Кәсіпорын капиталын оңтайландыру

• Инвесторлардың рационалдығы, капитал нарығының тиімділігі, мәліметтердің тегін болуы, трансакциялық шығындардың болмауы;
• Компания міндеттемелердің тек екі үлгісін ғана эмиссиялайды: тәуекелсіз ставкалармен міндеттемелер және акциялар (тәуекелді капитал);
• жеке тұлғалар тәуекелсіз ставкалар бойынша ссуда - займдық операцияларды жүргізе алады;
• банкроттықпен байланысты шығындар жоқ;
• барлық компаниялар бір тәуекел тобында деп есептеледі;
• күтілетін ақша ағымдары мерзімсіз аннуитет деп танылады. (яғни, табыс өлшемі болжандайды);
• салық жоқ.

 

 

1.5 сурет. «Пирог» принципі.

 

     Бұл шектеулердің кей бірін ғажайып елес деп атауға болады. Бірақта кейінгі зерттеулер көрсеткендей, бұл шектеулер негізгі қорытындыларға елеулі әсер етпейді.

Модильяни мен Миллер ұсынған  негізгі тұжырымдамалар.

Заңды және жеке тұлғалардың табысына салық салынбау шартында Модильяни – Миллер теориясының логикасы

Келесі белгілерді еңгіземіз:

Vu – қаржылық тәуелсіз U компаниясының нарықтық құны. (яғни, қарыз капиталын қолданбайды);

Vg – қаржылық тәуелді G компаниясының нарықтық құны;

E – компаниясының меншікті капиталының нарықтық құны;

D – компаниясының қарыз капиталының нарықтық құны;

NOI – таза операциялық пайда (% мен салықтарды шегергенге дейінгі пайда);

σ_NOI – NOI-дың орташа квадраттық ауытқуы; Тәуекел мінездемесі ретінде;

k_eu – U компаниясының "меншікті капиталы" көзінің құны.

k_eg – G компаниясының "меншікті капиталы" көзінің құны;

k_eu – "қарыз капиталы" көзінің құны.

Жоғарыдағы шарттар негізінде  Модильяни мен Миллер келесі екі  бекітпені дәлелдеді.

Бекітпе 1. Компанияның нарықтық құны капиталдың құрылымына тәуелді емес және оның операциялық пайдасын капитализациялау арқылы анықталады.

                                                                                  V u = Vg = NOI                                                (1.1)

                                                                                                        ^k_eu

 

Бекітпе 2. Қаржылық тәуелді компанияның меншікті капиталының құны, оған ұқсас қаржылық тәуелсіз компанияның меншікті капиталы + тәуекелге төленетін сыйақыға тең. Яғни, қаржылық леверидж шегінде айырмаға тең.

k_eg = k_eu + тәуекелге төленетін сыйақы = k_eu (k_eu – k_ed) * D/E                                                                                                                                                                                                                         

                                                                                                                                        (1.2)

     Бірінші бекітпені дәлелдеу үшін Модильяни мен Миллер, арбитраждық негіздеу тәсілін қолданды. Бұл тәсілді мысалмен қарастырамыз.

     Модильяни мен Миллер бойынша, U мен L компанияларының нарықтық құндары әр түрлі болмауы керек, себебі олар бір тәуекел сыныбында және табыстары бір.

     Келесі бекітпені қарастырсақ, онда салықтың болмауы себепті. Қаржылық тәуелді компанияның меншікті капиталы келесі формуламен есептеледі.

 

                              keg = NOI –kd * D                                                                                     (1.3)

                                                  

     Бекітпелердің нәтижесінде, WACC мәнінің тұрақты екенін көре аламыз. Шынындада, егер компания сыртқы қаржы көздерін тартпаса, онда WACC = k_eu. Сонымен, капитал құрылымының өзгеруі, WACC мәнінің өзгеруіне еш әсеретпейді.

     Салық болмаған жағдайда, фирманың нарықтық құны, капитал құны мен қаражат көздерінің арасындағы тәуелділік көрсетілген.

 

Капитал

 құны k_e

 WACC

 

 k_d

 

     

Қарыз            

Капиталы

ның

 үлесі

1.6 сурет. Модильяни – Миллер теориясына сай, салық болмаған жағдайда капиталдың құрылымы мен құнының арасындағы тәуелділік.

 

 

Нарықтық 

бағалау

 

 

компания 

бағасы

қарыз

капиталын

бағалау

 

 меншікті           

капиталды

бағалау

Қаржылық 

леверидж

деңгейі

1.7 сурет. Салық болмаған жағдайда, фирманың нарықтық құны мен қаражат көздерінің құрылымы арасындағы байланыс.

 

     Заңды және жеке тұлғалардың табысына салықты ескеру шартында Модильяни – Миллер теориясының логикасы

    Модильяни мен Миллер салық салыну жағдайын ескерген жағдайда, капитал құрылымы компанияның нарықтық құнына әсер ететінің атап, жаңа бекітпелер ұсынды. Бұл бекітпелер қайта екеу болды.

Бекітпе 1. Қаржылық тәуелді компанияның нарықтық құны, тәуекелі бойынша оған ұқсас қаржылық тәуелсіз компанияның нарықтық құны + пайдаға салық ставкасы * қарыз капиталының құнына тең.

 

                                        V_g = V_u + T_c * D                                                           (1.4)

 

Бекітпе 2. Қаржылық тәуелді компанияның капиталының құны қаржылық тәуелсіз компанияның капитал құны + тәуекелге сыйақыға тең.

 

k_eg = k_eu + тәуекелге сыйақы = k_eu + (k_eu - k_d) * D/E * (1 –T_c)                                            (1.5)

 

 

1.4. Кәсіпорын капиталының құрылымын талдау

     Кәсіпорынның капиталының құрылымы екі тұрғыдан қарастырылады: капиталдың орналасу тұрғысынан (активтер) және оның қалыптасу көздері тұрғысынан (меншікті капитал және міндеттемелер).

      Кәсіпорын капиталының құрылымын талдау барысында активтер олардың өтімділік деңгейіне қарай топтастырылады, ал меншікті капитал мен міндеттемелер олардың төлем мерзімдерінің деңгейіне қарай топастырылады.

       Аталған көрсеткіштерді динамикалық тұрғыдан талдау (көлденең, немесе деңгейлес, талдау) кәсіпорын капиталының өсуін немес кемуін және өсу қарқынын анықтауға мүмкіндік береді. Мысалға, активтер құнының динамикасы кәсіпорынның өндірістік қуаты туралы ақпараттар береді.

Кәсіпорын капиталын құрылымдық талдау (тікелей, немесе сатылас, талдау) да ерекше маңызды. Бұл кәсіпорын  қызметінің өндірістік бағыты туралы мәліметтерді түйіндеуге мүмкіндіктер береді.

Кәсіпорынның активтерін динамикалық және құрылымдық талдау арнайы талдау кесетесін құру арқылы орындалады. Мұндай талдаудың мысалы кәсіпорын активтеріне байланысты 1 кестеде берілген.

 

1.2 кесте. Кәсіпорын активтерінің құрамы мен құрылымы                                    мың теңге

Көрсеткіштер	Жылдың басы		Жылдың соңы		Ауыт-қуы (+.–)	Өсу қар-қыны, %
	Сомасы	Үлесі	Сомасы	Үлесі
1	2	3	4	5	6	7
Активтер, барлығы	2265	100,0	2914	100,0	+649	128,7
Негізгі құралдар	1465	64,7	1971	67,7	+506	134,5
Ағымды активтер	800	35,3	943	32,3	+143	117,9
- материалдық құндылықтар	600	26,5	653	22,4	+53	108,8
- дебиторлық  қарыз	85	3,7	94	3,2	+9	108,2
- ақша  қаражаттары	115	5,1	196	6,7	+81	170,4

 

     Кестенің мәліметтері бойынша аталған кәсіпорынның жалпы салынған капиталы жыл соңында 2914 мың теңгені құрап, жыл ішінде 649 мың теңгеге, немесе 28,7% артқанын байқаймыз.

     Кәсіпорын активтерінің артуына, бірінші кезекте, негізгі құралдар мен ақша қаражаттарының өсуі себеп болып отыр. Негізгі құралдардың көлемі жыл басындағы 1465 мың теңгеден жыл соңында 1971 мың теңгеге дейін, яғни 134,5%-ға өскен. Бұл кәсіпорынның өзінің өндірістік потенциалын арттыруға бағытталған инвестициялық саясатты ұстанып отырғанын көрсетеді.

    Ақша қаражаттары талданып отырған кезеңде 81 мың теңгеге немес 170,4%-ға өскен. Бұл өз кезегінде кәсіпорынның ұзақ мерзімді активтерінің өсуіне байланысты баланс өтімділігін қамтамасыз етуге септігін тигізетіні сөзсіз. Демек, кәсіпорын қосымша қаражаттар тарту барысында кредиторлар үшін сенімді қарыз алушы ретінде қарастырылатыны белгілі.

     Өндіріске салынған капиталдың түрлерін басқарудың өз мазмұны мен мақсаттары бар. Бұл өз кезегінде капиталдың меншікті және қарыздық болып бөлінуіне де байланысты. Сол себепті капитал құрылымын талдау барысында зерттеушілер үшін кәсіпорынның активтері қандай қаражат көздерінен қалыптасқаны туралы мәліметтер маңызды болып табылады. Бұл талдаушылар үшін кәсіпорынның қаржылық тұрақтылығын, қарыз қаражатардан тәуелділігін, не болмаса қаржылық тәуелсіздігін бағалауға мүмкіндік береді. Сонымен қатар, кәсіпорын активтері мен олардың қалыптасу көздерін салыстыра отырып, мүдделі тұлғалар кәсіпорынның өтімділігі, несие қабілеттілігі туралы шешімдер қабылдауына жауаптар табады.

     Меншікті және қарыз капиталдың (міндеттемелердің) талдау мысалы 2 кестеде берілген.

1.3 кесте. Кәсіпорынның меншікті капиталы және міндеттемелері                   мың теңге

Көрсеткіштер	Жылдың басы		Жылдың соңы		Ауыт-қуы (+.–)	Өсу қар-қыны, %
	Сомасы	Үлесі	Сомасы	Үлесі
1	2	3	4	5	6	7
Капитал көздері, барлығы	2265	100,0	2914	100,0	+649	+128,7
Меншікті капитал	1932	85,3	2468	84,7	+536	+127,7
Қарыз капитал	333	14,7	446	15,3	+113	+133,9
- ұзақ  мерзімді несиелер	–	–	–	–	–	–
- қысқа  мерзімді несиелер	81	3,6	169	5,8	+88	+208,6
- кредиторлық  қарыз	252	11,1	277	9,5	+25	+109,9

 

     2 кестенің мәліметтерінен байқайтынымыз, кәсіпорынның меншікті капиталы мен қарыздық міндеттемелері (жалпы қаржыландыру көздері) талданып отырған кезеңде 2265 мың теңгеден 2914 мың теңгеге дейін, яғни 649 мың теңгеге, немесе 128,7%-ға өскен.

     Капитал көздерінің динамикасына көз салатын болсақ, онда меншікті капиталдың 536 мың теңгеге, немесе 127,7%-ға артқанын аңғарамыз. Бұл аталған кәсіпорынның өзінің қаржылық-шаруашылық қызметінен алынатын табысы меншікті капиталды ұлғайтуға жетерлік деңгейде екенін, яғни кәсіпорын қызметінің тиімді екенін білдіреді.

     Қарыздық міндеттемелер жыл басындағы 333 мың теңгеден жыл соңында 446 мың теңгеге дейін, немесе 133,9%-ға өскен. Кәсіпорынның ұзақ мерзімді несиелерінің жоқ екенін, өзінің қызметін толық қысқа мерзімді несиелер мен кредиторлық қарыз есебінен қаржыландыратынын байқаймыз.

     Сонымен қатар, қаражат көздерінің құрылымына көз жүгіртетін болсақ, онда кәсіпорын өзінің өндірістік қызметін негізінен меншікті капитал есебінен қаржыландыратынын көреміз. Мәселен, меншікті капиталдың жалпы капиталдағы үлесі жыл басында 85,3%-ды құраса, жыл соңында 84,7%-ды құраған, яғни оның үлесі 0,6%-ға азайып кеткен. Алайда, қарыз капиталдың үлесінің аз екендігін ескерсек (сәйкесінше 14,7% және 15,3%), аталған өзгерістердің кәсіпорынның қаржылық тұрақтылығына кері әсерін тигізе қоймайтыны анық. Керісінше, бұл кәсіпорынның қарыз қаражаттар тарту потенциалының жоғары екендігінің айғағы болып табылады.

 

II. Кәсіпорындардың капитал құрылымын қалыптастыруды оңтайландыру мен Қазақстандық кәсіпорындарда капиталдың қалыптасу ерекшеліктері

 

2.1. Капитал бағасы және оған әсер ететін факторлар

 

     Капитал бағасы кәсіпорындардың өзінің активтерінің нарықтық құнын қалыпты деңгейде сақтап қалу үшін ұсанатын табыс мөлшері болып табылады. Қаржы менеджерлері капитал құнын білу келесідей сұрақтар үшін маңызды: капитал салымдары туралы шешімдер қабылдау; капиталдың оңтайлы құылымын қалыптастыру; ұзақ мерзімді қаржылық лизингтік несиелер тарту; ескі облигацияларды жаңа обликацияларға ауыстыру; айналым капиталын басқару.

     Кәсіпорын капиталының әрбір қалыптасу көзі өзінің бағасына ие болады. Капиталдың құрамдас бөліктерінің құнын келесідей тәртіппен анықтауға болады:

k_i – салық салынғанға дейінгі қарыз капиталдың бағасы;

k_d = k_i (1- t) – салықтан кейінге қарыз капиталдың бағасы, мұнда t – салық мөлшерлемесі;

k_p – артықшылығы бар акциялардың бағасы;

k_s – бөлінбеген табыстың бағасы (капиталдың ішкі бағасы);