Международный опыт оценки рыночной стоимости компании и возможность его применения в России

3. ОЦЕНКА  РЫНОЧНОЙ СТОИМОСТИ  РОССИЙСКОЙ КОМПАНИИ

3.1 Метод дисконтирования  денежных потоков

     Оценка  рыночной стоимости предприятия  – сложный и трудоемкий процесс, состоящий из следующих стадий:

     - определение задачи – включает идентификацию предприятия, выявление предмета оценки, определение даты оценки, формулировка целей и функций оценки, определение искомого вида стоимости;

     - составление плана оценки;

     - сбор и анализ информации – сбор и систематизация общих данных, сбор и анализ специальных данных, анализ наилучшего и наиболее эффективного использования;

     - выбор подходов и методов оценки;

     - согласование промежуточных результатов и подготовка итогового заключения;

     - составление отчета о результатах оценки стоимости;

     - представление и защита отчета [см. 16, c. 54-55].

     В данной работе в соответствии с ее целями и задачами будут представлены третий и четвертый этапы оценки российской компании А.

     Ключевым  этапом в процессе оценки рыночной стоимости компании является финансовый анализ, который входит в стадию сбора и анализа информации об объекте и служит основой понимания истинного положения предприятия и степени финансовых рисков. Финансовый анализ необходим для выявления тенденций в деятельности предприятия и определения основных финансовых показателей, что необходимо для расчета величины рыночной стоимости объекта оценки [см. 48, с. 67]. Поэтому информационным источником для оценки стоимости российского предприятия (стоимости одной акции в составе 100% пакета акций) в данной работе будет являться финансовый анализ компании А, на основании которого будет вычислена стоимость данной компании методом дисконтирования денежных потоков и методом компаний-аналогов для соответствующих выводов.

     Рассматриваемое предприятие является одним из представителей российских предприятий деревообрабатывающего комплекса и находится на Дальнем Востоке страны, который на сегодняшний день обладает самыми большими лесными ресурсами среди других регионов России. Запасы древесины дальневосточных лесов оцениваются в 24,7 млрд. м³. Район расположения ОАО «Компания А» характеризуется благоприятными климатическими условиями и имеет достаточно развитую коммуникационную инфраструктуру, а также развитую автотранспортную доступность. Более 4/5 всего объема лесной продукции, производимой на Дальнем Востоке, отправляется на экспорт. Примерно такое же соотношение внешнего и внутреннего потребления лесной продукции характерно и для Приморского края. Доля экспортируемых лесоматериалов с его территории составляет 84 % круглых, 61 – 66 % пиломатериалов и продукции деревопереработки, 100 % технологической щепы. В среднем по России этот показатель не превышает 39,2 %.

     В настоящее время, лесопромышленный комплекс Дальнего Востока находится в угнетенном состоянии. В регионе осуществляется преимущественно только заготовка леса и его экспорт в круглом виде в страны азиатско-тихоокеанского региона, часто по демпинговым ценам. Основным потребителем лесных ресурсов в советский период являлись лесопильные предприятия. Производство пиломатериалов составляло тогда 80 млн. м³; в год. В настоящее время объемы лесопильного производства в России, не смотря на богатую ресурсную базу, сократились в 4 раза, что было вызвано совокупностью таких причин, как устаревание технологий, износ оборудования, рост транспортных расходов, снижение качества лесофонда, нелегальная вырубка лесов и так далее. В настоящее время более 60 % продукции производится на малых предприятиях, расположенных в непосредственной близости к лесу. В результате из-за неблагоприятного состояния отечественного лесопромышленного комплекса, в настоящее время в Россию импортируются многие виды пилопродукции, бумажно-беловые товары и так далее.

     «Компания А» имеет статус открытого акционерного общества, была образована в 1991 г. и начала активную деятельность в апреле 1992 г.

     Целью создания предприятия явилась необходимость  в развитии переработки круглых лесоматериалов хвойных пород, а также производство сырых пиломатериалов и других строительных материалов, используемых на японском рынке. Основными видами деятельности данной компании являются переработка леса, производство пиломатериалов и других товаров народного потребления, переработка отходов производства, реализация товаров на экспорт и на внутренний рынок, а также посредническая деятельность.

     Уставный  капитал общества, составляет 6 000 000 рублей. Он составляется из номинальной стоимости размещенных обыкновенных именных акций в количестве 3000 штук номинальной стоимостью 2000 рублей. В течение последних пяти финансовых лет уставный капитал эмитента не изменялся в размере.

     Расчетная мощность завода составляет 65-67 тыс. куб. м в год готовой продукции  по круглым лесоматериалам и 30 тыс. куб. м в год готовой продукции  по пиломатериалам.

     В настоящий момент годовой план производства рассчитан на 46 тыс. куб. м в год круглых лесоматериалов и 22,2 тыс. куб. м в год готовой продукции, в том числе 15,8 тыс. куб. м в год сырого пиломатериала 1-го сорта и 6400 куб. м сухих заготовок на внутренний рынок.

     По итогам 2006-2007 гг. основная деятельность предприятия была убыточной, а по итогам первого квартала 2008 г. убыток компании составляет 1 238 тыс. рублей.

     Предприятие ведёт активную заёмную политику, в результате чего снизилась ликвидность  и финансовая устойчивость. Показатели рентабельности свидетельствуют об убыточной деятельности организации, начиная с 3 квартала 2007 г.

     Не  смотря на рост объемов производства в натуральных показателях, снижение экспортных цен отрицательно сказывается  финансовых результатах, поскольку доля экспорта преобладает над объемами реализации на внутреннем рынке. Цены на продукцию предприятия не покрывают затраты на ее производство.

     Финансовое  состояние компании можно оценить как неустойчивое и сделать вывод о неэффективной деятельности компании ОАО «Компания А», более того анализ хозяйственной деятельности компании А также выявил, что причиной убыточной деятельности компании А является рост себестоимости продукции. Руководство предприятия ведет политику по увеличению объемов производимой продукции и оказания услуг с целью снижения удельного веса затрат в выручке от реализации. Поэтому прогноз деятельности предприятия, а также его перспективы связаны с его выходом на безубыточный уровень работы, что планируется обеспечить с помощью полной загрузки производственных мощностей, а также при обеспечении своевременного технического обслуживания оборудования для безаварийной работы. Более того, руководство предприятия решило пересмотреть виды его деятельности, так как другая крупная деревообрабатывающая компания планирует запустить новые технологии деревообработки, что сделает продукцию компании А неконкурентоспособной. Поэтому планом компании А является реализация ненужных основных фондов и использование оставшихся производственных мощностей предприятия для предоставления услуг по сушке лесоматериалов предприятиям-конкурентам.

     В оценочной практике метод дисконтирования денежных потоков используется, когда ожидается, что будущие уровни денежных потоков существенно отличаются от текущих, можно обоснованно определить будущие денежные потоки, прогнозируемые будущие денежные потоки являются положительными величинами для большинства прогнозных лет, ожидается, что денежный поток в последний год прогнозного периода будет значительной положительной величиной [см. 30, с. 3]. Другими словами, метод более применим к приносящим доход предприятиям, имеющим нестабильные потоки доходов и расходов, что можно сказать о компании А. Более того, учитывая ситуацию в лесопромышленном комплексе, а также перспективы развития ОАО «Компании А», можно обоснованно спрогнозировать производственную деятельность предприятия и определить денежные потоки в будущем, что является благоприятным для применения метода дисконтированных денежных потоков.

       Метод дисконтирования денежных потоков  определяет стоимость объекта при  помощи суммирования текущей стоимости  прогнозируемых будущих денежных потоков, приносимых объектом. При оценке объекта методом дисконтирования денежного потока весь будущий поток разделяют на две составляющие: во-первых – непосредственно моделируемый денежный поток в пределах прогнозного периода, и, во-вторых – капитализируемый поток за оставшийся постпрогнозный период [см. 57, c. 106].

       Общая формула оценки стоимости методом дисконтирования денежного потока имеет вид:

                    

,                     (10)

где: NPV – чистая приведенная стоимость всего денежного потока;

NOI_i – чистый денежный доход в i-ом периоде прогнозного срока;

i – номер периода расчета;

d - ставка дисконтирования;

N - горизонт расчета;

RV - величина денежного потока (реверсии, терминальной стоимости) в конце прогнозного периода [см. 5, с. 144].

       Границы прогнозного периода выбираются таким образом, чтобы имелась возможность непосредственно моделировать различные компоненты денежного потока.

     Определение рыночной стоимости предприятия  методом дисконтированного денежного  потока осуществляется путем последовательного выполнения основных этапов, каждый из которых будет представлен ниже в отношении ОАО «Компании А»:

- выбор модели денежного потока;

- определение длительности прогнозного периода;

- ретроспективный анализ и прогноз валовой выручки от реализации;

- анализ и прогноз расходов и инвестиций;

- расчет величины денежного потока для каждого года прогнозного периода;

- определение ставки дисконта;

- расчет величины стоимости в постпрогнозный период;

- расчет текущих стоимостей будущих денежных потоков и стоимости в постпрогнозный период;

- внесение итоговых поправок  [см. 16, с. 84].

       1) Выбор модели денежного потока. В зависимости от учета в денежном потоке инфляционной составляющей, различают номинальный и реальный денежный потоки (первый зависит от уровня инфляции в стране, второй - нет) [см. 59, с. 114]. В данной работе будет использоваться номинальный денежный поток для выявления более точного результата оценки.

       Кроме того, применяя метод дисконтирования  денежного потока в расчетах, можно использовать либо «денежный поток для собственного капитала», либо «бездолговой денежный поток». Выбор того или иного вида денежного потока в дальнейшем отражается как на способе расчета величины денежного потока, так и на подходе к определению уровня ставки дисконта.

       Дисконтирование величины денежного потока для собственного капитала позволяет найти непосредственно рыночную стоимость собственного капитала компании; если же дисконтируется денежный поток для всего инвестированного капитала, то результатом является рыночная стоимость компании в целом (включая долгосрочные заемные средства), что требует последующего исключения из полученной величины рыночной стоимости долгов компании [см. 16, с. 35]. Для расчета денежного потока в данной работе будет использован инфляционный денежный поток для собственного капитала.

     При оценке стоимости рассматриваемого российского предприятия будет использоваться метод дисконтирования чистого операционного дохода для собственника объекта. Ставка дисконтирования определена как наиболее вероятная доходность альтернативных инвестиций собственника объекта.

2) Определение длительности прогнозного периода.

       При оценке бизнеса методом дисконтирования  денежного потока весь срок прогнозируемой деятельности предприятия следует  разделить на два периода: прогнозный период и постпрогнозный период. В  первом периоде могут наблюдаться  значительные колебания в деятельности фирмы (рост и падение объемов продаж, изменение в структуре себестоимости и т.п.). Это период, когда деятельность предприятия еще не стабилизировалась, в результате чего могут отсутствовать четко выраженные тенденции в развитии. Это наиболее сложный участок прогнозирования, поскольку приходится детально анализировать факторы, влияющие на величину денежного потока и прогнозировать их изменение по отдельности. Кроме того, любые изменения во внешней среде предприятия (потеря заказчика, выход на рынок нового конкурента, изменение законодательства) неизбежно сказываются на объемах продаж и себестоимости продукции предприятия, а именно эти изменения сложнее всего учесть [см. 16, с. 85].