Доходный подход при оценке стоимости бизнеса (предприятия)

Функции сложного процента взаимосвязаны (табл. 1.)

 

Взаимосвязь функций  сложного процента

 

Таблица 1.

4. Метод капитализации дохода

4.1. Экономическая  сущность метода капитализации дохода

Метод применяется для  оценки “зрелых” предприятий, которые имеют определенную прибыльную историю хозяйственной деятельности, успели накопить активы, стабильно функционируют.

По сравнению с методом  дисконтирования денежных потоков, метод капитализации дохода более прост, так как не требуется составления средне- и долгосрочных прогнозов доходов, однако его применение ограничено крутом предприятий с относительно стабильными доходами, находящихся на стадии зрелости своего жизненного цикла, рынок сбыта которых устоялся и в долгосрочной перспективе не предполагается значительных изменений.

Метод капитализации  дохода — оценка имущества на основе капитализации дохода за первый прогнозный год при предположении, что величина дохода будет такой же и в последующие прогнозные годы.

Капитализация дохода — процесс, определяющий взаимосвязь будущего дохода и текущей стоимости оцениваемого объекта.

Метод капитализации  дохода реализуется посредством  капитализации будущего нормализованного денежного потока или капитализации будущей усредненной прибыли.

Метод используется, если доход предприятия стабилен. Если предполагается, что будущие доходы будут изменяться по годам прогнозного периода, для оценки применяется метод дисконтирования денежных потоков.

4.2 Этапы метода капитализации дохода:

1) обоснование стабильности  получения доходов;

2) выбор вида дохода, который будет капитализирован;

3) определение величины  капитализируемого дохода;

4) расчет ставки капитализации;

5) капитализация дохода;

6) внесение итоговых поправок.

Этап 1. Обоснование стабильности (относительной стабильности) получения доходов проводится на основе анализа нормализованной финансовой отчетности.

Этап 2. Выбор вида дохода, который будет капитализирован. В качестве капитализируемого дохода в оценке бизнеса могут выступать выручка или показатели, так или иначе учитывающие амортизационные отчисления: чистая прибыль после уплаты налогов, прибыль до уплаты налогов, величина денежного потока. Капитализация прибыли в наибольшей степени подходит для ситуаций, в которых ожидается, что предприятие в течение длительного срока будет получать примерно одинаковые величины прибыли.

Этап 3. Определение величины капитализируемого дохода.

В качестве величины дохода, подлежащей капитализации, может быть выбрана:

1) величина дохода, спрогнозированная  на один год после даты оценки;

2) средняя величина  выбранного вида дохода, рассчитанная на основе ретроспективных и, возможно, прогнозных данных.

Важную роль играет нормализация дохода, т.е. устранение единовременных отклонений в потоках дохода.

Определение размера  прогнозируемого нормализованного дохода осуществляется с помощью статистических формул по расчету простой средней, средневзвешенной средней или метода экстраполяции.

Этап 4. Расчет ставки капитализации.

Ставка капитализации — коэффициент, преобразующий доход одного года в стоимость объекта.

Ставка капитализации  характеризуется соотношением годового дохода и стоимости имущества:

где V — стоимость;

R — ставка капитализации;

I — ожидаемый доход за один год после даты оценки;

Ставка капитализации  может устанавливаться оценщиком  на основе изучения отрасли.

 

Пример расчета ставки капитализации

 

Часто ставка капитализации  выбирается на основе ставки дисконтирования.

Для этого из ставки дисконтирования  вычитается темп роста капитализируемого дохода (денежного потока или прибыли). Если темп роста дохода предполагается равным нулю, ставка капитализации будет равна ставке дисконтирования.

Этап 5. Капитализация дохода, т.е. определение стоимости бизнеса по формуле:

V= I: R,

или Стоимость = Доход : Ставка капитализации.

 

Пример расчета стоимости  предприятия методом капитализации  дохода:

 

4.4. Область применения методов капитализации

 

 Методы применяются в тех  случаях, когда имеется достаточное  количество данных для оценки дохода. Доход является стабильным или, по крайней мере, ожидается, что текущие денежные доходы приблизительно будут равны будущим или темпы их роста — умеренны. Это касается, например, бизнеса основанного на арендной плате, постоянной клиентской базе и т.п. на многие годы вперед. В силу того, что текущая стоимость очень чувствительна к изменениям коэффициента капитализации, для использования метода прямой капитализации необходимо тщательное обоснование коэффициента капитализации.

4.5. Достоинства и недостатки метода капитализации

Основное преимущество — простота расчетов. Другое преимущество состоит в том, что метод прямой капитализации так или иначе непосредственно отражает рыночную конъюнктуру. Однако метод не следует применять, когда:

1. Отсутствует информация о рыночных сделках или не проведен их экономический анализ.
2. Если бизнес находится в стадии становления (еще не построен): не вышел на режим стабильных доходов или отсутствует информация о них.
3. Когда объект требует серьезной реструктуризации.

5. Метод дисконтирования денежных потоков

Применение данного  метода наиболее обосновано для оценки предприятий, денежные потоки которых нестабильны.

5.1. Сущность метода дисконтирования денежных потоков

Метод дисконтирования  денежных потоков — определение стоимости имущества суммированием текущих стоимостей ожидаемых от него потоков дохода. Расчеты проводятся по формуле:

где PV— текущая стоимость;

CFn — доход n- го периода;

FV— реверсия (расчет величины стоимости имущества предприятия в

постпрогнозный период);

DR — ставка дисконтирования;

n — последний год прогнозного периода.

 

В общем виде эта формула  может быть представлена таким образом:

где i — номер года прогнозного  периода.

 

В обеих вышеприведенных формулах денежные потоки дисконтируются, как если бы они были получены в конце года. Иногда оценщик считает целесообразным дисконтировать денежные потоки, как если бы предполагалось их получение в середине прогнозного года (в частности, при сезонности производства, или с учетом того, что доход поступает частями в течение года, а не единовременно общей суммой в конце года). Тогда формула принимает вид:

 

Основные задачи оценщика при использовании метода дисконтирования денежных потоков:

— проанализировать прошлые и спрогнозировать  будущие денежные потоки с точки зрения их структуры, величины, времени и периодичности получения;

— определить стоимость предприятия  на конец прогнозного периода;

— определить ставки, по которым целесообразно  дисконтировать денежные потоки;

— изучить и оценить инвестиционные проекты, влияющие на характеристики денежных потоков.

 

Ситуации, в которых  применение метода дисконтирования денежных потоков наиболее целесообразно:

— можно обоснованно оценить  будущие денежные потоки;

— будущие денежные потоки прогнозируются существенно отличающимися от текущих;

— предприятие достаточно новое и развивается;

— предприятие реализует  инвестиционный проект, который способен существенно повлиять на характеристики денежных потоков.

 

Наиболее точные результаты получают при оценке предприятий, имеющих определенную историю хозяйственной деятельности (желательно прибыльной) и находящихся на стадии роста или стабильного экономического развития. Следует соблюдать осторожность в применении этого метода для оценки новых предприятий, даже многообещающих.

 

Основные этапы оценки предприятия методом дисконтирования денежных потоков:

1) выбор модели денежного  потока;

2) определение длительности  прогнозного периода;

3) ретроспективный анализ  и прогноз;

4) расчет величины  денежного потока для каждого  года прогнозного периода;

5) определение ставки  дисконтирования;

6) расчет величины  стоимости в постпрогнозный период (реверсии);

7) расчет текущих стоимостей  будущих денежных потоков и реверсии;

8) внесение заключительных  поправок.

5.2. Выбор модели денежного потока

Денежный поток — разница между притоками и оттоками средств на предприятии. При оценке бизнеса применяют одну из двух моделей денежного потока:

1) денежный поток для  собственного капитала;

2) денежный поток для  всего инвестированного капитала (бездолговой денежный поток).

Денежный поток для  собственного капитала используется для расчета рыночной стоимости собственного капитала (табл. 2).

В денежном потоке для  всего инвестированного капитала не различается собственный и заемный капитал, а рассчитывается совокупный денежный поток, т.е. стоимость всего инвестированного капитала.

Расчет денежного потока для всего инвестированного капитала производится аналогично определению денежного потока для собственного капитала, за исключением следующих операций:

1) не учитывается прирост  долгосрочной задолженности;

2) не учитывается уменьшение  долгосрочной задолженности;

3) не учитываются (не  вычитаются из прибыли) денежные  выплаты по процентам за обслуживание долгосрочной задолженности.

 

Расчет денежного  потока для собственного капитала

 

Таблица 2

 

Порядок расчета денежного потока для всего инвестированного капитала представлен в табл. 3.

 

Расчет денежного  потока для всего инвестированного капитала

 

Таблица 3

 

В денежном потоке для всего инвестированного капитала чистая прибыль включает величину процентов по долгосрочным кредитам, так как весь инвестированный капитал работает, не только на создание прибыли, но и на выплату процентов по кредитам, и если не учесть выплаченные проценты, произойдет недооценка эффективности использования капитала. Следовательно, в денежном потоке для собственного капитала приходится учитывать прогнозируемый уровень задолженности с учетом начисляемых процентов, чего не требуется при анализе денежного потока для всего инвестированного капитала. А спрогнозировать уровень задолженности и начисляемые проценты довольно сложно, так как уровень задолженности зависит не только от требуемых капиталовложений, но и от наличия собственных средств, причем процентные ставки за период прогнозирования могут измениться, что требует консультаций с банковскими работниками по поводу тенденций изменения ставок процента по задолженностям.

Основное обстоятельство, учитываемое  при выборе того или иного вида денежного потока: если прибыль (или денежный поток) предприятия формируется в основном за счет собственных средств без значительных задолженностей, то для оценки предприятия используется денежный поток для собственного капитала; если прибыль формируется в значительной части за счет привлечения для производства заемных средств, предприятие целесообразнее оценивать с применением модели денежного потока для всего инвестированного капитала, т.е. без учета платы по процентам и изменений по долгосрочным обязательствам.

5.3. Определение длительности прогнозного периода

Длительность прогнозного периода определяется с учетом планов руководства по развитию (ликвидации) предприятия в ближайшие годы, динамики стоимостных показателей (выручки, себестоимости, прибыли, цен), тенденций изменения спроса, объемов производства и продаж.

Из-за сложности прогнозирования при оценке российских предприятий прогнозный период обычно устанавливается равным трем годам.

Прогноз доходов требует анализа  динамики рынка, влияния конкуренции и инфляции, факторов ценообразования, ожидаемого роста объемов производства и реализации, производственных мощностей, отраслевых факторов.

Определение продолжительности прогнозного  периода, в пределах которого осуществляются расчеты, проводится с учетом следующих факторов: