Политика валютной интервенции центрального банка: российский и мировой опыт

Явных угроз, как и в 2008 году, для экономики региона, бизнеса, банков и домашних хозяйств не было. В банковском секторе России сейчас достаточно ликвидности, наполняемость бюджетов превышает плановые показатели, уровень долговой нагрузки компаний невысок, инфляция снизилась. Однако для специалистов нынешний обвал рынков неожиданностью не стал. Котировки золота растут на мировом рынке с 2008 года. Это показатель того, что кризис и не заканчивался. Изменение цен на золото проиллюстрировано на следующем рисунке 6.

Рисунок 6 Изменение цен на золото

В таких  условиях наиболее распространенной стратегией российских домашних хозяйств во время неопределенности всегда было бегство в валюту. Однако на этот раз дискуссии о снижении привлекательности доллара как резервной валюты посеяли среди них сомнения в правильности принятия решений.

Поскольку с момента кризиса 2008 года Россия так и не избавилась от сырьевой зависимости, принципиально важным для валютного рынка страны является стоимость нефти и других биржевых товаров. Минфин России считает критичной отметку в 60 долларов за баррель, в этом случае, как отмечено в «Основных направлениях долговой политики на 2012 — 2014 годы», опубликованных в начале августа, дефицит бюджета России вырастет в два раза. Благоприятный сценарий для бюджета может быть реализован при цене нефти в 93 доллара. В этом случае Минфин может позволить себе политику наращивания заимствований, как на внутреннем, так и внешнем рынках, за счет чего можно профинансировать экономический рост. Изменение цен на нефть показано на следующем рисунке 7.

Рисунок 7 Изменение цен на нефть

Аналитики Райффайзенбанка считают, что зависимость  российской экономики от цен на нефть  за три года возросла, а текущий  размер резервного фонда сейчас намного  меньше, чем в 2008 году. Поэтому влияние  отрицательной динамики нефтяного рынка на бюджет и платежный баланс может быть гораздо серьезнее. «Если до кризиса бюджет оставался сбалансированным при цене на нефть в 70 долларов за баррель, то сейчас — около 105 — 110. При цене выше 100 долларов за баррель ситуация с платежным балансом и бюджетом останется в целом управляемой. Если же произойдет дальнейшее падение цен на нефть, то будет возрастать неопределенность как на валютном рынке, так и в бюджетной сфере. ³⁵

В аналитическом  обзоре Райффайзенбанка подчеркивается, что при уровне 35,0 рубля и выше за бивалютную корзину ЦБ начинает продавать 150 млн долларов в день, препятствуя дальнейшему ослаблению рубля. Если корзина доходит до 36,10 рубля, то интервенции увеличиваются до 300 миллионов. На первый взгляд, объем интервенций кажется небольшим, но, накапливаясь, они оказывают серьезное влияние на валютный рынок в более длительном промежутке времени. Кроме того, ЦБ может при необходимости изменить механизм валютных интервенций, увеличив продажи валюты. ³⁶

Участники рынка отмечают, что ЦБ РФ, вероятно, впервые в этом году проводил интервенции, направленные против падения рубля, т.е. продавал валюту. До того ЦБ РФ проводил такие интервенции в период с  сентября по декабрь 2010 года. Эксперты "Интерфакс-ЦЭА" напоминают, что, когда стоимость корзины заметно  превышает уровень середины коридора (возможно, отметку 34,75 рубля), ЦБ РФ может  начать проводить интервенции, препятствующие дальнейшему росту корзины. ³⁷³⁸

Восстановление  мировой экономики, набиравшее темпы  после острой фазы кризиса, существенно  замедляется, констатировал бывший глава Минфина РФ Алексей Кудрин. При сохранении нынешних мировых цен на нефть - примерно на уровне 100 долларов за баррель - вероятность укрепления рубля в ближайшее время значительно выше вероятности его ослабления.

В настоящее  время мировая экономика вступает в новую эпоху «конкурентных  девальваций», когда монетарные власти развитых и развивающихся стран  принимают самое активное участие  в процессе установления «правильного», отвечающего национальным интересам  уровня валютного курса. Центральные банки проводят широкомасштабные валютные интервенции, чтобы снизить курс своей валюты и сделать экспорт своей продукции более конкурентоспособным. Когда же данные операции проводят центральные банки разных стран в ответ на изменение курса другой валюты, данная политика приобретает элементы борьбы. Это явление беспокоит не только российских финансовых властей. "Валютные войны", развязанные рядом стран, представляют серьезную угрозу для глобальной экономики, ситуация в которой и так далека от благополучной. Такая политика является своего рода ответом на проведение США и рядом других стран политики «количественного ослабления», когда центральные банки значительно расширяют предложение национальной валюты.

По мнению бывшего министра финансов Алексея Кудрина, говорить о "валютных войнах" как о реальности не следует. Скорее всего, есть ожидание, что когда-то валютный курс станет играть роль в конкурентной борьбе. Между тем, манипулирование курсом национальных валют уже является инструментом конкурентной борьбы. ³⁹

Так называемый "плавающий коридор", на границах которого Банк России проводит интервенции, чтобы не допустить слишком резких колебаний рубля, работает, заверяет Игнатьев. Не считает он "очевидной", как предполагают некоторые эксперты, и игру банков против национальной валюты. Такие предположения появились  в связи с масштабными аукционами минфина по размещению в банках временно свободных средств бюджета. С августа суммы, выставляемые на аукционах, выросли против обычного в несколько раз. Но банки в основном покупают валюту в интересах своих клиентов, объяснил Игнатьев. И заверил, что в случае необходимости ЦБ располагает необходимыми инструментами рефинансирования и готов предоставить банкам ликвидность в любом необходимом объеме также готов оказать им поддержку ликвидностью.

Что же касается причин ослабления рубля, то здесь глава ЦБ перечислил все  внешние проблемы. "Ситуация в  значительной мере определяется нарастанием  напряженности на мировых финансовых рынках, что связано с нерешенностью  проблем суверенных долгов некоторых  стран еврозоны", - пояснил он. Растут опасения нового спада экономической  активности, это и приводит к оттоку средств с фондовых и валютных рынков России и ряда других стран. По его мнению, правда, проблема в основном лежит в политической плоскости. Главный вопрос заключается в том, как распределить бремя решения проблемы суверенного долга некоторых стран между всеми странами. Но если рассматривать еврозону в целом, то ситуация не представляется критической.⁴⁰

Таргетирование  инфляции как приоритет кредитно-денежной политики Банка России

С 14 мая 2008 года Банк России изменил порядок  проведения интервенций на валютном рынке, разделив их на две составляющие. Одна из них, как и прежде, нацелена на сглаживание колебаний стоимости  рубля относительно бивалютной корзины (доллар США и евро). Правда, сейчас речь идет только об ограничении внутридневных  колебаний. На вторую часть интервенций, как можно понять из заявления  Центрального банка, легла нагрузка по поглощению влияния колебаний состояния платежного баланса и хода исполнения федерального бюджета на денежное предложение. Размер этой части интервенций должен определяться согласно установленным целевым ориентирам по инфляции. Эти интервенции должны носить некий планомерный, регулярный характер. Ведь в отличие от воздействия на обменный курс рубля влияние "впрыскивания" рублевой ликвидности в ходе интервенций на инфляцию если и проявляется (а денежные власти обязаны исходить именно из этой предпосылки), то уж с задержкой. Согласно статистическому анализу корреляция между динамикой денег и потребительскими ценами проявляется с распределенным запаздыванием от 6 до 18 месяцев и максимальна при лаге 12 месяцев.⁴¹

Однако  заместитель председателя Центрального банка заявил, что возрата к таргетированию курса не будет, и основным приоритетом на ближайшие годы являются ориентиры по инфляции при неизбежном увеличении волатильности рубля. В мае 2008 года был введен плавающий коридор, а в октябре 2010 года сняты какие-либо количественные ограничения для движения курса национальной валюты (отменен коридор 26-41 рубля). Швецов указал на постепенное сокращение валютных интервенций ЦБ. Эта активность делится на две части — ограничение волатильности и изъятие избыточной экспортной выручки из нефтегазового сектора. На самом деле, целевые интервенции не являются вредными с точки зрения инфляционных процессов, плюс они существенным образом ограничивают укрепление рубля, чем если бы ЦБ такие интервенции не проводил. Второй тип интервенций — которые ограничивают волатильность, но не связаны с бюджетом, они формируют избыточное предложение ликвидности на рынке, которое Банк России стерилизует с помощью своих операций — депозитов и ОБР. Плюс к этому Минфин воздействует на ликвидность, выпуская госбумаги и размещая средства в депозиты.

 Поэтому  переход к ответственности ЦБ  за инфляцию неминуемо приведет  к отказу от активного вмешательства в курсообразование на внутреннем валютном рынке и процесс носит симметричный характер. Опыт Центрального Банка с 2000 по 2008 годы показал, что управляя курсом, не добиться тех целей, которые перед стоят — диверсификация экономики, укрепление финансового сетора и так далее. Банк России пробовал не укреплять рубль и тотально выкупать все сальдо текущего счета, тем не менее, не развились те отрасли, которые могли бы развиться в условиях стабильного курса. Поэтому приоритет Банка России на сегодняшний день — это контроль за уровнем инфляции при неминуемом увеличении волатильности национальной валюты.⁴²

Денежно-кредитная  политика

В ближайшие  годы российской экономике необходимо преодолеть последствия мирового финансово-экономического кризиса и выйти на траекторию устойчивого роста. Реализация денежно-кредитной политики будет проходить в условиях гибкого курсообразования. При этом Банк России сохранит свое присутствие на валютном рынке исключительно с целью сглаживания избыточной волатильности валютного курса, не оказывая влияния на тенденции в его динамике, формируемые фундаментальными факторами. Это позволит избежать рисков для стабильности российской финансовой системы вследствие чрезмерно резких колебаний валютного курса и в то же время поможет адаптации экономических агентов к работе в условиях практически свободно плавающего валютного курса.

В предстоящий  трехлетний период 2011-2013 гг. Банк России завершит переход к таргетированию инфляции на основе установления целевого интервала изменения индекса  потребительских цен (ИПЦ). В ближайшие  годы денежно-кредитная политика Банка  России будет сосредоточена на последовательном снижении инфляции, а в более отдаленной перспективе – на поддержании  стабильно низких темпов роста цен (стабильности цен). Такая политика будет способствовать обеспечению устойчивого экономического роста и повышению благосостояния населения.

В 2010 году ситуация на внутреннем валютном рынке  определялась состоянием внешних финансовых и товарных рынков и параметрами  проведения курсовой политики Банка  России, которая была направлена на обеспечение устойчивости курса  рубля и осуществлялась в рамках режима управляемого плавающего валютного  курса. Помимо интервенций, направленных на ограничение волатильности курса рубля, Банк России в 2010 году осуществлял целевые покупки иностранной валюты для компенсации действия факторов систематического дисбаланса спроса и предложения иностранной валюты на внутреннем рынке.

Рисунок 8 Интервенции Банка России на внутреннем валютном рунке и динамика рублевой стоимости бивалютной корзины, 2009-2010 гг.

В целях  дальнейшего повышения гибкости курсообразования Банк России поступательно увеличивает ширину операционного плавающего интервала с 3 до 5 рублей, а также снижает с 700 млн. долларов США до 600 млн. долларов США величину накопленных интервенций, приводящих к сдвигу границ интервала на 5 копеек. Корректировка границ операционного интервала осуществлялась автоматически при достижении накопленным объемом операций Банка России установленной величины. При этом для компенсации действия факторов систематического дисбаланса спроса и предложения иностранной валюты на внутреннем рынке в расчет указанной суммы не включался объем целевых интервенций.

Усиление  оттока частного капитала из России в  августе-сентябре обусловило превышение спроса на иностранную валюту на внутреннем валютном рынке над ее предложением. В этих условиях в рамках действующего механизма курсовой политики Банк России в августе начал проведение операций по продаже иностранной валюты на внутреннем валютном рынке, что позволило  сгладить темпы ослабления рубля  и сохранить стабильную ситуацию на рынке. Совокупный объем нетто-продажи  иностранной валюты Банком России за август-сентябрь составил 7,1 млрд. долларов США. Проведенные интервенции за последние 2 года отражены на рисунке 10.

Рисунок 9 Интервенции Банка России на внутреннем валютном рынке и динамика рублевой стоимости бивалютной корзины, 2010-2011 гг.

В целом  за январь-сентябрь 2011 года рубль укрепился  к валютам стран – основных торговых партнеров России как в  номинальном, так и в реальном выражении. Номинальный эффективный  курс рубля к иностранным валютам  в сентябре 2011 года по отношению  к декабрю 2010 года вырос на 2,2%. Прирост  индекса реального эффективного курса рубля за тот же период по предварительным данным составил 1,4%.

Политика  валютного курса

Основной  задачей курсовой политики на 2012 год  и период 2013 – 2014 годов является последовательное сокращение прямого  вмешательства Банка России в  курсообразование и создание условий  для перехода к режиму плавающего валютного курса. Банк России продолжит  политику, направленную на повышение  гибкости курса рубля, что позволит подготовить участников рынка к  переходу к плавающему курсу, облегчая процесс их адаптации к значительным колебаниям валютного курса, вызванным  внешними шоками.