (4) известен как метод капитализации  и может использоваться с большими допущениями, когда необходимо сделать  экспресс-оценку стоимости в сжатые сроки.

     Том Коупленд [ 4 ] выделяет следующие подходы  к оценке банков:

     внешняя оценка,

     внутренняя  оценка,

     оценка  собственного  (акционерного) капитала,

     оценка  стоимости банка в целом.  

     В той же работе автор объясняет, почему он предлагает оценивать стоимость  банка по акционерному капиталу. Однако в деятельности банков как коммерческих предприятий все большую роль играет продажа собственных продуктов  и услуг, а не посреднические функции. Поэтому для банков как объектов оценки должны применяться те же принципы и подходы (в частности, “метод единого  объекта оценки” – Коупленд),  что и для предприятий реального  сектора только с учетом различий в составляющих денежного потока и факторов, влияющих на формирование стоимости собственного и заемного капитала банка.

     Для оценки рыночной стоимости акций  в стабильных банках, выплачивающих  дивиденды, используется формула Гордона , использующая достаточно упрощенное представление денежного потока к акционерам:  

           ( 5 )  

     где EPS – чистая прибыль, приходящаяся на одну акцию: EPS1=EPS(1+g).  

     PR – доля чистой прибыли, выплачиваемая  в форме дивидендов (payment ratio),

     g – ожидаемые темпы роста прибыли  (для стабильных компаний g берется  в размере,  не превышающем  средние темпы роста ВВП в  экономике страны нахождения  компании).

     Тогда Ve=PхN акций в обращении ( 6 )  

     Примерами таких банков являются, в частности, канадские  банки,  имеющие стабильные экономические показатели и стабильную величину PR. Используемая для оценки рыночной стоимости канадских банков модель выглядит следующим образом:  

          (7)  

     Где BV- балансовая стоимость акции,  ROE= ROA/(1-Debt)/Assets.

     В соответствии с современными зарубежными  работами в области оценки стоимости  компаний разных отраслей, включая  банки, рыночную стоимость компании в целом методом DCFопределяют по формуле:  

        (8 )  

     где FCF – чистый денежный поток компании, банка.

     WACC – средневзвешенная стоимость  капитала компании, банка.ж) 

     ж) существуют различные точки зрения на понятие капитал: одни понимают под  капиталом суммарные пассивы  компании(равные активам), другие –  пассивы за вычетом краткосрочных  обязательств, за рубежом – пассивы  за вычетом кэша (денежных средств  на счете и в кассе). Авторы придерживаются первой точки зрения, понимая под  общим капиталом компании или  банка все ее источники финансирования (все пассивы).

     Рыночная  стоимость акционерного капитала (собственного) определяется по формуле:  

       (9)  

     где   FCFE – чистый денежный поток “к акционерам”  банка,

     ke   - требуемая инвесторами доходность  вложений в акции банка [5, 6].

     Для укрупненной оценки рыночной стоимости  акционерного капитала как части  рыночной стоимости банка наряду с формулой (9) используются модели прибыли  и спрэда.  

     Поскольку длительность периода прогнозирования  носит неопределенный характер, формулу  расчета стоимости бизнеса (компании, банка) (8) представ­ляют, как правило, в виде выражения (10), предусматривающего деление периода прогнозирования  на два отрезка (первая модификация  формулы оценки стоимости). Первый из них имеет фиксированную длительность (горизонт), например 3-5 лет, в течение  которых возможен прогноз объемов  продаж компании, состояния ее макроэкономической среды и других факторов, от которых  зависит кэш-фло и ставка дисконтирования. Для второго периода принимаются  постоянные значения годового кэш-фло  и ставки дисконтирования, характерные  для последнего года фиксированного периода прогнозирования. Соответственно стоимость компании складывается из стоимости на фиксированном горизонте  прогнозирования и стоимости  на всем последующем оставшемся периоде  ее функционирования (остаточной стоимости):  

      ( 10)   

     Второй  важной модификацией формулы оценки стоимости действующей компании является формула, предусматривающая  разделение потока FCF на две составляющие: 1 - поток, генерируемый действующим  бизнесом компании без учета реализации новых инвестиционных проектов, — FCF0 и 2 - поток, генерируемый перспективными проектами компании в будущем, — FCFj:  

        (11 )  

     где n — число новых инвестиционных проектов;

     j — номер проекта. 

     Тогда стоимость компании будет выглядеть  как 

         V = V0 + Vдоп        ( 12)  

     где V0  -  стоимость компании при  условии развития существующего  бизнеса и видов продукции  и услуг, предоставляемых компанией  в момент проведения расчетов;

     Vдоп  - дополнительная стоимость компании, связанная с реализацией компанией  новых инвестиционных проектов, или стоимостная оценка перспектив  ее будущего роста, вычисляемая  по формуле:  

      ( 13)  

     Следовательно, стоимость компании при реализации ею эффективных (NPV > 0)

       инвестиционных проектов увеличивается  на величину NPVреализуемых проектов:    

       ( 14)  

     Третья  модификация формулы оценки стоимости  компании используется в случае, если есть данные последнего баланса компании, позволяющие рассчитать инвестированный  в компанию капитал (акционерный  и заемный) и возможна оценка добавленной  рыночной стоимости компании (MVA):    

         V=BC+MVA,      ( 15)      

     где ВС — балансовая стоимость капитала (собственного и заемного)*, инвестированного в компанию, на последнюю отчетную дату (по состоянию баланса);

     MVA — экономическая добавочная стоимость  (market added value), приведенная к моменту  оценки (или последней отчетной  дате) с помощью ставки дисконтирования,  равной средневзвешенной стоимости  капитала компании на момент  оценки 

     (i = WACC), вычисленная по формуле:  

      (16)  

     где EVA – экономическая добавленная  стоимость (economic value added).

     Методы, основанные на принципе “остаточного дохода”(residualincome).

     Метод экономической добавленной стоимости (EVA), разработанный компанией SternStewart&Co.,  позволяет рассчитать для каждого  момента (периода) времени добавленную  стоимость, созданную банком (бизнесом в целом) за рассматриваемый период, определяемую доходностью (эффективностью) использования активов (ROA) и стоимостью всего капитала (стоимостью обслуживания всех составляющих пассивов - WACC):  

         (17)  

     Где С t-1 – капитал , суммарные активы, totalassets, компании (банка)

     тогда

          (18)  

     где С – суммарный инвестированный  в банк капитал, равный пассивам банка  за вычетом краткосрочной кредиторской задолженности.

     В публикациях различных российских авторов нет единства в интерпретации  понятия EVA для банка, понятие EVA бизнеса  банка подменяется понятием EVA собственного капитала.  

     Добавленная стоимость, создаваемая акционерным  капиталом банка, определяется по формуле (Модель Ольсона –EBO):