Оцінка вартості підприємства

2. Принцип узагальнюючої оцінки вартості капіталу. Поелементна оцінка вартості капіталу слугує передумовою для узагальнюючого розрахунку цього показника. Таким узагальнюючим показником є середньозважена вартість капіталу.

3. Принцип порівняльності оцінки вартості власного і позикового капіталу. У процесі оцінки вартості капіталу варто мати на увазі, що суми використовуваного власного і позикового капіталу, які відображені в пасиві балансу підприємства, мають непорівняльне кількісне значення. Якщо наданий у використання підприємству позиковий капітал у грошовій або товарній формі оцінений по сумі в цінах наближених до ринкових, то власний капітал, який відображений у балансі, стосовно поточної ринкової вартості істотно занижений. У зв'язку з заниженою оцінкою суми використовуваного власного капіталу його вартість у процесі розрахунків штучно завищується. Крім того, з цієї ж причини виявляється занижено його реальна частка в загальній сумі використовуваного підприємством капіталу, що приводить до некоректності показника середньозваженої вартості.

Для забезпечення зіставлення і коректності розрахунків середньозваженої вартості капіталу, сума власної його частки повинна бути виражена в поточній ринковій оцінці. Для цього на першому етапі визначається вартість чистих активів підприємства, що характеризують ту частину його майна, котра сформована за рахунок власного капіталу. На другому етапі проводиться індексація (переоцінка) балансової вартості окремих елементів позаоборотних операційних активів і власних матеріальних оборотних активів з метою їхньої оцінки по ринковій вартості. Сума переоцінених активів і буде характеризувати поточну ринкову оцінку суми власного капіталу, яка використовується в порівняльних розрахунках середньозваженої вартості капіталу.

4. Принцип динамічної оцінки вартості капіталу. Фактори, що впливають на показник средньозваженої вартості капіталу, досить динамічні, тому зі зміною вартості окремих елементів капіталу повинні вноситися корективи і у середньозважене його значення. У процесі оцінки вартості сформованого капіталу використовуються фактичні (звітні ) показники, зв'язані з оцінкою окремих його елементів. Оцінка вартості запланованого до залучення капіталу (а відповідно і середньозваженої вартості капіталу в плановому періоді) у визначеній мірі носить ймовірний характер, зв'язаний із прогнозом зміни кон'юнктури фінансового ринку, динаміки рівня власної кредитоспроможності, ступеня ризику й інших факторів.

5. Принцип взаємозв'язку оцінки поточної і майбутньої середньозваженої вартості капіталу підприємства. Такий взаємозв'язок забезпечується використанням показника граничної вартості капіталу.

6. Принцип визначення межі ефективного використання капіталу,  що залучається додатково. Оцінка вартості капіталу повинна бути довершена визначенням критеріального показника ефективності його додаткового залучення. Таким критеріальним показником є гранична ефективність капіталу. Цей показник характеризує співвідношення приросту рівня прибутковості капіталу, що залучається додатково, і приросту середньозваженої вартості капіталу [11].

 

2. МЕТОДИЧНІ ОСНОВИ ВИЗНАЧЕННЯ СЕРЕДНЬОЗВАЖЕНОЇ ВАРТОСТІ КАПІТАЛУ

 

Викладені принципи оцінки дозволяють сформувати систему основних показників, які визначають вартість капіталу і межі ефективного його використання.

Серед розглянутих показників основна роль належить показникові  середньозваженої вартості капіталу WACC. Середньозважена вартість капіталу - це вартість капіталу компанії, задіяного в даний момент, тобто поточна вартість капіталу. Якщо компанія цілком фінансується власними коштами, то для поточної оцінки прогнозованих грошових потоків в якості ставки дисконтування використовується необхідна прибутковість для власників капіталу (пайовиків або акціонерів). Вона і є вартістю капіталу даної компанії.

Якщо компанія залучає  позиковий капітал, то на середню  вартість її капіталу впливають наступні фактори: необхідна прибутковість  власників позикового капіталу; чи є податкові пільги за щорічними платежами за позиковий капітал, тобто як реально обходиться обслуговування цього капіталу; частка позикового капіталу в загальному капіталі корпорації. Чим дорожче позиковий капітал (вище його вартість), тим більшу прибутковість повинні забезпечити активи корпорації для щорічних платежів власникам капіталу. У цьому випадку середня вартість усього капіталу підприємства розраховується як середньозважена вартість двох елементів капіталу:

,

де  та - частки відповідно позикового і власного капіталу у загальній його сумі (у даному випадку = 1 - ), та - вартість відповідно позикового і власного капіталу.

Оцінку вартості всього капіталу або окремих його елементів варто  проводити з урахуванням оподатковування  доходів власників капіталу. Податковий фактор впливає і на необхідну  прибутковість для власників капіталу, і на величину реальних витрат корпорації по виплатах власникам капіталу.

Значення складених елементів капіталу можуть розраховуватися або за структурою капіталу, або за грошовими вираженнями.

Для розрахунку вартісного значення елементів капіталу за грошовими вираженнями використовуються:

1) балансові оцінки позикового  і власного капіталу (позиковий  капітал як довгострокові позики, які відображені в балансі, власний капітал як сума статутного капіталу, додаткового , нерозподіленого прибутку ). Цей спосіб має два принципових недоліки : по-перше, можливість перекручування даних і невідповідності ринковій оцінці, а по-друге, розгляд звичайних і привілейованих акцій як єдиного елемента капіталу (хоча вартість може відрізнятися);

2) ринкові оцінки. Частка  елементу капіталу за ринковою оцінкою визначається розподілом ринкової оцінки елемента капіталу на загальну ринкову оцінку капіталу. Такий спосіб теоретично є єдино вірним, проте у практичних розрахунках при відсутності ринкових оцінок застосовуються і балансові значення (особливо по позиковому капіталу ).

Розрахунок за структурою капіталу можливий:

1) за фактичною структурою  на основі ринкових або балансових значень елементів капіталу;

2) за цільовою структурою, котра розглядається як прогноз на найближчу перспективу до прийняття рішень.

Не всі елементи пасиву балансу включаються в розрахунок середньозваженої вартості капіталу. Не включаються в розрахунок такі фінансові джерела, як короткострокові  зобов'язання (кредиторська заборгованість, заборгованість по заробітній платі), короткострокові банківські позики, які йдуть на фінансування поточних потреб.

Оцінка і прогнозування  середньозваженої вартості капіталу на конкретному підприємстві повинні  здійснюватися з урахуванням  багатьох факторів. Основними з таких факторів є :

• структура елементів капіталу за джерелами його формування;
• тривалість використання залученого капіталу;
• рівень ризику господарської діяльності підприємства, який характеризується станом його фінансової стійкості , платоспроможності, ділової активності і рентабельності;
• середня ставка позикового відсотка і її динаміка, яка обумовлена коливаннями    кон'юнктури ринку грошей і ринку капіталу;
• рівень ставки оподаткування прибутку, установлений для даного виду діяльності, і система податкових пільг;
• дивідендна політика підприємства, що визначає вартість власного капіталу;
• доступність різних джерел фінансування, що визначає фінансову гнучкість підприємства;
• галузеві особливості діяльності підприємства, що визначають тривалість його операційного циклу і рівень ліквідності активів;
• співвідношення обсягів капіталу, що використовується в операційній і інвестиційній діяльності підприємства;
• стадія життєвого циклу підприємства.

Під впливом визначених факторів середньозважена вартість капіталу постійно змінюється в процесі економічного розвитку підприємства.

Приклад розрахунку середньозваженої ціни капіталу (WACC), вихідні дані для якого наведені у табл.1.2.1.

Таблиця 1.2.1.

Вихідні дані для  розрахунку WACC

 

Найменування джерела	Сума, млн. грн.	Частка (wi)	Вартість(kі), %	Середня вартість kі · wi, %
Власний капітал, S	30	0,6	25	15
Привілейовані акції, Рs	5	0,1	23	2,3
Позиковий капітал, D	15	0,3	20	6
Разом	50	1	-	23,3

 

Підсумкове значення останньої  графи табл. 1.2.1. показує, що величина WACC – 23,3%. Саме ця ставка повинна використовуватися для дисконтування грошових потоків за окремими інвестиційними проектами. Вона характеризує величину альтернативних витрат по залученню капіталу.

Розглянута методика достатньо  проста і зрозуміла. Однак її практичне  використання зіштовхується із серйозними труднощами, для подолання яких необхідні  додаткові розрахунки. До числа основних проблем відносяться: неоднорідність структури власного капіталу; зростання  ціни окремих джерел по мірі збільшення їх обсягу; багатоманітність способів розрахунку частки окремих джерел (проблема зважування); різні підходи до визначення фактичної величини капіталу – за ринковою та балансовою вартістю; необхідність обліку вартості амортизаційних відрахувань, як джерела формування капіталу. В  цьому зв’язку необхідна більш детальна інформація з перерахованих проблем.

1. Неоднорідність  структури власного капіталу.   Власний капітал формується за рахунок продажу звичайних акцій та реінвестування нерозподіленого прибутку. Відповідно, вартість власного капіталу (k_S) складається з двох компонентів, а саме: вартості звичайного акціонерного капіталу (k_a.k.) та вартості нерозподіленого прибутку (k_н.п.). Так як ці величини не дорівнюють одна одній, слід виконувати окремі розрахунки WACC для випадків, коли власний капітал складається з нерозподіленого прибутку и коли його розмір дорівнює величині акціонерного капіталу. Перед тим, як розпочати емісію акцій, підприємство намагається використати весь нерозподілений прибуток, як більш дешеве  джерело. Тому спочатку розраховується WACC для k_S = k_н.п., а потім k_S = k_a.k.. Отримані результати наносяться на графік середньої ціни капіталу, котрий показує зміну WACC в залежності від обсягів залученого капіталу (рис. 1.2.1.).

 Для визначення середньої  вартості капіталу використовується  наступна формула:

 

WACC = Σ k_i × w_i = k_s × w_s + k_п.а × w_п.а + k_d × w_d

 

де w_е, w_п.а, w_d – частка конкретного джерела в загальному обсязі капіталу відповідно: власного капіталу, привілейованих акцій, позикового капіталу,;

k_s – вартість власного капіталу;

k_п.а – вартість капіталу, залученого за рахунок випуску привілейованих акцій;

k_d – вартість позикового капіталу.

Ця формула може бути використана  як для розрахунку єдиного значення середньої ціни капіталу, так і  для набору граничних значень, що змінюються по мірі росту потреби  у капіталі. Наведений  на рис. 1.2.1. графік показує два граничних значення середньої ціни капіталу: WACC₁ при умові, що весь власний капітал представлений нерозподіленим прибутком (k_s = k_н.п.); WACC₂ у випадку емісії акцій (k_s = k_а.к.). Злам графіку WACC відбувається в точці ВР, котра називається точкою зламу.

 

 

Рис. 1.2.1. Загальний вигляд графіку WACC

Ускладнимо приклад (табл. 1.2.1.), припустимо, що сума власного капіталу включає величину нерозподіленого прибутку (12 млн. грн.). Вартість нерозподіленого прибутку (k_н.п.) становить 23,5%, а вартість акціонерного капіталу k_s – 26%. Розрахуємо WACC при умові, що весь власний капітал складається з нерозподіленого прибутку. Так як структура капіталу повинна залишатися незмінною, нерозподілений прибуток (12 млн. грн.) буде складати 60% загального обсягу фінансування, залученого за даних умов. Відповідно, при умові що k_s = k_н.п, загальний обсяг залученого капіталу буде дорівнювати 20 млн. грн. (12 / 0,6), в тому числі: 12 млн. грн.– власний капітал, 2 млн. грн.– привілейовані акції (10% від 20 млн. грн.).

Таблиця 1.2.2.

Вихідні дані для  розрахунків

 

Найменування  джерела	Обсяг капіталу	Структура, %	Вартість, %	WACC1
Власний капітал (нерозподілений прибуток)	12	60	23,5	-
Привілейовані акції	2	10	23,0	-
Позиковий капітал	6	30	20,0	-
Усього	20	100	-	22,4