Лекции по теории инвестиций

ТЕМА 4 ПОРТФЕЛЬНАЯ ТЕОРИЯ И МОДЕЛИ ОЦЕНКИ СТОИМОСТИ ФИНАНСОВЫХ АКТИВОВ (4ч.)

1. Понятие «инвестиционный  портфель»: принципы и этапы его  формирования. Риск и доходность портфеля. Оптимальный портфель.
2. Типы портфелей ценных бумаг, их характеристика
3. Модель оценки стоимости финансовых активов (САРМ)
4. Модель арбитражного ценообразования (АРТ)

 

1. Понятие «инвестиционный  портфель»: принципы и этапы его  формирования. Риск и доходность портфеля. Оптимальный портфель¹

 

      Инвестиционный  портфель представляет собой целенаправленно сформированную совокупность финансовых инструментов, предназначенных для осуществления финансового инвестирования в соответствии с разработанной инвестиционной политикой.

      Главной целью формирования инвестиционного  портфеля является обеспечение реализации основных направлений политики финансового инвестирования путем подбора наиболее доходных и безопасных финансовых инструментов.

      С учетом главной цели строится система  локальных целей формирования инвестиционного портфеля:

      1) обеспечение высокого уровня формирования инвестиционного дохода в текущем периоде;

      2) обеспечение высоких темпов прироста  инвестируемого капитала в предстоящей  долгосрочной перспективе;

      3) обеспечение минимизации уровня  инвестиционных рисков, связанных с финансовым инвестированием;

      4) обеспечение необходимой ликвидности  инвестиционного портфеля;

      5) обеспечение максимального эффекта  «налогового щита» в процессе  финансового инвестирования.

      Этапы формирования портфеля финансовых инвестиций предприятия:

      1. Выбор портфельной стратегии  и типа формируемого инвестиционного портфеля;

      2. Оценка инвестиционных качеств  финансовых инструментов инвестирования по показателям уровня доходности риска и взаимной ковариации.

      3. Отбор финансовых инструментов  в формируемый инвестиционный  портфель с учетом их влияния на параметры уровня доходности и риска портфеля.

      4. Оптимизация портфеля, направленная  на снижение уровня его риска  при заданном уровне ожидаемой  доходности.

      5. Оценка основных параметров сформированного  инвестиционного портфеля.

      Рассмотрим  подробнее.

      1. Выбор портфельной стратегии и типа формируемого инвестиционного портфеля. Формируются цели формирования инвестионного портфеля. Далее осуществляется выбор типа формируемого инвестиционного портфеля. Определяется приоритетность отдельных признаков типизации портфеля.

       1) осуществляется типизация портфеля  по целям формирования инвестиционного дохода (портфель роста или портфель дохода).

      Портфель  роста представляет собой собой инвестиционный портфель, сформированный по критерию максимизации темпов прироста инвестируемого капитала в предстоящей долгосрочной перспективе вне зависимости от уровня формирования инвестиционной прибыли в текущем периоде. Т.е. этот портфель ориентирован на обеспечение высоких темпов роста рыночной стоимости предприятия (за счет прироста капитала в процессе финансового инвестирования), т.к. норма прибыли при долгосрочном финансовом инвестировании всегда выше, чем при краткосрочном. Формирование такого инвест. Портфеля могут позволить себе лишь достаточно устойчивые в финансовом отношении предприятия.

      Портфель  дохода представляет собой инвестиционный портфель, сформированный по критерию максимизации уровня инвестиционной прибыли в ткущем периоде вне зависимости от темпов прироста инвестируемого капитала в долгосрочной перспективе. Т.е. этот портфель ориентирован на высокую текущую отдачу инвестиционных затрат, невзирая на то, что в будущем периоде эти затраты могли бы обеспечить получение более высокой норма инвестиционной прибыли на вложенный капитал.

      2) Осуществляется типизация портфеля по уровню принимаемых рисков (агрессивный, умеренный или консервативный портфель).

        
 

      Рис. Зависимость нормы  инвестиционной прибыли  портфеля от уровня инвестиционного риска 

      Агрессивный (спекулятивный) портфель представляет собой инвестиционный портфель, сформированный по критерию максимизации текущего дохода или прироста инвестированного капитала вне зависимости от сопутствующего ему уровня инвестиционного риска. Он позволяет получить максимальную норму инвестиционной прибыли на вложенный капитал, однако этому сопутствуют наивысший уровень инвестиционного риска, при котором инвестируемый капитал может быть потерян полностью или в значительной доле.

      Умеренный (компромиссный) портфель представляет собой сформированную совокупность финансовых инструментов инвестирования, по которому общий уровень портфельного риска приближен к среднерыночному.

      Консервативный  портфель представляет собой инвестиционный портфель, сформированный по критерию минимизации уровня инвестиционного риска.

      3) типизация портфеля по уровню  его ликвидности (высоко-, средне- или низколиквидный портфель).

      Высоколиквидный портфель формируется, как правило, из краткосрочных финансовых инструментов инвестирования,  а также из долгосрочных их видов, пользующихся высоким спросом на рынке, по которым регулярно совершаются сделки купли-продажи.

      Среднеликвидный портфель включает вышеперечисленные фин. Инструменты, а также определенную часть их видов, не пользующихся высоким спросом и с нерегулярной частотой трансакций.

      Низколиквидный  портфель формируется из облигаций с высоким периодом погашения или акций отдельных предприятий, обеспечивающих более высокий уровень инвестиционного дохода, но пользующихся низким спросом.

      Результатом этого этапа формирования инвестиционного портфеля является полная его идентификация по основным признакам типизации и определение задаваемых параметров уровня ожидаемой его доходности и риска.

      2. Оценка инвестиционных качеств финансовых инструментов инвестирования по показателям уровня доходности риска и взаимной ковариации.

      Рассчитываются  оценка уровня ожидаемой доходности отдельных финансовых инструментов; оценка уровня риска путем расчета показателей среднеквадратического отклонения или дисперсии их доходности; оценка взаимной ковариации на основе соответствующих статистических методов.

      Ковариация  представляет собой  статистическую характеристику, иллюстрирующую меру сходства (различий) двух рассматриваемых  величин в динамике, амплитуде и направления  изменений.

      Плотность ковариации между доходностями по двум видам финансовых инструментов инвестирования определяется на основе коэффициента корреляции:

      ККф = ,

      ККф -  коэффициент корреляции доходности двух финансовых инструментов инвестирования;

      Р_1,2 – вероятность возникновения возможных вариантов отклонений доходности пот каждому из сравниваемых финансовых инструментов;

      Д₁ – варианты уровня доходности первого фин.инструмента в процессе его колеблемости;

       Д₁ – средний уровень доходности по первому финансовому инструменту;

      Д₂ – варианты уровня доходности второго фин.инструмента в процессе его колеблемости

       Д₂ – средний уровень доходности по второму финансовому инструменту;

      σ₁ ;σ₂- среднеквадратическое отклонение дохоности соответственно по первому и второму фин. инструменту.

      ККф может принимать значения от +1(полная и положительная корреляция) до -1 (полная и отрицательная корреляция)

      Результатом этого этапа формирования портфеля является определение перечня финансовых инструментов инвестирования, обращающихся на рынке, полностью соответствующих избранному его типу по всем важнейшим параметрам.

      3. Отбор финансовых инструментов в формируемый инвестиционный портфель с учетом их влияния на параметры уровня доходности и риска портфеля.

      Основными исходными предпосылками, связанными с обоснованиями инвестиционных решений относительно включения в портфель конкретных финансовых инструментов, являются:

• тип и основные параметры формируемого инвестиционного портфеля;
• общий объем инвестируемого капитала, направленного предприятием на формирование портфеля;
• широта предположения обращающихся на рынке финансовых инструментов инвестирования, полностью соответствующих важнейшим параметрам избранного типа портфеля;
• конкретные значения показателей уровня доходности, уровня риска и коэффициента корреляции, включенных в перечень отдельных финансовых инструментов инвестирования.

      4. . Оптимизация портфеля, направленная на  снижение уровня  его риска при заданном уровне ожидаемой доходности.

      Основывается  на оценке ковариации и соответствующей  диверсификации инструментов портфеля.

      Диверсификация  финансовых инструментов инвестирования, обеспечиваемая выбором их видов с отрицательной взаимной корреляции, позволяет уменьшить уровень несистематического риска портфеля, а соответственно общий уровень портфельного риска. Чем выше количество финансовых инструментов с отрицательной взаимной корреляцией, включенных в портфель, тьем ниже при неизменном уровне инвестиционного дохода будет уровень портфельного риска. (см. рис. 2). 

        
 
 
 
 
 
 
 
 
 

      Рис.2- Зависимость уровня несистематического и общего портфельного риска от количества финансовых инструментов инвестирования 

      Результатом этого этапа формирования портфеля является обеспечение достижения минимально возможного уровня его риска при заданном уровне ожидаемого инвестиционного дохода.

      5. Оценка основных  параметров сформированного  инвестиционного портфеля. Позволяет оценить эффективность всей работы по его формированию.

      Уровень доходности портфеля:

      УД_п = ,

      УД_п – уровень доходности инвестиционного портфеля;

      УД_i – уровень доходности отдельных финансовых инструментов в портфеле;

      У_i – удельный вес отдельных финансовых инструментов в совокупной стоимости инвестиционного портфеля.

      Уровень риска портфеля: 
 

      УР_п = ,

      УР_п – уровень риска инвестиционного портфеля;

      УСР_i – уровень систематического риска отдельных финансовых инструментов в портфеле;

      У_i – удельный вес отдельных финансовых инструментов в совокупной стоимости инвестиционного портфеля;

      УНР_n – уровень несистематического риска портфеля, достигнутый в процессе его диверсификации.

      Результатом этого этапа формирования портфеля является минимизация отклонения стартовых его характеристик от целевых параметров его построения.

2. Типы портфелей ценных бумаг