Анализ коммерческой деятельности лизинговых компаний

Страхование риска лизингодателя  на случай невозможности возврата своего имущества и страхование риска  дефолта лизингополучателя –  эти требования становятся обычной практикой при лизинговом финансировании в России. Несколько российских страховых компаний предлагают страхование указанных рисков, подкрепленное перестрахованием в различных европейских страховых компаниях. Ведущие национальные и международные компании, работающие в России, полагают, что существуют вполне реальные решения большинства проблем, с которыми они могут столкнуться. Во избежание явных рисков эти компании соблюдают приоритет своих утвержденных критериев при отборе предполагаемых сделок.

Ассоциация российских лизинговых компаний пытается лоббировать такие  изменения в готовящемся законодательстве, которые бы ввели юридический порядок возмещения убытков лизингодателя, отличный от возмещения убытков арендодателя, установленного действующим законодательством об аренде.

В отсутствие специальных условий  регулирования в контракте последствий дефолта лизингополучателя существует риск ограничения размера возмещения суммой задолженности лизингополучателя на дату его дефолта и невозмещения дополнительных расходов и убытков, неизбежных для лизингодателя. Например, не предусматривается компенсация разницы в ценах поставленного нового оборудования и возвращаемого оборудования, бывшего в употреблении.

Как и везде в мире, тщательный кредитный анализ, значительная невозвратная предоплата наличными, использование эффективных и надежных мер защиты и страхования интересов по сделке – являются наиболее действенными средствами обеспечения обязательств лизингополучателя по арендным платежам, а также его основным ресурсом при дефолте лизингополучателя. Кроме этого, очень важно, чтобы лизинговый контракт был составлен безупречно с правовой точки зрения для того, чтобы его положения имели юридическую силу.

3.2. Финансово-экономическая оценка инвестиционных проектов использования лизингового оборудования

Представим критерии комплексной  экспертизы лизинговых проектов, оценивающих  их эффективность по нескольким направлениям: во-первых, соответствие проекта конкретным целям и задачам отдельной  компании; во-вторых, обеспечение планируемого уровня прибыли при реализации проекта; в-третьих, планирование величины риска  потери вложенных средств.

Для оценки проектов предложен ряд  показателей, таких как: минимальная величина прибыли и дохода на вложенный капитал; максимально допустимый срок реализации проекта; распределение ресурсов по направлениям на краткосрочные, среднесрочные и долгосрочные проекты; положительное влияние типа проекта на имидж компании; соответствие типа и масштаба проекта организационным и финансовым возможностям конкретной компании; степень риска, дифференцированного на высокий, средний и допустимый.

Анализ проектов должен иметь, как  минимум, двухступенчатую схему: предварительную и основную экспертизу. На этапе предварительной экспертизы отбор проектов предполагается осуществлять на основе формальных критериев, которые соответствуют стратегическим задачам лизинговой компании. В результате предварительной экспертизы рассчитывается интегральный показатель эффективности, на основе которого принимается решение о его отклонении или продолжении дальнейшего рассмотрения.

При проведении основной экспертизы предлагается использовать две группы показателей, оценивающих эффективность  инвестиционного проекта. Первая группа включает показатели эффективности  производственной деятельности, а также показатели текущего и перспективного финансового состояния конкретного предприятия. Источником данных для расчета группы показателей служат баланс и отчет о прибылях и убытках. Вторая группа включает показатели эффективности инвестиций, расчет которых производится на основе данных плана денежных потоков.

При формулировании выводов о приемлемости лизинга  относительно займа, в лучшем случае делается оговорка «при прочих равных условиях», хотя при этом таковые не приводятся, а в других случаях условия сравнения вовсе не рассматриваются. Таким образом, один из важнейших вопросов, имеющих непосредственное отношение к достоверности результатов анализа, остается открытым, тем самым обнаруживая нерешенные проблемы. Разберем лишь некоторые из них.

Важнейшим условием для проведения сравнения  является сохранение соответствия лизинга  прямому кредитованию. Кредитная  структура лизингового проекта состоит из двух взаимосвязанных частей – кредита лизингодателю и непосредственно лизинга арендатору. Лизингодатель, выставляя арендные платежи против требований кредиторов, фактически является финансовым посредником. Реальным заемщиком при лизинге является арендатор. Именно он будет использовать приобретаемые активы в производственных целях, для образования денежных потоков, чтобы выплатить долг по займу. Главным отличием лизинговой схемы финансирования от прямого кредитования является наличие финансового посредника между банком и конечным заемщиком (арендатором), однако общепринятая практика кредитования здесь полностью сохраняется. При этом усложняется анализ проекта, поскольку приходится учитывать интересы как лизингодателя (заемщика банка), так и арендатора (конечного заемщика). Сохранение достигнутого соответствия между лизингом и альтернативным ему займом является основой сравнения. Однако выполнение этого условия не достаточно для проведения анализа.

Следует понять, в каком смысле лизинг заменяет кредитное долговое обязательство? Лизинг заменяет долг в том смысле, что он оказывает такое же влияние  на структуру капитала предприятия, что и заем. Для каждого предприятия  существует какое-то соотношение собственных  и заемных средств. Предприятия  стремятся поддерживать выбранную  структуру капитала во времени. Лизинг как бы не влияет на выбранную структуру капитала, предполагая 100-процентное финансирование и не требуя заемных средств. С другой стороны, лизинговая задолженность – это тот же долг, только видоизмененный. И с этой точки зрения, для достижения выбранного соотношения в структуре капитала, как и при займе на покупку актива, предприятию требуется увеличить собственные средства. Лизинг в той же степени влияет на требуемую величину собственных средств, что и долг. Лизинговая задолженность, обусловленная посленалоговым движением денежных средств по лизингу, полностью заменяет такое же долговое обязательство, вызванное посленалоговым движением денежных средств по кредитному соглашению. Таким образом, сравнение лизинга с альтернативным ему займом производится на базе 1 к 1 (1 рубль лизинговой задолженности равен 1 рублю долговых обязательств), если предприятия не будут изменять выбранную структуру капитала, а будут стремиться поддерживать ее постоянной по времени.

Если  же предприятие решит изменить структуру  капитала и, допустим, не пойдет на увеличение собственных средств, то вопрос будет  лишь в том, каким способом (займом или лизингом) достичь нового соотношения. База для сравнения все равно  останется прежней (1 к 1).

Сохранения  соответствия лизинга прямому кредитованию и понимания того, что лизинг в  определенной степени заменяет долг, еще недостаточно для проведения сравнения.

Следует понять, в какой степени лизинг заменяет долг в каждый момент времени. Лизинговая задолженность в одной и той же степени заменяет долговое обязательство независимо от изменений в структуре капитала. Если это так, то выбранная база для сравнения устанавливается единожды на весь срок лизинга и должна выдерживаться в каждом конкретном временном интервале. Лизинг в одной и той же степени заменит долг во всей временной перспективе, если лизинговая задолженность будет равна кредитной задолженности в любой момент времени. Поэтому необходимо сравнивать лизинг с эквивалентным ему займом. Эквивалентным считается заем, задолженность по которому соответствует лизинговой задолженности в каждый момент времени. Эквивалентный заем характерен такими же величинами денежных потоков, что и лизинг, однако сумма эквивалентного займа не соответствует сумму лизингового финансирования. Сумма эквивалентного займа определяется стоимостью денежных потоков, равных, в свою очередь, лизинговых задолженностей в каждый момент времени. Подсчитав сумму эквивалентного займа, ее можно сравнить с суммой лизингового финансирования.

Метод прямого сравнения предполагает сравнение сумм лизингового финансирования и эквивалентного ему займа. Лизинг приемлем, если он обеспечивает на начальном  этапе большее финансирование, чем  эквивалентный ему заем. Если же удается разработать такой график платежей по эквивалентному займу, при котором его начальное финансирование превышает лизинговое, то от лизинга следует отказаться в пользу кредита. С этой точки зрения эффективность лизинга должна проверяться не только в сравнении с каким-либо конкретным, альтернативным кредитным предложением, но и относительно эквивалентного ему (лизингу) займа.

Такой же результат, как и при методе прямого сравнения лизинга и  эквивалентного ему займа, дает метод расчета чистой текущей стоимости лизинга по скорректированной ставке дисконтирования. Скорректированная текущая стоимость лизинга равна чистой текущей стоимости по доступной стоимости капитала, сопряженной с текущей стоимостью побочного эффекта финансирования. Главный побочный эффект лизингового финансирования заключается в том, что лизинговая задолженность в определенной степени заменяет долг. Стоимость побочного эффекта лизингового финансирования равна чистой текущей стоимости посленалоговых денежных потоков эквивалентного займа. Формула Модиглиани и Миллера (ММ) выражает соотношение между скорректированной ставкой дисконтирования проекта и его доступной стоимостью капитала:

r* = r (1 – TL) (ММ)

где:

r* – скорректированная ставка дисконтирования проекта;

r – ставка дисконтирования проекта по доступной стоимости капитала;

T – ставка налога на прибыль предприятия;

L – вклад проекта в возможность привлечения предприятием заемных средств. 2

При расчете  скорректированной ставки дисконтирования  для лизинга величина L в формуле (ММ) будет отражать сумму долгового обязательства по эквивалентному займу, замещенного единицей лизинговой задолженности. Так как лизинг заменяет долг на базе 1 к 1, то мы устанавливаем L = 1. Формула (ММ) принимает вид r* = r (1 – T). Таким образом, ставка дисконтирования корректируется только с учетом налога на прибыль арендатора. Дисконтирование текущей стоимости лизинговой задолженности по скорректированной ставке дает точно такой же результат, что и прямое сравнение лизинга с эквивалентным ему займом.

Результаты  расчетов могут браться за основу принятия инвестиционного решения. Однако существует еще одна, но весьма значительная проблема.

Известно, что лизинг обладает «качественными» преимуществами и одновременно с этим считается, что «качественные преимущества лизинга актива невозможно оценить количественно».

Наличие или отсутствие качественных характеристик, а также их величина в конкретных лизинговых сделках есть всего лишь субъективные оценки менеджеров, участвующих в лизинге предприятий. Поэтому качественные характеристики лизинга зачастую не учитывают в анализе и путем отказа от их количественного учета в расчетах устанавливают базу для сравнения 1 к 1. Экономическая теория допускает использование упрощений, чтобы избежать значительных сложностей, возникающих в силу воздействия на объект анализа большого количества переменных, обусловленных внешними факторами. Получается, что качественные характеристики не принимаются в расчет. Однако такая постановка вопроса не решает задачи конкретного выбора, подчас стоящего на реальном производстве, а просто декларирует невозможность количественного учета качественных характеристик лизинга, как бы ссылаясь на частный характер этой проблемы и субъективность оценок. Бесспорно, качественные характеристики лизинга есть, и они должны быть приняты во внимание, но, по мнению автора, их можно оценить количественно.

Качественные  характеристики лизинга представляются в виде преимуществ и недостатков. Например:

– лизинг, как правило, не требует гарантий на сумму инвестиций со стороны арендатора, поскольку такой гарантией выступает само оборудование, собственником которого является лизинговая компания;

– лизинг позволяет арендатору, не имеющему значительных финансовых ресурсов, начать крупный проект;

– от долгосрочного кредита лизинг отличается повышенной сложностью организации, которая заключается в большем количестве участников.

Качественные  характеристики лизинга могут иметь  решающее значение для принятия инвестиционного решения. Методы оценки инвестиций, построенные на применении концепции дисконтирования, позволяют выполнить количественный расчет качественных характеристик. Решение проблемы заключается в ответ на уже известные вопросы – в каком смысле лизинг заменяет долг и какова база для сравнения? Если считать, что лизинг не имеет качественных преимуществ и недостатков по сравнению с другим финансирование, то сравнение производится на базе 1 к 1 (единица стоимости лизинговой задолженности равна единице стоимости долгового обязательства). Если же есть желание учесть какие-либо качественные характеристики лизинга, то база для сравнения должна выглядеть иначе. Единица стоимости долгового обязательства будет соответствовать не единице, а иному численному значению стоимости лизинговой задолженности. Учет новой базы для сравнения различных способов финансирования может производиться через корректировку ставки дисконтирования в известной формуле (ММ). Теперь ей можно воспользоваться в полной мере. Величина L в формуле (ММ) не будет равна 1. Ставка дисконтирования будет корректироваться с учетом ставки налогов на прибыль предприятия и качественных преимуществ лизинга. Формула Модиглиани и Миллера часто дает удовлетворительные результаты.