Лекции по "Финансовому менеджменту"

    Модель  Гордона представляет собой частный  случай Дисконтированных Денежных Потоков (ДДП), основанный на допущении о  стабильном единообразном изменении  денежных потоков в бесконечном  будущем периоде[4]. В то же время  ДДП являются более детализированным методом. Но характерно, что эта детализация  весьма условна: многие оценщики сталкивались с трудностями прогнозирования  вариаций денежного потока в условиях отсутствия бизнес-плана предприятия.  Кроме того, если прогнозный период составляет 3-5 лет (как обычно принимается  в отчетах по оценке закрытых компаний), то остаточная стоимость бизнеса  в постпрогнозный период (в свою очередь, очень часто определяемая по модели Гордона) составляет в среднем  порядка 50-60% от итоговой дисконтированной стоимости метода ДДП.

    Методы  оценки предприятий, обычно группируют в три классических подхода к  оценке:

    затратный (имущественный), основанный на учёте  издержек (метод чистых активов, метод  ликвидационной стоимости);

    доходный, основанный на учёте доходов (метод  прямой капитализации, метод дисконтирования  денежного потока) и 

    сравнительный (рыночный) подход, основанный на сопоставлении  объектов (метод рынка капитала (компании-аналога), метод отраслевых коэффициентов, метод  сделок.

    Особенности оценки стоимости бизнеса

    Во-первых, когда выбираются методы оценки предприятий, важен анализ, как отраслевых факторов, так и факторов на уровне компании. Отраслевые факторы анализируются  по следующим параметрам: перспективы  развития отрасли, прошлая и ожидаемая  доходность в отрасли, степень отраслевого  риска. Факторы на уровне предприятия  должны отражать темпы роста доходов  оцениваемого предприятия, кинетику его  финансовых показателей, зависимость  от покупателей и поставщиков. Следует  отметить, что выбор методов оценки в большей степени зависит  от характеристик оцениваемого предприятия, а не от отраслевых параметров.

    Во-вторых, когда выбираются методы оценки предприятий, оценщику необходимо определить, какие  использовать методы оценки предприятий - основанные на анализе активов (метод  стоимости чистых активов, метод  ликвидационной стоимости) или методы оценки предприятий, основанные на анализе  доходов (метод дисконтированных денежных потоков, метод капитализации доходов, метод избыточных прибылей или оценочные  мультипликаторы: цена/прибыль, цена/денежный поток, цена/дивидендные выплаты). Первую группу методов целесообразно использовать, когда доходы предприятия не подаются точному прогнозу, когда предприятие  обладает значительными материальными  и финансовыми активами (ликвидными ценными бумагами, инвестициями в  недвижимость) либо когда предприятие  зависит от контрактов или отсутствует  постоянная предсказуемая клиентура. Вторую группу методов целесообразно  использовать, когда текущие и  будущие доходы предприятия могут  быть достоверно определены, либо когда  активы предприятия преимущественно  состоят из машин, оборудования, готовой  продукции, либо когда предприятие  имеет устойчивый спрос на свою продукцию.

    В-третьих, когда выбираются методы оценки предприятий, оценщик определяет степень достаточности  и качество информации по сопоставимым предприятиям. Если оценщику доступно информация по необходимому числу сопоставимых компаний, то он рассчитывает мультипликаторы  и использует их в методе рынка  капитала и методе сделок. В противном  случае оценщик проводит оценку, используя  методы, основанные на анализе доходов, а сравнительный подход не используется, оценка проводится методами капитализации  доходов, избыточных прибылей или дисконтированных денежных потоков.

    В-четвертых, когда выбираются методы оценки предприятий, оценщик должен определить кинетику будущих доходов и сравнить её с текущими доходами. Если будущие  доходы предприятия будут существенно  отличаться от текущих и, кроме этого, год от года, то целесообразно использовать метод дисконтированных денежных потоков.

    В-пятых, когда выбираются методы оценки предприятий, (если используются методы, основанные на анализе активов) оценщик должен определить является предприятие действующим  или же стоит вопрос о его ликвидации. В первом случае следует использовать чистых активов, во втором - метод ликвидационной стоимости.

    Процесс оценки, вид определяемой стоимости  и, соответственно, стоимость у различных  видов объектов, может быть различной, учитывая специфику понимания бизнеса  как имущества и бизнеса как  имущественных прав.

    Оценка  бизнеса, в которой объектом предстает  имущественный комплекс, является менее  удобной с точки зрения применения результатов оценки, так как крупное  предприятия представляет собой  сложный экономико-правовой механизм, и его отчуждение полностью, как  имущественный комплекс широко не распространено. Обычно, бизнес отчуждается как права  на юридическое лицо, за которым  закреплено данное имущество.

20. Оценка бизнеса. Методы оценки, базирующиеся на денежных потоках.

    Это метод определения капитализированной стоимости доходов, при работе с  которым последовательно каждый доход или группа доходов со своими ставками дисконтирования приводятся к величине, равной сумме их текущих  стоимостей. Таким образом, данный метод  можно еще назвать методом  последовательного определения  стоимости будущих денежных потоков  на дату оценки.

    В соответствии с этим методом при  определении стоимости предприятия  нужно решить две задачи: проанализировать и спрогнозировать будущие потоки денежных доходов с точки зрения их структуры, величины, времени и  частоты их поступлений и определить ставки, по которым необходимо рассчитать будущую стоимость.

    Метод дисконтированных денежных потоков  используется в следующих случаях:

    ожидается, что будущие уровни денежных потоков  будут существенно отличаться от текущих;

    предприятие представляет собой крупный многофункциональный  коммерческий объект;

    потоки  доходов и расходов носят сезонный характер.

    Основные  этапы оценки предприятия методом  дисконтированных денежных потоков:

    1. Производится выбор модели денежного  потока.

    2. Определяется длительность прогнозного  периода.

    3. Осуществляется ретроспективный  анализ и прогнозирование валовой  выручки от реализации.

    4. Определяется ставка дисконта.

    5. Производится расчет величины  стоимости в постпрогнозный период.

    6. Осуществляется расчет текущих  стоимостей будущих денежных  потоков и стоимости в постпрогнозный  период.

    7. Вносятся итоговые поправки.

21. Оценка бизнеса. Методы оценки, базирующиеся на добавленной стоимости.

   Суть  концепции управления стоимостью компании заключается в том, что, управление должно быть нацелено на обеспечение  роста рыночной стоимости компании и ее акций. Т.е. все устремления  компании, аналитические методы и  приемы менеджмента должны быть направлены к одной общей цели: помочь компании максимизировать свою стоимость, строя  процесс принятия управленческих решений  на ключевых факторах стоимости. В силу огромной практической значимости, вопросы  в рамках концепции управления стоимостью получили широкое отражение в  научных и практических исследованиях.

   EVA является  инструментом для измерения "избыточной" стоимости, созданной инвестициями, выступает критерием качества  принимаемых управленческих решений.  Положительная величина этого  показателя свидетельствует об  увеличении стоимости компании, отрицательная - о снижении. Основным  преимуществом применения данного  показателя является то, что при  его расчете реализуются основные  принципы концепции экономической  прибыли и учитываются все  затраты на привлечение капитала, причем в рыночном выражении.  Вместе с тем использование  EVA при оценке бизнеса сопряжено  с определенными недостатками. Прежде  всего на величину EVA существенно  влияет первоначальная оценка  инвестированного капитала. Получается, что если она занижена, то созданная  добавленная стоимость - слишком  высокая, а если завышена, то, наоборот, добавленная стоимость - чересчур  низкая. При этом требуется скорректировать  балансовые величины, участвующие  в расчетах. Это вносит определенный  субъективизм и может привести  к искажению величины рыночной  стоимости. Кроме того, наибольший  удельный вес добавленной стоимости  приходится на постпрогнозный  период, что вызвано недоучетом  реальной стоимости инвестированного  капитала в добавленных стоимостях  прогнозного периода. Для устранения  субъективности в расчетах рекомендуется  оценивать не абсолютное значение EVA, а ежегодные его приросты.

   Другой  показатель добавленной стоимости - акционерная добавленная стоимость (SVA) - характеризует изменение стоимости  компании, аккумулируя такие компоненты, как период конкурентных преимуществ, текущий уровень продаж, ставка налогов  на прибыль, инвестиции в оборотный  капитал, чистые капвложения, средневзвешенная стоимость капитала. SVA, как и EVA, базируется на концепции экономической прибыли  и учитывает затраты на капитал, представляющие собой доходность от альтернативного вложения капитала. Однако механизм учета затрат при  этом принципиально иной, чем в EVA.

   SVA представляет  собой прирост стоимости инвестированного  капитала. В отличие от EVA, базирующегося  на бухгалтерской оценке инвестированного  капитала с определенными поправками, SVA исходит из рыночной стоимости  инвестированного капитала. Методика  расчета данного показателя основывается  на том, что рациональные инвестиции  должны вызвать большее увеличение  стоимости капитала компании. Разница  между ростом стоимости капитала  компании и инвестициями, вызвавшими  этот рост, и будет увеличением  стоимости акционерного капитала. Прирост SVA происходит при условии,  что рентабельность новых инвестиций  компании превышает средневзвешенную  стоимость капитала. Данное превышение  существует только в период, когда  компания имеет конкурентные  преимущества. Поэтому в SVA прогнозный  период ограничен периодом, в  течение которого у компании  имеются конкурентные преимущества. Важным преимуществом рассматриваемого  показателя выступает учет стоимости,  добавленной новыми инвестициями, в том же году, когда данная  инвестиция была совершена. В  целом модели оценки, базирующиеся  на использовании показателей  добавленной стоимости, позволяют  совершенствовать метод дисконтирования  денежных потоков.

22. Управление дебиторской задолженностью организации

    Дебиторская задолженность представляет собой  сумму долгов причитающихся организации  от юридических и физических лиц  в результате хозяйственных отношений  между ними или отвлечение средств  из оборота организации и использование  их другими организациями или  физическими лицами. Классификация  дебиторской задолженности:

    1)   по причинам образования:

    оправданная задолженность связана с нормальными  сроками документооборота, т.е. это  задолженность, срок погашения которой  еще не наступил или менее 1 месяца;

    неоправданная дебиторская задолженность связана  с ошибками в оформлении документов, нарушением условий договоров и  т.п.;

    безнадежная задолженность – это счета, которые  покупатели не оплатили. Они списываются  на убытки по истечении срока исковой  давности.

    2)   по статьям бухгалтерского баланса:  покупатели и заказчики; векселя  к получению; дочерние и зависимые  общества; авансы выданные; прочие  дебиторы.

    3)   по срокам ее образования: краткосрочная  (платежи ожидаются в течение  12 месяцев после отчетной даты); долгосрочная (более 12 месяцев).

    Факторы, влияющие на дебиторскую задолженность:

    1)   внешние: состояние экономики,  состояние расчетов в стране, эффективность денежно-кредитной  политики, уровень инфляции, сезонность  выпуска продукции, емкость рынка,  степень его насыщенности;

    2)   внутренние: кредитная политика  предприятия, виды используемых  расчетов, и в частности гарантирующих  платеж, состояние контроля и  др.

    К росту задолженности могут привести: неверное установление сроков и условий  кредитов; отсутствие скидок; ошибки в  оценке платежеспособности клиентов; неучтенные риски и т.д.

    В отличие от производственных запасов  и незавершенного производства, которые  не могут быть резко изменены, дебиторская  задолженность представляет собой  весьма вариабельный и динамичный элемент  оборотных средств, существенно  зависящий от принятой в организации  политики в отношении покупателей  продукции. Поскольку дебиторская  задолженность представляет собой  обездвижение собственных оборотных  средств, т.е. в принципе она не выгодна  организации, то с очевидностью напрашивается  вывод о ее максимально возможном  сокращении. Дебиторская задолженность  может быть сведена до минимума, тем не менее этого не происходит по многим причинам, в том числе  и по причине конкуренции.

    С позиции возмещения стоимости поставленной продукции продажа может быть осуществлена одним из трех способов:

    предоплата (товар оплачивается полностью или  частично до передачи его продавцом);

    оплата  за наличный расчет (товар оплачивается полностью в момент передачи товара, т.е. происходит как бы обмен товара на деньги);